价值投资经典战例之中国恒大
(三、神秘买家导演逼空行情)
  (一) 神秘买家扫货,空头连环爆仓

  回购额度用尽后,中国恒大的空头士气大振,仅用一周时间就收复了大约三分之二的失地,截至5月5日,股价收于7.57港元,而累计未回补的卖空量进一步增加到6.41亿股的天量。在花旗、野村、海通国际发表看多报告,摩通等坚持唱空后,多空双方缩量僵持了几天。

  5月10日,风云突变。天发证券的席位忽然在场内大手笔扫货,气势之猛不亚于回购。全天涨4.23%,收8.14港元,成交放量到1.21亿股。披露易滞后两天的数据显示,当天天发证券净买入3900万股,并于次日转入了德意志银行的户口。

  5月11日,德意志银行变身第一买家,推动股价缩量再涨2.08%。多空双方一时都蒙了,本来已经肉搏得精疲力尽,不知从哪里杀出一股生力军加入了多方阵营,胜负的天平立即倾斜。过去几年,无论是德意志银行还是德意志证券,都是恒大传统空头,其中德意志银行还因曾与许家印结怨而成为空军领袖。虽然与恒大结怨的前德银首席地产分析师此时已经离职,但接任的首席分析师只给过中国恒大中性评级,尚未发表过看多的报告。

  5月12日,德银席位一大早就“架起机关枪一阵突突”,打到8.63港元后就鸣金收兵,提前过周末去了。当天,中国恒大公告,中信银行旗下基金出资108.5亿元人民币入股恒大地产10个优质项目,分别获得30%~49%的股权。与此同时,中信银行基金再通过委托贷款的方式额外提供108.5亿元零息贷款给这10个项目,用于建设开发。这10个项目有8个是深圳旧改项目,开发周期较长,占用资金数额大、时间长,另外2个是重庆和成都的在售优质项目。

  5月15日,美银美林研报认为上述项目融资有助于恒大集团去杠杆,至于利润摊薄是2019年之后的事。美林称将中国恒大目标价从7.80港元提升到8.60港元,相当于2017年市盈率的6.5倍,重申“中性”评级。但报告同时又提示市场:“回购暂停,股价短期缺乏支持。”有趣的是,投资者好像从未看到过美林目标价为7.80港元的研报,能查到的上一份研报是年初在恒大签署首批战投300亿元之后发表的,在恒大地产业务投前估值高达1980亿元的情况下,美林当时还睁着大眼睛说“引资条件不够惊喜”,并只给出了5.20港元的目标价。

  5月18日,连续两天缩量整理后,中国恒大重拾升势,涨3.82%,收8.69港元,成交量3300万股。当日,标普升中国恒大评级。

  这段时间,有细心的投资者仔细查阅了披露易公布的每日券商持有中国恒大的仓位数据,发现在德银旗下客户的持仓量变化十分诡异。早在回购开始前的3月27日,德银旗下客户共持有中国恒大1.40亿股,随着回购的展开急剧下降,到4月12日只剩0.69亿股,这很正常,一半的仓位获利了结或者被借出去卖空了。与此同时,显著增仓的券商是内地牛散最爱的“盈透”,旗下客户大举增持了5000多万股,说明这是前来揩油的“狐狸”的大本营。随着4月13日“两亿哥”被“狐狸”砸开,回购进入下半场后,中国恒大的流通筹码开始被“两亿哥”的“吸星大法”吸走。截至回购结束前,持仓超过1亿股的券商中,汇丰、渣打、摩根大通、中银香港、中银国际的持仓数量都是大幅下降的,盈透更是从之前的2.34亿股大降到9500万股,花旗和摩根斯坦利是持平的,而唯独德银是大幅净买入,从6900万股回升到了1.21亿股。更为蹊跷的是,回购结束后,德银继续增仓,到5月18日时已经持有1.87亿股。关注恒大的投资者开始躁动,难道有某个在德银开户的大机构正在大举建仓中国恒大?他是谁?他要买多少?

