短期国际资本流出减缓

　　中国人民银行最新公布的数据显示，2010年7月，中国新增外汇占款1710亿元人民币，明显超过5月份的1316亿元与6月份的1172亿元，但仍低于1至4月2585亿元的月均增量。　

　　在计算短期国际资本流动方面，用“月度外汇占款－月度贸易顺差－月度FDI流入”的计算方法，比用“月度外汇储备增量－月度贸易顺差－月度FDI流入”的方法要更恰当。前者具有两个明显优点：一是不用考虑主要国际汇率变动的汇兑损益，二是不用考虑外汇储备的投资收益。表1显示的是用第一种方法计算的2010年1至7月短期国际资本流动状况。　　

　　如表1所示，2010年1至4月，中国面临持续的短期国际资本流入，流入总额达到1046亿美元，月均流入262亿美元；2010年5至7月，中国面临持续的短期国际资本流出，流出总额达340亿美元，月均流出113亿美元。短期国际资本流出在6月达到153亿美元的峰值，7月显著回落至104亿美元。

　　我们可以用另一组数据来印证短期国际资本的流动。表2显示了2010年1至7月中国外币贷款的增量。不难看出，外币贷款增量变动的方向与短期国际资本流动方向是完全一致的。1至4月，外汇贷款持续增加，累计增加340亿美元，月均增加 85亿美元；5至7月，外汇贷款持续减少，累积减少73亿美元，月均减少24亿美元。即使我们认为，外币贷款的变动在很大程度上导致了外汇储备乃至外汇占款的变动，那么即使剔除外币贷款变动的影响，短期国际资本在1至4月流入、在5至7月流出的结论并不受影响。 

　　导致短期国际资本在2010年4月至7月持续流出的最重要原因，在于4月希腊危机的爆发再度改变了全球投资者的风险偏好，全球投资者重新进入去杠杆化进程，导致短期国际资本呈现出从风险资产市场流向无风险资产市场（美国国债市场）的格局。此外，2010年4月至7月，海外人民币NDF市场（人民币无本金交割远期，常用于衡量海外市场对人民币升值预期）上的人民币升值预期明显削弱，中国政府针对房地产市场的宏观调控也打击了投资者对中国房地产市场的信心。升值预期与资产溢价预期的削弱，共同导致了短期国际资本的流向逆转。

　　然而，这次短期国际资本流出恐怕持续不了太长时间。如果本轮欧洲主权债务危机的强度并不高于美国次贷危机，那么本次短期国际资本流出的持续时间也不会超过两个季度（上一次是2008年第4季度与2009年第1季度）。这意味着，大概从2010年第四季度起，我们可能重新迎来新一轮的短期国际资本流入。

　　导致未来短期国际资本流入的主要原因包括：第一，随着欧盟与IMF7500亿欧元救市方案的出台，全球金融市场在短期内再度趋于稳定，去杠杆化过程可能终结，短期国际资本再度向风险资产市场流动；第二，6月19日人民币汇改重启以来，尽管目前双向波动的特征非常强烈，但市场上仍普遍预期，人民币在2010年下半年至少升值3%；第三，无论是流动性、通胀预期，还是估值水平等因素均显示，2010年下半年中国A股市场可能迎来新一波行情。目前需要有特定的内部或外部冲击来提振投资者信心，从而启动新一轮的上涨周期。而对A股市场由熊转牛的预期也将吸引更大规模的热钱流入。