我曾在上周的文章中谈到了欧洲和美国货币发行体系中的漏洞，而它们的漏洞我们似乎也有。除此之外，我们的货币发行机制中还有一些具有中国特色的东西值得我们了解一下。首先就是中国用被动适从的汇率机制来作为货币发行机制的核心。其他所有政策都是为了维护这个核心而被迫采取的补救措施，比如我们发行巨额央票，这在其他国家几乎不常见，目的是为了回收央行买入外汇时放出去的大量人民币。央票又是有利息的，在人民币单边升值情况下，央行不可能从外汇储备中获益，也就是说，央票的利息最终只能通过印钞票来实现。
我始终认为，买入巨额外汇发行货币再发行央票回收货币不是一个好的货币政策，其代价是巨大的，而且造成了巨大的通货膨胀隐患。又比如我们提高银行存款准备金率，使得市场融资利率大幅上升。我曾经撰文指出，融资利率高达年化30%的水平意味着市场预期1年以后标的物资产(主要是房地产)发生30%左右的上涨或者下跌，绝无保持稳定的可能。而房价出现暴涨和暴跌时，我们和2008年的美国人一样没有对冲风险的工具。
我认为所谓货币发行体系其实就是对整个国家的激励和约束机制。过去10年的货币政策激励大家尽可能多地借钱，买入房地产，并长期持有。期间，做任何实业都不太可能超越同期高杠杆的房地产投资。我们已经看到整个PMI指数有下跌的趋势，说明制造业有萎缩的可能性，我感觉这不是说外部金融危机再次袭来，而是我们的企业家们终于认识到依靠辛辛苦苦干实业是一个不太正确的选择。过去10年的货币政策同样也不鼓励老百姓存钱，现在谁存钱谁倒霉的思想在一部分年轻人中泛滥开来，大家都在拼命把手里的钱花出去，去投资，去炒作，我们生活中也似乎不怎么提倡节衣缩食、省吃俭用的生活方式了。那些玛莎拉蒂和百达翡丽奢侈品是许多新一代年轻人的梦想，他们的梦想远比10年前的我和我的同龄人更远大更激进，而且他们不太相信打工和存钱，他们相信冒险和机遇。我遇到不少企业家现在有一种恍然大悟的感觉，他们不愿意用提升劳动生产率的办法来改进生产效率，不愿意改进工艺，提升毛利率，增加附加值，而是想方设法用制造业这个壳去向银行融资，然后买地买楼，他们认为这才是追上其他富豪的正确道路。
我猜想这是我国货币发行体系给企业家的错误激励。造成这种错误激励的根源在于，我们执行和美元保持稳定的货币政策，拒绝大幅度升值，宁可买入人类历史上最大的巨额外汇，发行远超世界其他国家的基础货币，也不愿意让人民币的购买力增强。我们为了维持这个发行机制，防止更多外汇涌入中国，被迫延缓加息，并保持长期负利率状态，听任市场建立了“人民币购买力将缩水”的长期预期。这种预期是可怕的，因为预期会驱动大家继续推高资产价格并向更高水平的通货膨胀迈进，如果现在出手打破这种预期，我们又没有对冲资产价格下跌的风险工具，有可能导致我们面对史无前例的银行坏账规模。
如果仅仅是过度激励，我们也许可以继续享受繁荣。问题还在于中国的货币发行体系还存在着约束不足的毛病。其特点就是对国有企业、地方政府、国有商业银行的保护太多，而监管和约束都不足。一个比较明显的例子就是国家为金融机构的坏账买单，我国的商业银行在上市之前都把不良贷款剥离给财政部成立的资产管理公司，并用央行再贷款，用类似印钞票的办法来处理了这些历史遗留问题。我国政府至今没有明确表示将来是否还会挽救因经营不善而陷入危机的金融机构，这就有可能给金融机构一个错误的激励机制：我们一定要把规模做大，尽快地放款出去，而且最好是给国有企业和地方政府的融资平台。这样的话，将来一旦出事，央行肯定会再次出手救我。如果我现在严控风险，谨慎放款，而且都放给那些中小型民营企业的话，我将来很难在危机时候得到政府援助。这就导致了那些效率高的企业得不到资金支持，而效率低下的平台公司则从不担心钱的事情。其结果是整体社会的效率会下降，并形成更严重的通货膨胀。
过去10年来，我们一直在提倡科学发展，但是我们的货币发行机制不鼓励大家搞科研开发，而是鼓励大家搞土地开发，捂楼囤地;我们一直在提倡和谐社会，但是我们的货币发行机制却使得资产持有者更快富裕，贫困人口因为买不起房子而越来越相对贫困，并使得社会贫富差距越来越大。
“世界上没有清纯的女人，也没有淫荡的女人，清纯和淫荡是我们对女人的误解，要从人的角度去理解性，而不是从性的角度去理解人”。这是我最喜欢的一段台词，我曾经认真写过一段有关资本市场人物命运的剧本，可惜也不了了之。我在想“世界上可能也没有宽松和紧缩的货币政策，条约化、市场化和行政化都是我们对货币制度的误解”。要从建立一个完善的激励约束机制的角度来考虑我们需要何种货币发行机制，而不是先设计出一个聪明的货币政策来激励经济发展。
我的父亲周骏羽是本届全国政协委员，他曾经递交一份提案，对于动用人民的财富注入亏损的国有银行要事先经过人民代表大会的审批，他的提案经过审核之后被转为了人民来信，最终进入了信访程序。他还曾经就《中国人民银行法》中有关如何“保持人民币币值稳定”的具体指标要求人民银行做出解释。我相信他得到了答复却未必有答案。我认为，我国现有的货币发行体系可能存在着鼓励投机，鼓励高杠杆融资，鼓励持有房地产类资产的要素，并且有可能存在着抑制生产力水平改善的不利因素，也酝酿着容忍道德风险和经营失误的风险，同时我们既没有严格规定和明确宣布的通货膨胀控制目标，也没有防范资产价格大幅下跌的对冲工具，因而孕育着巨大的危机。而我认为如果一个国家的民众开始鄙视勤俭持家，企业家放弃改善效率开始从事投机，学者致力于歌颂现行政策，年轻人热衷于投考公务员，银行家偏爱受政策保护的低效率企业，这才是更大的民族危机。
七八年前，我曾经参加过一次金融研讨会，当时我发言指出我国的货币发行体系有种种问题，遭到另外一个名牌大学与我年龄相仿的年轻人的反驳。那时候我们俩都是副教授，现在他已经是博士生导师级的教授了，并主持着多个国家重点课题，我一直戏称他总是带领着学生们在继续论证着为什么我国现有的货币政策是完全正确的。而我现在仍然是一个二流学校的副教授，平时没有科研经费，遇到实在感兴趣的课题，只能凭着自己的热情和爱好去自己掏钱做研究。“洛华，你最大的毛病就是总是看到国家的危机，却对自己的问题视而不见”，他是这样评论我的。是啊，转过年我就整40了，再也不能冒充年轻的绿林好汉了，也许我真该好好考虑如何面对自己的中年式危机。
