如此改革，将牺牲老一代投资者

　　《中国经济时报》此前发表苏培科的文章说，第一批试点公司的迅速推出到执行
，仅用了短短的１个月的时间，而后还未对第一批试点的方案成败进行详细总结，就
又闪电式地进入了第二批试点，按照目前这样的试点情形迅速推广下去，市场究竟会
得出一个什么样的预期？这样的预期究竟对谁有利？据作者对市场的观察后发现，有
些中小流通股股东投赞成票的背后都有诸多的不得已，虽然有些投资者不太赞同试点
公司的“对价支付”方案和数量，可是又担心投票结果被否定后，自己手中的股票继
续下跌，于是就不得已地投了赞成票。另外，第一批试点公司都是采取单一的对价支
付方案，投资者究竟有没有获得真正“补偿”实惠？三一重工的自然除权、大幅下跌
就是最好的答案。虽然第二批试点公司要尝试多样化的解决方案，但从目前来看，第
二批试点的公司依然采取“送股派现”的对价支付手段，因为这样的方式非常有利于
非流通股股东，而对于流通股股东却没有任何的便宜可图，反而给国企再次“圈钱”
和保荐机构二次牟利提供了又一个机会。笔者担心，如此演绎下去，股市市场化结局
将非常可怕。若真正本着为解决历史遗留问题、为善待和补偿投资者，建议最好采取
“对价加缩股”的方式。对价用来交换上市流通的成本，缩股是用来正视流通股和非
流通股出资不均的历史事实，将出资成本较低的非流通股按照合理的比例进行缩股，
然后让“国有股一股独大”退出中国股市的历史舞台。这需要国资委和有关非流通股
股东单位的妥协，否则对价和扩股都没有尊重历史事实，其股权分置改革推进的结果
只能是为国企再次圈钱提供了盛宴，而将保护中小投资者利益又演变成为蚕食小股民
的悲剧，投资者信心依然难以挽回，股市资源配置和市场投资环境的营造仍然是空谈
，股市问题在“全可流通”的状况下或许将会更加糟糕。

　　述评：比较起来，对流通股股东来说，实行全流通改革，“送股”明显不如“缩
股”。但为什么首批４家试点企业全部实行“送股”方案，最后其中３家却能被流通
股股东通过？正如前文分析的，流通股股东担心的是，如果此方案不通过，复牌后股
价将下跌，自己遭受的损失更大，还不如补一点算一点，为此而违心地举手通过。可
见在一种不良的制度设计下，即使给予弱势者以投票权，其结果也未必有利于弱势者
。更何况由于试点企业没有实行“封闭作业”，投机资金趁机进入，对投机者来说，
只要给一点“送股”便有利可图，自然也不可能对方案投反对票。又由于这种“示范
效应”，第二批试点企业绝大多数将可能采取“送股方案”，如此全面推广，原来的
老股民的“对价补偿”的权益将丧失殆尽。而按这种方案实行全流通改革，“改革”
之后市场实际上已大大扩容，真正的投资者血本无归，又怎能树立市场信心，吸引新
的场外资金入场？又怎么可能让股市由“熊”转“牛”？老实说，我们不怀疑此次改
革在当局的强力推动下能全面铺开，但如果其结果是有益于投机者而无益于投资者，
这样的改革即使获得“成功”，也是以牺牲公平原则、牺牲整整一代老股民为沉重代
价的。

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