2011年中国货币政策取向

徐洪才 原创自 新浪博客 | 2010-12-25 20:58 | 收藏 | 投票

三、当前货币政策面临的主要问题

第一,超发货币问题。美国经济学家麦金农曾提出“中国货币之谜”的命题。长期以来,中国货币增速超过GDP增速。2000年1月M2发行量约为11.5万亿元,2010年10月末M2发行量约为69.98万亿元,而同期GDP分别约为9万亿元和37万亿元,货币增长了500%,而GDP增长300%,表明中国货币增长对经济增长驱动力明显减弱了。时下有一流行观点,就是用M2减去GDP,得出中国货币超发33万亿元的结论。这一观点并不科学,因为M2是存量,GDP是流量;同时它还忽略了中国经济体制转轨、资本市场快速发展和居民金融资产快速多元化和规模扩张,特别是没有考虑中国外贸出口长期顺差和巨额外汇占款这一情况。在计划经济时代,只有消费品能够流通,生产资料和资产都不能进入市场。本世纪以来,生产资料不断市场化,土地和房地产市场化改革,矿产资源市场化开发,以及资本市场超常规发展,都在很大程度上吸纳了超额货币供给,保证中国经历了一段高增长、低通胀的时期。但是,随着货币基数增大,货币长期超经济增长显然不可持续,因此需要确定新的货币增长目标。

第二,资产泡沫问题。货币政策首要任务就是稳定币值,也就是要关注物价水平,但是货币政策是否要关注资产价格,对此大家认识并不一致。货币政策应对资产泡沫有很多局限性。一是由于资产价值本身难以观测和准确估算,央行难以准确判断是否存在资产泡沫和合理评估泡沫程度。二是货币政策对资产价格泡沫调节能力有限,不仅控制资产价格手段和能力有限,而且货币政策存在时滞。三是调控资产泡沫要付出政策成本。如果紧缩性货币政策力度不当,可能会对宏观经济产生比泡沫更大的危害。激进的紧缩性货币政策,可能成功地抑制资产泡沫,但也可能导致经济严重下滑,甚至陷入衰退。目前,中国经济增长回升势头不稳,需要继续执行适度宽松的货币政策,但这会增加资产价格膨胀的压力;若要消除资产价格膨胀预期,则需要收紧货币政策,这又会影响经济增长。这个问题对当前货币政策形成挑战。

第三,通货膨胀指标问题。按照传统的教科书,通货膨胀是指货币购买力下降和实体经济中价格总水平上涨,因此衡量通胀的科学指标应该是GDP平减指数。由于这一数值很难及时取得,一般用各种物价指数替代,主要有CPI、PPI和原材料燃料动力购进价格指数等。通常情况下,当CPI涨幅连续6个月超过3%,就被看作是通货膨胀。但是,与欧美国家不同,中国CPI构成中的农产品权重占到1/3,住房价格仅考虑房租,没有考虑购房支出。由于CPI样本选择不合理,加之政府对粮价实行严格管制,因此CPI难以成为中央银行货币政策目标。例如,2009年11月份政府开始调整水电燃气价格,2010年初自然灾害造成农产品减产,市场供应短缺,从而价格上涨;政府调价和农产品价格上涨推动CPI上涨。有人认为,这只能叫做物价上涨,而非通货膨胀。但是,很多人依据近年来房价快速上涨,判断现在已经存在严重的通货膨胀了。如何选择通货膨胀指标?这是货币政策制定者不得不面对的问题。

第四,信贷规模控制与银行盈利冲动之间的矛盾。2009年底至2010年2月份,中国银监会连续出台了《固定资产贷款管理暂行办法》、《流动资金贷款管理暂行办法》、《个人贷款管理暂行办法》和《项目融资业务指引》,1月份又发布了《商业银行资本充足率监督检查指引》,初步完善了银行贷款业务法规和资本监管框架。2010年在各行资本充足率、存贷比吃紧的情况下,贷款总额仍然超出了年初计划。2011年上市银行全部完成再融资,银行盈利冲动和监管部门规模控制之间的矛盾可能加剧。现在的“窗口指导”具有较强的行政指令色彩,有违商业银行作为现代金融企业自主经营的原则。

第五,中小企业融资问题。这是一个老大难问题。为了深入贯彻落实《国务院关于进一步促进中小企业发展的若干意见》(国发〔2009〕36号),2010年6月21日,中国人民银行、中国银监会、中国证监会和中国保监会联合发布《关于进一步做好中小企业金融服务工作的若干意见》(银发〔2010〕193号),提出了改进和完善中小企业金融服务、拓宽融资渠道、缓解中小企业融资困难,支持和促进中小企业发展的六个方面意见,共计十八条政策措施。但是,长期以来国有企业“不差钱”和民营中小企业融资难的不合理格局,一直未能得到解决。现在迫切需要加大相关政策执行力度,加快建立多层次金融体系,特别是建立多层次资本市场体系。

