股市波动研究---第六章传统利率与股价关系的问题所在

靳海光 原创 | 2008-02-25 16:51 | 收藏 | 投票

通过前面两章我们知道了这样的结论,股市波动与经济波动呈正相关关系,利率波动与经济波动也呈现出正相关关系。三者之间的关系整体上可以这样描述,但很难通过数学模型来准确的表示,著名投资银行家拉斯·特维德(Lars Tvede)在《金融心里学》(The Psychology Of Finance)中写到:描述真实世界动力学的经济仿真模型越好,他们得到的结果越混沌。在数学家看来,经济学家在认识他们所从事的任务的真实本质上已经失败,因为他们没有考虑到非线性数学的本质,非线性只能预测系统非常短期的行为。

本文为抛却繁琐,仅就三者间明显存在的正相关关系简化表达为下列关系式:

经济波动与股市波动关系:经济增长率G=参数K1×股票指数价格P (一)

经济波动与利率变化关系:经济增长率G=参数K2×利率R         (二)

由关系式一和关系式二不难得到下面关系:

参数K1×股票指数价格P=参数K2×利率R  变形后为关系式(三):

股票指数价格P=参数K3×利率R  其中K3=K2/K1

(需要说明的是,上述关系式中的K为其他因素的综合简化表示)

也就是说股票指数变动与利率成正相关关系。这是通过经济波动、股市波动和利率变化的相互关系变化得到的结果。

实际上,在第一章和第二章我们通过实际例证已经得到上述结果,只不过再次通过三者之间的相关表达式推导出股市波动与利率变化的正相关关系。经济学是实证学科,经济理论需要通过经济实践来验证。

翻阅所有的经济学著作,几乎都可以看到这样的结论:利率的变动与股票价格变动成负相关关系,既利率上升、股价下跌,利率下调、股价上涨。可以用下面关系式来表述:

股票价格=预期股票收益率÷市场利率

很明显,这与实际看到的结果有很大不同,这一理论依据是,在股票预期收益不变的情况下,利率提高,股票的投资收益率就会相对减少,只有通过降低股票价格来保证投资收益不受影响;如果利率提高,投资者可能会转向投资回报率高的债券,或回流到存款资产中;利率的提高使资金成本提高,投资股市的回报就会下降;利率提高还会引起企业盈利下降,导致股票收益降低等。反之、降低利率就会导致股价上升。

理论叙述上看起来很完美,但与现实有很大差距,即使不是这个定价模型出了问题,这一理论也有明显的缺陷。

首先,经济活动是人类很复杂的社会活动,影响经济的因素很多,不可能假设出理想状态下的经济环境。

其次利率的提高并不意味企业收益的下降,这一点前面已经说明,利率升高说明企业盈利状况良好,有扩大生产的愿望,推广到宏观经济,说明经济处于明显的扩张期。

另外,股市投资更为复杂,不仅受到经济基本面变化的影响,投资者的心里因素同样很重要,具体地说:如果经济一旦步入扩张期,投资者的信心就会明显增强,收益的预期会很高,表现为风险喜好,从追求更高的收益角度出发,投资者更愿意投入更多资金进入股市,固定利率的储蓄或债券即使收益略有增加也不具备吸引力,此时的投资者追求的是投机收益。在经济扩张期,我们常常可以看到股价会出现较高的估值,理由是买股票就是买未来,有的时候会表现的更情绪化。

即使不考虑投机收益,也不能完全肯定利率变动会导致股票收益反方向变化。也许利率增长到足以影响经济增长的某一极限值,就会出现最后一根稻草压垮骆驼的现象。这一点表明经济扩张到了后期,通货膨胀率奇高,即使此时的名义利率上升,但实际利率开始反方向变化,此时股票价格当然会出现下跌,这同样符合股价与利率成正相关关系的结论。如果经济步入衰退,企业盈利转坏,对资金的需求下降,利率开始回落,投资者信心受到打击,对盈利预期的下降导致投资者开始抛售股票,大多数的人表现为风险厌恶。

也许这个定价模型本身就有问题,正如本章开头所说,经济学是很复杂的动态系统,不可能使用简单的数学模型来表述。当然这不是本文要得出的结论。

 

 

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