价值投资经典战例之中国恒大
(四、配股事故,单日暴跌27%)
  (一) 配股箭在弦上

  抓住机遇大发展,48天上100个项目,问题是,拿地所需的巨额资金从哪儿来?销售回款是肯定不够用的,多渠道最大限度地借债是必需的。但是如果资产负债表的净负债率过高,也会影响信用评级,增加融资成本,最佳策略应该是股债结合,先配股增发融资,立竿见影地降低净负债率,然后再大规模举债融资。

  2015年4月1日,碧桂园抢先增发股票引入中国平安旗下的平安人寿作为战略投资者,入股价格仅2.81港元/股,是前一交易日收盘价的九折。中国平安仅以63亿港元的代价,就获取了碧桂园9.9%的股权,成为第二大股东。投行认为碧桂园作为民营企业成功引入背景深厚的中国平安作为战略投资者属于长期利好,但小股东不以为然,本来碧桂园股价就很低残,再打九折引战投非常吃亏。几年后看,中国平安作为战略投资者,对碧桂园的发展帮助多大说不清楚,但这笔投资肯定是赚得盆满钵满。

  或许,碧桂园引入战略投资者的行为启发了许家印,也有可能是恒大早有此意,4月份许家印全国巡回路演时,据说就有意引入某家大型央企保险公司作为战略投资者。市场传言,恒大地产有意增发配股,大部分配给战略投资者,再对普通机构投资者配售一部分,预料增发股份比例超过10%。对于上市公司来说,配股增发在降低负债率的同时也会稀释老股东的权益,因此往往趁牛市进行配股,因为募集同样数量的资金,配股的价格越高对老股东越有利。

  随着恒大地产股价屡创新高,引战及配股的预期也越发高涨,但靴子迟迟没有落地。转眼进入5月,中建置地、华润置地、绿地香港、金地商置等多家内房股陆续实施配股筹资,涉及资本总额249亿港元。其中“不差钱”的央企华润置地的突然配股出人意料也最为成功。作为央企,华润置地股票的估值始终比较合理,增发4亿股,募资101亿港元,仅稀释了5.8%的股份,比民营企业碧桂园的折价配股划算太多。而且,华润置地的配股从资本市场上抽水超百亿,间接地挤占了竞争对手的融资空间,也引起了市场对地产商大面积配股的警觉。德银适时发布唱空报告,提示恒大地产配股集资的风险正在上升。由于配股往往会造成股价短线下跌,部分投资者选择获利了结回避风险,恒大地产的股价回撤到7港元附近徘徊。

  (二) 天灾人祸

  5月28日清晨,恒大地产终于公告停牌配股。通常,企业配股会选择某个交易日休市后的傍晚或晚上进行,这样无须停牌,第二天一早发布一个配股成功的公告就可以正常交易了,而恒大这次却奇怪地选择停牌一天进行配股。配股前线首先传出消息,恒大放弃了引入战略投资者,只拟向普通机构投资者配售7.476亿股,配股价格为6.22~6.36港元/股,较5月27日收市价6.91港元折让8%~10%。市场推测,或因中国平安入股碧桂园的价格过低,恒大拟引入的那家央企保险公司压价过狠,而许家印又不愿意贱卖股票,双方最终没有谈拢,还耽搁了时间。而华润置地的意外“截胡”配股抽走了百亿资金后,眼看配股的最佳时机就要过去,恒大终于下决心放弃引战,立即启动配股。

  不幸的是,“事故”发生了!就在恒大地产停牌配股的这一天,A股崩盘了!已经接近5000点的上证指数当日暴跌了6.5%!香港恒生指数也跟随大跌2.3%。一时间,恒大地产的股票配不出去了,认购严重不足。毕竟,对于拟参加配股“抱大腿”的普通机构投资者来说,引入战投失败本就是个大利空,而A股当日暴跌更加动摇信心。如果市场从此牛转熊,买入恒大地产的股票很可能套利不成反被套牢。

  许家印该怎么办?原本为把握房地产市场的重大机遇,已经设计好一套组合拳,左手抢在同行前面逆势拿地100块,右手引战投、配股、发债融资。这套组合拳打好了,兵马先行、粮草跟上,必将使恒大迎来新一轮大发展,实现规模一流的战略目标。然而现在,兵马已动,拿地100块如火如荼地进行中,“粮草”的第一环节就出了问题。怎么办?怎么办?怎么办?许家印当机立断,不惜代价也要配股融资至少6亿美元。最终,恒大与部分机构投资者达成协议,折价18%,即以5.67港元/股配售8.2亿股,募资46亿港元,摊薄股份5.25%。

  倘若恒大地产的配股于5月27日晚上进行而非停牌一天,倘若5月28日A股不发生大跌,或许配股已经顺利完成了。然而造化弄人,“人祸”遇到“天灾”,继2008年恒大首次上市失败之后,命运又一次捉弄了许家印,难道真是天将降大任于斯人也?

