价值投资经典战例之中国恒大
第五章 争夺定价权,股价过山车(一、股市疯牛,恒大暴涨)
  (一) 流动性宽松开启房地产大牛市

  2014年11月22日,央行宣告同时降息降准,一举点燃了股市热情。A股从此加速上涨,展开了一轮波澜壮阔的大行情,仅用一个多月,沪指就从2400点飙升到3400点。2015年1月稍作调整后又进入疯牛行情,在各路杠杆资金的推动下,到6月12日沪指创出5178点的历史次高点。如果从2014年6月底的2000点附近算起,沪指本轮涨幅超过150%。

  2015年初,流动性的宽松,使得嗅觉敏锐的炒房者活跃起来,他们预期将会有楼市利好政策出台。深圳二手房看房量成倍增长,卖家坐地涨价,买家出手果断,房价明显抬头。不出所料,2015年3月30日,中国人民银行、住建部、银监会联合发布的“3.30新政”,将二套房最低首付比例降为40%。此项政策的用意非常明显,就是要释放居民的改善性住房需求,以此拉动经济复苏。

  2015年6月,股市的疯牛行情戛然而止,楼市的牛市才刚刚开始。深圳领涨全国,到2015年底房价率先翻倍。2016年,上海、北京紧随其后,强二线城市也不甘示弱,到2016年底,全国主要经济发达城市的房价差不多都较两年前翻了一倍。

  (二) 恒大地产5个月大涨167%

  尽管沪港通于2014年11月17日正式开通,但A股的火爆并没有完全传递到港股。长期在23 000点上下徘徊的香港恒生指数,直到2015年3月才有明显起色,但到2015年5月也不过涨到28 000多点。不过,在这轮时长只有两个月的行情中,香港内房股的表现显著跑赢大盘,而其中最亮眼的领涨龙头居然是长期不被市场看好的恒大地产!就在这不到两个月的时间里,恒大地产的股价从3.40港元左右起步,到5月5日最高涨到8.40港元。如果从上年末收盘价3.14港元算起,最大涨幅达到167%,而同期中国海外发展、碧桂园、融创中国等内房龙头的涨幅在50%~80%。

  恒大地产的这波大涨行情可以分为3个阶段:“3.50攻坚战”“5.31新高战”和“8.40逼空战”。其中,“3.50攻坚战”打得最艰苦。3.50港元是恒大地产复权股价过去两年箱体震荡的高点,每次股价上到这个位置就会调头向下。所谓复权价,是把分红送股的除权影响复原之后的股价,有前复权和后复权之分。比如,一只股票分红前价格为10元,分红1元,除权后价格9元,那如果以分红后9元的价格为基准,把以前的股价进行复权叫前复权,分红前10元的价格将被复权为9元;而如果以分红前的股价10元为基准,把之后的价格复权,叫后复权,分红后9元的价格将被复权到10元。

  波段爱好者和空头很喜欢在前复权价3.50港元这个位置沽出筹码或借货卖空,待股价回落后再买回来,这次也不例外。从1月2日一根大阳线收3.34港元吹响冲锋号算起,多空双方反复拉锯,多头前6次冲上“3.50高地”都立足未稳就被空头击退,直到3月19日第7次冲锋才终于有效突破,收盘3.57港元。至此,长达52个交易日的“3.50攻坚战”宣告结束。重要心理关口被突破后,前期压力位变成后期支撑位,从此往后,恒大地产的后复权收盘价再未低于3.50港元。3.50港元以下卖空者全部亏损,波段卖出者追悔莫及。

  技术面的有效突破引来了大批趋势投资者跟风,尤其是3月30日年度业绩发布后,恒大地产的成交量数倍放大,从之前的每天平均两三千万股,到之后的每天少则八九千万股,多则2亿股甚至4亿股。虽然获利盘不断减持,但新增资金加速流入。 从站上3.50港元心理关口到突破5.31港元的前复权历史最高价,多头仅用了21个交易日,可谓势如破竹。而4月22日收盘价站上5.34港元历史新高后,部分空头继续抵抗的信心被摧毁,一时间兵败如山倒,平仓止损、连环踩踏的空杀空行情使得股价摧枯拉朽,仅仅8个交易日,就于5月5日盘中创出本轮行情高点—8.40港元。