四、2011年货币政策取向及建议

(一)2011年货币政策面临的宏观经济环境

从国际形势看,目前全球经济尚未出现新的增长点。美、欧、日三大经济体经济恢复遭遇各自难以克服的问题,短期内世界经济不可能恢复较快增长,严重制约了中国对外出口和经济增长;虽然世界经济已经走出了金融危机的最坏阶段,将延续缓慢复苏的态势,但由于美国重启量化宽松货币政策,加剧了汇率波动和国际热钱流动,对新兴经济体形成较大的资产泡沫和通胀压力,增加了新兴市场国家的系统性风险;加之各种形式的贸易保护主义猖獗,增加了世界经济恢复的不确定性。

从国内情况看,前两年为应对金融危机实施的过度宽松的货币政策,已经积聚了较大的资产泡沫和通胀压力。2009年下半年以来中国经济持续快速回升,但回升基础不稳,目前已出现缓慢下滑趋势。特别是,2010年全年通胀水平超过年初确定的3%增长目标已成定局。在成本推动、需求拉动和输入性通胀等综合影响下,2011年中国经济可能持续面临通胀压力。如果货币政策紧缩力度过大,将导致经济增速下滑过快,有出现经济滞涨的风险。另外,中国内需增加的基础不平衡,民间投资和经济内生性增长动力不足,持续扩大居民消费、改善收入分配、促进经济结构调整优化的任务非常艰巨,都对2011年货币政策形成较强的制约。

(二)2011年中国货币政策取向及建议

2011年,建议实行稳健的货币政策,全年广义货币M2增长控制在14%~16%,银行信贷规模控制在8.0~8.5万亿元,CPI控制在4%以内,GDP增速维持在8%~9%。继续增强调控的针对性和灵活性,把握政策实施力度、节奏和重点;灵活运用多种货币政策工具,保持货币信贷适度增长;继续落实“有扶有控”的信贷政策,调整优化信贷结构;进一步完善人民币汇率形成机制;加强系统性风险防范,保持金融体系健康稳定发展,促进宏观经济稳定均衡增长。

第一,综合运用货币政策工具,保持货币信贷合理投放,促进经济适度增长。2011年,中央银行应交替使用利率、准备金率、公开市场操作工具,继续发挥“窗口指导”和信贷政策在调控信贷总量和结构中作用。根据经济金融形势和外汇流动变化情况,合理安排货币政策工具组合、期限结构和操作力度,加强流动性管理,保持银行体系流动性合理适度,促进货币信贷适度增长,既满足经济发展的合理资金需求,又为价格总水平基本稳定创造良好的货币环境,切实管理好通胀预期。引导金融机构根据宏观调控要求和实体经济部门信贷需求,安排贷款投放进度和节奏。将M2增长目标定为14%~16%,比2010年M2实际增长下调了5个百分点,比金融危机前正常年份17%的M2增长率略有减少。主要是考虑到,前两年应对金融危机时期超常投放了货币,扩大了货币基数,需要适当收紧货币予以消化;同时,近年来生产资料市场化程度提高,股票市场流通市值迅猛增加,居民金融资产规模快速扩大,金融资产结构发生了巨大变化,M2已不再适宜保持17%的增速。将其降低至14%~16%,相对于9%左右的GDP增速,仍然是比较宽松的。如果“十二五”期间GDP增速为8%~9%的水平,容忍因理顺价格需要的通货膨胀率为4%,再为商品市场化和资本市场发展留下2%~3%的空间,则未来M2应保持在14%~16%左右。银行信贷规模控制在7.0~7.5万亿元,是为了继续保障和支持经济适度增长。

第二,综合运用各种政策工具,严格控制通货膨胀,将CPI增长控制在4%以内。2010年10月份,中国CPI同比上涨4.4%,其中食品类价格上涨10.1%,蔬菜价格涨了31%,创了两年来的新高。2011年上半年,CPI将会持续向上或高位盘整。这既有国内市场要素成本上升推动和货币超发的影响,也有来自国际市场输入型通胀的作用。因此,治理通货膨胀需要内外并举,双管齐下。一是要增强宏观调控主动性、有效性和针对性,应对不同形式的外部冲击,缓解外部输入型通胀压力;二是充分利用G20国际平台积极推动国际货币体系改革,实现全球经济再平衡,避免一些国家实施以邻为壑的政策引起国际金融振荡;三是增强中国对能源商品、基础原材料、大宗农产品的国际定价权和话语权;四是严格防范国际资本流动带来的金融风险,加大对超速资本流动性环境的治理力度,创新流动性管理工具,减缓热钱流入引起的通膨压力;五是探索利用外汇储备支持民营企业“走出去”,实现由“藏汇于国”到“藏汇于民”和“藏汇于企”的转变,既解决企业海外投资外汇资金短缺问题,又减轻“外汇占款”引起的通胀压力;六是从需求管理和供给管理两个方面“双管齐下”,提高政府治理通胀能力。

