货币流通速度与价格稳定

　　货币流通速度是联系货币需求、货币供给，进而影响价格稳定的重要变量。在经济运行相对平稳的时期，货币流通速度通常表现为较稳定的渐变，但从经济周期的全程表现看，屡见不鲜的是货币流通速度有时可能发生急剧的、骤然的变化，这种突变、陡变，往往与经济周期内不同阶段的转换及与转换点的不稳定状态相联系，与严重的通胀或通缩相联系。

　　货币流通速度突变影响价格稳定

　　在实践中很难区分P的变化是因何变量之变而引起的，很难精确地测算V变化对P变化的影响程度。

　　理论上能够明确货币流通速度变化对价格稳定有所影响，但MV＝PY（其中M为货币供应量，V 代表货币交易流通速度，P 为价格水平即物价指数，T 为全社会的商品和劳务交易总额，费雪认为V和T虽亦经常变动，但变动程度甚少，最活跃、最多动无常的因素是货币数量M，在V和T不变的条件下，物价水平随着货币数量的变动而正比例地变动。）实际是一个事后的恒等式，等式中的四个变量都存在相互作用，它们本身处于变化之中，彼此之间的变化效应或是相互强化或是相互抵消，因此，在实践中很难区分P的变化是因何变量之变而引起的，很难精确地测算V变化对P变化的影响程度。一般而言，当V的变化突然加速或突然减速，P可能出现向上急升或向下急降的不稳定状态，我们可分别将其称之为V陡升型通胀和V陡降型通缩。

　　先看V陡降型通货紧缩。从经济史角度观察，货币流通速度陡然下降一般发生在经济严重衰退、经济危机等非常时期到来之前的临界点上。经济严重衰退或经济危机时期，利率下降、失业率上升、不确定性加大等，会导致出于投机和避险动机的货币需求急剧增加，而以货币媒介的常规交易活动规模显著缩减从而进入流动性陷阱或风险陷阱，货币流通速度随之急剧下降，价格稳定将面临巨大压力而表现为通缩。在大萧条、80年代初期经济衰退时期及本轮国际金融危机时期，都观察到欧美等国出现货币流通速度大幅度下降与通货紧缩并存的现象。我国1998年一季度和2008年四季度，在亚洲金融危机和世界金融危机冲击不期而至、负面效应显性化的当口，也都经历了突发经济降温、通胀压力陡然变换为通缩压力的过程，此时流通中货币量仍在，并无大的变化，但市场主体预期普遍迅速恶化，不敢、不愿投资和收缩消费，企业“猫冬”，消费者谨慎，货币流通速度急跌，贷款放不出，物价则明显地由升势转为降势。

　　再看V陡升型通货膨胀。货币流通速度突然下降，往往伴随通货紧缩；货币流通速度突然上升，则往往使通货膨胀压力油然而生，形成V陡升型通胀。这在20世纪70年代－80年代初的“大通胀”时期表现突出。20世纪60年代，欧美等国经历了一段经济发展的黄金时期，突出特点是高增长、低通胀，多数年份消费者价格指数衡量的物价上涨率不到2%，平均物价上涨率只有2.4%左右，M2的流通速度也相对稳定。但随后由于石油和食品价格提高的供应面冲击，美国在70年代中期和末期经历了两次较为严重的通货膨胀。

　　V陡升型通胀和V陡降型通缩

　　下一步防控通胀的措施不能仅着眼于调控M2增长率，还要分析、预测和影响引起货币流通速度变化的因素。

　　改革开放以来，我国货币流通速度变化的总趋势是不断下降。1978年为3.07，1995年已下降到1，2010年下降到0.55。从年度变化数据可以看出，货币流通速度下降不是匀速的，有八个年份还存在小幅回升的情况，包括1985、1988、1993、1994、2004、2006、2007、2008年，除2006年以外，都对应着高通胀压力或物价水平的升高，货币流通速度陡升与通货膨胀基本上具有同步特征。

　　另一方面，在CPI大幅下降的十二个年份，包括1990、1991、1997－2003、2005－2006、2009年，大多对应着货币流通速度的下降，但一般表现为较为常见的下降幅度，如1997－2003年；在这些年份中，1990和1991年、2009年则对应着货币流通速度的陡降，尤其是2009年货币流通速度的降幅达到1978年以来的峰值，为－15.47%。这是“百年一遇”的国际金融危机冲击下我国货币流通速度陡降型通缩的一次典型表现。