  5月19日,空头的“黑色星期五”。暴露了踪迹的德银主力突然发力,大笔扫货,全天大涨9.09%,盘中创出9.77港元的历史新高,收于9.49港元,全天成交放量到1.84亿股。

  5月22日,周一,缩量再涨4.01%,收9.86港元,成交1.13亿股。

  5月23日,进一步缩量整理,收9.93港元,距10港元大关一步之遥。这时,中国恒大的市值已经升到1300亿港元,但仍然只相当于中国海外发展市值的一半、万科市值的六成、碧桂园市值的四分之三,并且低于招商蛇口、华润置地等规模远不如自己的房企的市值。不过,后来的数据表明,这一天是最后一个能以个位数的价格买到中国恒大股票的交易日了。

  当天,美资大行摩根士丹利(大摩)选边战队,宣布首次覆盖中国恒大,评级“增持”,并直接给出12.00港元的目标价,一出手就刷新了外资大行的最高目标价纪录。大摩预计,2016至2019年,中国恒大的净负债率会大幅下降,盈利可能保持56%的复合增长,同时可能会获得市场重估。大摩还提到,8月底的中期业绩和之后可能的重组回A,都将成为股价继续上涨的催化剂。

  5月24日,中国恒大开盘10.04港元,略微回撤到10.00港元,就势如破竹地单边上涨了。10港元整数关口的突破,击穿了部分空头的心理防线,德银中的大买家又适时地火上浇油,不断大单抢筹,正式发动了逼空行情,空头就像放鞭炮一样被迫接力买入恒大股票以平掉卖空头寸,每到一个新高,就有个别空头账户因为保证金不足而被券商强平,并引发更多的空头主动认输止损。最终,中国恒大全天单边暴涨17.42%,收于11.66港元,成交1.61亿股。事后数据显示,德银当日净买入约4500万股。

  5月25日和26日两天持续缩量整理,当周股价最终收于12.38港元。这一周,部分达到心理目标价的恒大老股东也陆续变现离场了,临别前不忘发帖子感谢恒大、感谢许家印、感谢空头,继续坚守的股东则欢送战友,互祝好运,一派喜气洋洋。而空头那边,则凄凄惨惨戚戚。后来根据香港证监会的滞后数据回看,截至5月26日收盘,中国恒大的累计卖空量还剩5.63亿股,比一周前的6.33亿股净减少7000万股。也就是说,考虑当周新增卖空,空头大约在这一周止损回补了将近1亿股,每股损失3~5港元。而剩下的5.63亿股卖空,如同待宰的羔羊,一想到那个在德银开户的神秘买家,就不禁心头一凛。当时市场上有传言说那个神秘买家是北欧某国的主权基金,倘真如此,够空头喝一壶的。

  (二) 复仇5·29

  5月29日,曾经是一个令恒大小股东刻骨铭心的“灾难日”,也是恒大空头的“狂欢节”。两年前的这一天,由于“配股事故”,当时尚未更名的恒大地产暴挫了26.92%,股价从6.91港元一直跌到5.05港元!当日空头一边动用媒体造谣恒大配股失败制造恐慌,通过臆测恒大配股及高分红的动机来挑拨许家印和小股东的关系,一边大举卖空超过1亿股。那一役,空头少说获利两三亿港元。

  两年之后,世易时移,空头的“狂欢节”变成了“灾难日”,多头的“灾难日”变成了“狂欢节”。中国恒大股价单日暴涨22.78%,从12.38港元一路飙到15.20港元,成交3.14亿股。盘中空头再现连环暴仓、相互踩踏的现象,噼噼啪啪,震耳欲聋。以5亿股累计卖空计,所有空头单日浮亏超过10亿港元。

  是巧合,还是多头主力有意报复?多名恒大长线股东注意到的一个现象,或许能够证明这是一次有预谋的复仇。数月前,雪球上有人注册了一个新用户,取名“五月二十九”。此马甲在回购前后只在恒大吧时不时发出一些引人注目的简短预言,并禁止其他用户评论,不与任何人互粉。后来人们发现,这些预言比较灵验,关注他的人越来越多。5月29日这天开盘前,他还故意提及了两年前的往事,勾起了恒大股东对历史的回忆。但收盘后,此马甲忽然删掉所有发帖,人间蒸发了。于是恒大股东纷纷猜测,此马甲可能与恒大回购操盘手或者德银神秘买家的操盘手有某种关系?