第三,加大金融支持经济发展方式转变和经济结构调整的力度。引导金融机构合理安排信贷投放总量和节奏;继续贯彻“区别对待、有保有压”方针,加强对西部、“三农”、就业等薄弱环节的资金支持;支持重点产业调整振兴;落实支持小企业发展金融政策,引导金融机构建立完善对小企业服务机制;稳步发展消费信贷,发展消费信贷品种、扩大消费信贷规模;限制对“两高”行业和产能过剩行业信贷投放;强化信贷政策执行情况检查监督,督促金融机构加强信贷风险管理。一是落实“有扶有控”信贷政策,调整优化信贷结构。加大对经济社会薄弱环节、就业、节能环保、西部大开发、战略性新兴产业、产业转移、扶贫、灾后重建的金融支持,缓解小企业融资难问题,保证在建重点项目贷款需要,严格控制对高耗能、高排放行业和产能过剩行业贷款。二是加快推进农村金融产品和服务方式创新,改进和提升农村金融服务。三是落实差别化房贷政策,促进房地产市场健康平稳发展。四是加强对金融机构风险提示,加强地方政府融资平台公司贷款风险管理。五是建立和完善宏观审慎管理制度框架,发挥其跨周期、逆风向调节功能,强化银行资本约束和流动性要求等,保持金融体系稳健运行,防范系统性金融风险,增强金融持续支持经济发展的能力。

第四,推进利率市场化改革。中国微观经济主体更关注资金的可得性,不太在意资金成本,经济主体行为扭曲阻碍了利率市场化。首先,要深化企业和金融机构产权改革,增强金融机构和企业对利率的敏感性。二是提高商业银行风险定价能力。三是发展直接融资,通过增加外部竞争压力,促使银行利率市场化。四是从存款利率入手,按照“先长期、后短期”的原则,逐步放开存款利率上限管制。五是渐进放开贷款利率限制,与综合化经营协调推进,并辅以货币信贷调控方式改进。六是加强市场基准利率建设,逐步弱化存贷款基准利率作用。七是理顺市场利率体系结构,简化存贷款基准利率档次,扩大中长期及大额存贷款利率浮动区间,为实现向上海银行间同业拆放利率(Shibor)市场基准平稳过渡创造条件。八是完善货币市场基础设施建设,增加交易主体,扩大交易规模,发展多种金融产品,完善信息披露制度,增强市场约束力;在加强风险控制条件下,放宽交易主体从事交易品种限制,增强市场流动性。九是对中小金融机构给予技术培训和资金支持以及税收优惠。

第五,完善人民币汇率形成机制。2011年将人民币有效汇率年升值幅度控制在3%以内。继续坚持“主动性、可控性、渐进性”的改革原则,坚持以市场供求为基础,参考一篮子货币进行调节,强化人民币汇率双向浮动。继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间,对人民币汇率浮动进行动态管理和调节,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定;既要让人民币升值对出口企业调整结构和技术进步形成适当压力,又要保证外贸出口不出现较大幅度的滑坡,维持经济平稳、可持续增长。继续推动外汇市场发展,丰富汇率风险管理工具。扩大人民币在跨境贸易和投资中使用,推进跨境贸易人民币结算试点工作,促进贸易投资便利化,支持企业“走出去”。深化外汇管理体制改革,促进资本平衡流动,规范和完善跨境资本流动管理,加强对违规和异常资金的监管。

第六,采取外堵内疏的策略,遏制国际投机资本冲击国内金融市场。一是引导国际资本有序流入,通过市场准入、税收、保证金和信息披露等资本管制措施,调控国际热钱流入和流出速度,加快新股发行节奏和做大国内资本市场规模,增强中国金融体系抵抗外部冲击能力。二是引导国际资本流到实体经济,特别是流到西部欠发达地区和新兴战略性产业中去。三是优化组合利率、汇率、准备金率、信贷调控等多种政策工具,以及人民币国际化和放宽对外投资相结合等,对国际热钱实施“关门打狗”,为我所用。四是对人民币汇率形成机制、收入分配制度、资源能源价格机制等采取渐进式改革方式,减缓政策叠加效应。五是引导企业转型和产业结构升级,增强消化成本的能力,防止因此造成物价过快上升。特别是拓宽民间投资渠道,引导社会资本和新增信贷流向实体经济。六是合理引导通胀预期,防止搭车涨价和乱收费。

此外,2011年要注意加强财政政策和货币政策的协调配合,在实施稳健的货币政策的同时,实行积极的财政政策,特别是减税政策。推动改革开放、经济结构调整和发展方式转变,积极扩大内需和增强经济内生增长动力。进一步放松投融资管制,改善收入分配结构,增强民营经济活力,增加居民可支配收入。完善市场机制,充分发挥市场在资源配置中基础性作用。


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个人简介
徐洪才,首都经济贸易大学证券期货研究中心主任、金融学教授;清华大学国际工程项目管理研究院特聘教授;中国证券业协会CIIA专家委员;北京市国际金融学会常务理事;1996年获中国社会科学院经济学博士学位;曾就职于中央银行、证…
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