  (三) 股价单日暴跌27%

  2015年5月29日,是恒大股东的“黑色星期五”。恒大地产股价直接跳空16%低开,在汹涌的抛盘和空单压制下一路走低,最大跌幅高达28.5%,之后遇到巨大买盘承接才止跌。全天收盘5.05港元,跌幅26.9%,成交11亿股(不包括8.2亿股配股),创历史第二天量,超过香橼空袭那天,仅次于上市当天,成交额更是高达59亿港元。一些追涨买入、缺乏配股经验的新股东,瞬间被套牢,心情十分沮丧。某位颇具影响力的外资投行地产分析师也忍不住在投资者微信群里怒批许家印又一次“伤害了小股东”,“坑害了所有想帮他的人”,认为恒大“欠小股东一个说法”。

  2015年5月29日,也是恒大地产的空头“扬眉吐气”的一天。自年初开始,这些空头就被多头穷追猛打、焦头烂额,有些已经止损出局甚至爆仓了。恒大地产这次意外的配股事故,对于这些嗜血的对冲基金,可不只是一棵救命稻草,而是咸鱼翻身、一举反败为胜的绝佳机会。不知道是有人牵头组织还是纯属巧合,5月29日一战,空头“陆海空”三军默契配合,立体打击,杀得多头落花流水,跌幅之巨大,战果之显赫,完全可以载入股票做空经典案例集。

  空头准备的第一个武器当然是卖空的筹码。各大外资投行一大早就为客户准备了充足的筹码,供大家借货卖空。其实这一天,即便空头什么也不干,由于18%的超高折让配股,也会使股价于开盘不久就先跌个18%左右,但如果配合以巨量卖空压制,则会震慑试图抄底的多头,使股价下跌得更多。需要说明的是,按照规则,卖空的单子不允许直接砸买单成交,只能挂在“卖一”处等候被动成交。最终,当日实际卖空总量超过1亿股。

  空头准备的第二个武器,是通过散布谣言来使想抄底搏反弹的旁观者望而却步,并在真相澄清前浑水摸鱼、伺机回补。上午,一篇题为《超低价配股失败,恒大地产股价狂泻21%》的文章被一些财经媒体迅速转载,文中明确指出,即使降低了配股价,但“配售昨日未获足额认购”,“配股失败”,“短期内恒大仍有机会重启配股事宜”。这其实就是赤裸裸地造谣!事实上,在折让18%后,恒大地产的配股已经足额完成,5月29日开盘前就已显示的8.2亿股成交其实就是先旧后新的配股。虽然一位亲自认购了恒大新股的机构投资者恼火地在微信群里辟谣,但大多数吃瓜群众仍然不明真相。如果配股真的失败并近期还将重启配股,那对现有股东来说,最明智的做法就是先抛出回避,待配股后再买回。

  空头的第三个武器,就是负面揣摩恒大老板许家印的配股动机,离间恒大小股东。当天中午12:01,一名自称“不持有任何多、空头寸”的个人投资者先后在新浪博客、雪球上发表一篇题为《恒大地产大额分红+配股背后的玄机解读》的文章,观点犀利,很快被微信群广泛转载,点击无数。该文作者认为,恒大先宣布慷慨分红60多亿元,继而又配股集资40多亿元,非常矛盾。如果缺钱,或者要降负债率,不分红或少分红就可以了。然后作者推理:由于许家印个人持有恒大地产约三分之二的股权,高额分红大多数都落进了许家印自己的口袋;而折价配股,许家印个人并不参与认购,股权被稀释,说明他并不认可恒大的价值。两相结合得出推论:许家印是“要尽可能从上市公司回笼更多的资金,转投其他个人的产业”;“高分红加配股,相当于变相减持,却不担大股东减持股份的骂名”。文章结尾,作者问读者:“面对这样一家公司,连大股东都开始抽身了,你还敢随便玩吗?”文章作者本人究竟是中立还是空头并不重要,重要的是,在这个节骨眼上抛出的“阴谋论”相当有市场,使很多中立者断了抄底的念头,摇摆的股东抛出了股票。

  5月30日,新华网记者采访了多位相关人士,对此次恒大配股事故引发的暴跌进行了复盘。一位投行人士称:“此前恒大股价一路飙升,市场对其股份的需求比较大,对其配股并不惊讶且接受度较高。当日配股开始后,资本市场反应积极,短短几小时即获得数倍超额认购。”一位市场观察人士表示:“但是,当天A股市场风云突变,沪指在冲击5000点大关未果后急转直下,收盘跌幅高达6.5%,创年内最大单日跌幅,更有527只个股跌停,恒大此时停牌配股,可谓始料不及、生不逢时。”一位知情人士更透露,箭在弦上的恒大当日唯有当机立断,以更大的17.95%的折让价配股,保证在大势冲击下获得足额认购。“恒大需要完成既定的配股计划,因为这是战略决策,配股能增强其资金实力,也能降低负债水平及利息成本,提升盈利能力。”一位分析师认为:“国际做空机构‘趁火打劫’了恒大,扮演了重要角色。今年以来,一直押注恒大股价下跌的做空机构被深度套牢,此次两地股市深度下挫,恒大又不得不高折让配股,为做空机构提供了难得一遇的解套机会,因此全力做空恒大。”
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  市场上关于价值投资理念的图书多如牛毛,而讲述大型实战案例的则凤毛麟角。读者即便理解了价值投资理念,在实战中往往也不知如何下手。本书以恒大集团在我国香港的上市公司中国恒大(HK.3333)为实例,深入浅出地讲解价值投资理念和方法是如何具体运用并取得丰厚回报的。 全书分为上下两篇:上篇以第三人称口吻,中立地讲述恒大集团如何在资本市场的长期唱空、做空中发展壮大,创业22年就进入世界500强前200名,并取得全行业利润第一的;下篇则从第一人称的角度,详细介绍作者是如何发现以恒大为代表的龙头地产股这十年一遇的黄金机遇,并充分把握、实现财务自由的。 本书的读者对象主要是对股票价值投资感兴趣的投资者,同时也可作为高校企业管理及金融相关专业的教学案例。事实上,本书的上篇就是一个完整的案例,下篇可作为参考答案
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