  这时,内心最遗憾的除了在3.50港元之下做T出局者,还有部分在4港元左右行权的恒大管理层。交易所对上市公司股权激励行权是有特定要求的,例如在年报、半年报发布之前的一到两个月静默期内是不允许行权的。这一年的3月31日,也就是恒大地产披露年度业绩的次日,很多管理层就迫不及待地行使了手中的股票期权。这一天,在2.4亿股的总成交中,有高达1亿股是恒大管理层的股权激励行权,平均行权价在4港元左右。此后几天,还有不少管理层在3.90港元附近大量行权。这是否说明管理层对公司的发展缺乏信心?那倒不一定。但很显然,他们对低迷多年的公司股价没有信心。2009年11月公司上市前后,许家印分别对管理层做了两次股权激励,每次都分5批授予,其中第一批分别在2015年的10月和12月到期,也就是说,只剩半年多的时间了。很多被激励者觉得,相较于过去两三年,4港元已经是不错的价格了,与其再搏一下更好的价格,还不如就此行权。如果世界上有后悔药,他们应该会选择晚一个月再行权。

  (三) 领涨因为最便宜

  恒大地产这波涨幅之所以领先同业,一是因为基本面趋势向好,二是有内地资金的热情参与,三是因为之前相对最低估。

  首先,在基本面方面,有以下多项利好。

  2014年,恒大地产全年销售额为1315亿元,同比增长31%。这是在当年全国商品房市场总销售额同比下降6.5%的背景下逆势取得的成绩。同年,万科增长26%,碧桂园增长22%,保利增长9%,中海增长2%,融创增长30%。2015年一季度,恒大地产合约销售同比增长72%。

  2015年3月13日,恒大地产发布正面盈利预告,预期净利润总额增长25%~35%。3月30日,发布年度业绩,亮点是每股派息维持0.43元人民币,折合0.54港元,对当时不到4港元的股价来说,静态股息收益率高达14%。

  借款总额最高、借款利息较高的恒大地产,是本轮降息、降准最大的潜在受益者,利息总额、平均借款利率的改善空间最大。

  此外,恒大地产频繁取得大型金融集团的战略支持。2015年2月3日,中国邮储银行与恒大集团在京签订战略合作协议,给予恒大200亿元综合授信。2月6日,国有四大银行之一的中国农业银行与恒大在农行总部签订战略合作协议,农行向恒大提供200亿元授信,用于民生住宅开发、社区金融、新型城镇化建设及其他领域的合作。4月24日下午,中国人民保险集团与恒大集团在北京签署战略合作协议,双方建立长期、稳定、互惠的战略合作关系。

  其次,在资金方面,港股通开通后,恒大地产频频跻身于港股通成交量前10位。虽然在香港资本市场长期不受待见,但在内地,恒大品牌当时可谓家喻户晓,美誉度颇高,恒大楼盘覆盖全国一百多个城市,恒大足球仅用4年就豪取亚冠冠军。央视CCTV5每周都会直播广州恒大队的足球比赛,赛场广告牌上经常闪烁着“恒大地产3333,港股通标的”。对恒大地产等香港上市的内地知名企业来说,通过“港股通”过来的资金毕竟是一股净买入的生力军,长期积累下来,其力量不可小觑。

  最后,在估值方面,恒大地产相对同行显著偏低。截至2014年底,恒大地产收盘价3.14港元,总市值折合人民币仅367亿元,比5年半前上市时还低,而2014年的合约销售额已经是2009年的4倍多。在第三方机构克而瑞发布的2014年房地产企业年度销售排行榜上,恒大地产以1362亿元排名行业第4,低于万科、绿地、万达,与保利、碧桂园相当,高于中国海外发展,远高于华润置地、华夏幸福,是龙湖地产规模的2.5倍。而2014年底的市值,恒大地产低于上述所有同行,市销率仅0.27倍,具体参见表5.1。

  表5.1 主要龙头地产股2014年底市销率对比

  股票名称 市场 2014年底收盘市值/亿元 2014年销售额/亿元 市销率=市值/销售额

  万科企业 港股 1 529 2120 0.72

  华润置地 港股 1 069 700 1.53

  保利地产 A股 929 1362 0.68

  华夏幸福 A股 461 520 0.89

  碧桂园 港股 504 1250 0.40

  龙湖地产 港股 464 510 0.91

  恒大地产 港股 367 1376 0.27
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