  这一周的随后几个交易日。股价在14~15港元之间震荡整理,成交量逐日减半,到周末收于14.28港元。后来“打扫战场”时发现,中国恒大的累计卖空已经下降到4.87亿股,较一周前净减少7600万股。面对隐藏在德银中的神秘而强大的对手,投降还是抵抗,是每一个坚守的空头睡梦中都在纠结的难题。而对于那些早早就止损的空头来说,则一边倍感庆幸一边冷汗直冒。要知道,卖空这桩买卖,赚钱是有限的,亏钱上不封顶。例如你7元卖空恒大,就算股价跌到0元,你最多就是一股赚7元,但如果股价涨到100元,那你每股要亏损93元。

  6月5日,又是一个空头的黑色星期一,中国恒大再创历史新高15.98港元,收15.90港元,全天放量上涨11.34%。随后4个交易日在空头回补的支撑下高位盘整,周内最高点17.66港元,收16.64港元。这周空头净回补了3400万股,累计卖空进一步下降到4.53亿股。

  此后3周,空头终于得到了喘息的机会,神秘买家没有再发动新的攻势,股价回落调整,最低至13.50港元,较高点17.66港元回调23.56%,月末收于14.02港元,而累计卖空下降到4.42亿股。部分长线股东认为累计涨幅过大,选择获利了结。

  (三) 二期战投400亿元

  2017年6月13日,中国恒大公告披露:5月31日,中国恒大全资子公司恒大地产又与13家战略投资者签订了第二批投资协议。大大出乎市场预料的是,第二批战投合计高达400亿元,远超市场之前预期的150亿元。第二轮战投名单中最引人注目的是投资55亿元的深业集团,而深业集团是深圳市人民政府全资所有、深圳市国资委直管的大型综合性企业集团。有媒体把深圳市政府带头支持并参与恒大地产引入战投与恒大集团总部迁入深圳、恒大在万科股权之争中助攻深圳地铁成为第一大股东等事件联系在一起,并认为此项合作有助于带动其他投资基金和供应商踊跃入股。

  第二轮战投的投前估值维持半年前的水平不变,没有重估调升,还是2280亿元,投后估值增加400亿元至2680亿元。这样,前两轮战投合计持有恒大地产增资扩股后26.12%的股权,中国恒大对恒大地产的持股进一步稀释到73.88%。3年888亿元的净利润承诺也保持不变,仅小幅提高了派息比例,以保持在重组完成之前,战投不少于7%的分红收益率。

  6月28日,中国恒大发布一则修订公告,称重组如果不能在3年内完成,中国恒大对战略投资者所投股份的回购义务将转移给许家印个人承担。这样做的好处是,对中国恒大(HK.3333)来说,由于没有回购义务,前两批700亿元战投就可以算成所有者权益,无须再按可转债看待。于是,中国恒大2017年中期业绩报告的净资产负债率将显著下降。
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----正合奇胜
  市场上关于价值投资理念的图书多如牛毛,而讲述大型实战案例的则凤毛麟角。读者即便理解了价值投资理念,在实战中往往也不知如何下手。本书以恒大集团在我国香港的上市公司中国恒大(HK.3333)为实例,深入浅出地讲解价值投资理念和方法是如何具体运用并取得丰厚回报的。 全书分为上下两篇:上篇以第三人称口吻,中立地讲述恒大集团如何在资本市场的长期唱空、做空中发展壮大,创业22年就进入世界500强前200名,并取得全行业利润第一的;下篇则从第一人称的角度,详细介绍作者是如何发现以恒大为代表的龙头地产股这十年一遇的黄金机遇,并充分把握、实现财务自由的。 本书的读者对象主要是对股票价值投资感兴趣的投资者,同时也可作为高校企业管理及金融相关专业的教学案例。事实上,本书的上篇就是一个完整的案例,下篇可作为参考答案
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