　　历史数据表明，改革开放以来，在我国货币流通速度下降的总趋势中，可观察到货币流通速度陡升与通胀大体的同步对应关系，货币流通速度的陡升，尤其是正值阶段的情况，常伴随着通胀，而常规幅度的货币流通速度下降所对应的可能是通缩、也可能是正常的物价水平，但如果货币流通速度发生巨幅下降，当年或随后一年所对应的必是通货紧缩，包括1989-1990年、1998-1999年和2009年。

　　这表明，我国货币流通速度的变化对货币政策、物价稳定等宏观政策及经济变量指标具有不可低估的影响力。基于此结论，提高货币政策的有效性至少需要考虑两个层面的问题：一是货币流通速度不稳定变化的情况下，货币供给量作为中介目标的适用程度；二是针对货币流通速度陡变的情况，货币供应量增长目标如何进行预先的和应急的适度调整，以利于减少陡升型通胀或陡降型通缩的负面效应。

　　就当前而言，我国货币流通速度与发达经济体一样，也经历了显著下降及其后的回升。发达经济体因金融体系功能弱化导致货币供给量增长率低下，通胀及其预期都处于低位水平，但我国的情况则有所不同。大多数时候，我国货币流通速度处于下降状态，而且陡然下降的时候，一般都存在通货紧缩压力，即CPI为负值或小于2％，尤其是2009年的四个季度中，货币流通速度的下降幅度分别高达-16.02%、-17.82%、-17.55%、-14.92%，幅度之大为20年来所仅见，与之相对应的物价状态是通货紧缩阶段上的物价下降。值得注意的是，我国并没有出现像发达经济体货币流通速度与货币增长率双降的局面，2009年货币供应量还是保持了高位增长，这可部分抵消货币流通速度陡降的宏观效果，保持名义产出的相对稳定——这与当时宏观政策的“双松”搭配、扩张性政策调控有关。经过2010年各季度的小幅下降后，2011年第1季度、第2季度、第3季度的货币流通速度已转为正值，通胀水平也随之升高。

　　尤其值得警惕的是2011年第3季度的有关数据：一是货币流通速度同比变化高达5.67%，该值为1997年以来M2流通速度季度变化的最大值。历史数据表明M2流通速度上升通常伴随着通胀，而且以往超过5％的升幅比较罕见，只有2007年12月出现过一次，升幅为5.28%，所对应的通胀率为6.5%；二是今年9月份货币供应量M2的增长率仅有13.06%， 为近十年以来的最低值，M2低增长率与紧缩性货币政策措施发挥作用、新增外汇占款降低等因素有关，但也可能与理财产品等金融创新活动、民间借贷活动、“影子银行”问题有关，如果是后者，那么， M2对社会货币信用状况的反映程度则是不全面的，这会影响M2作为货币政策中介目标的有效性。将这两个特别之处对比分析会得出较为矛盾的预测，仅从M2的变化来看，未来通胀压力明显缓解，但从M2流通速度的变化来看，未来则面临陡升型通胀压力，这其中引起矛盾的原因值得深入思考。如果低速增长的M2仍对应着较高水平的通胀，那么，下一步防控通胀的措施就不能仅着眼于调控M2增长率，还要分析、预测和影响引起货币流通速度变化的因素，综合货币需求、供给两条线索来对未来物价走势做研判。

　　加强货币政策应急管理

　　宏观调控主体和货币当局在监测货币流通速度的同时，必须基于经济周期加强货币需求变化趋势的研究预测。

　　对国内外货币流通速度的实证分析表明，货币流通速度总是处于不断变化之中，我们应当更加鲜明地提出，宏观调控主体和货币当局在监测货币流通速度的同时，必须基于经济周期加强货币需求变化趋势的研究预测，进而加强和优化对市场主体预期的管理调控，注重在不同阶段转换时，着力提防货币流通速度突变型的通胀通缩，并在V陡升、V陡降出现时，实施必要的宏观政策应急处置。

　　目前，我国货币政策仍将货币供应量作为中介目标，因此，制定货币供应量调控目标时，至少需重点考虑经济总量、物价水平和货币流通速度三个变量，努力提高对货币流通速度的监测和预测水平，综合考虑货币流通速度的长期趋势、周期规律和可能发生的短期突变，警惕货币流通速度的陡升与陡降，瞻前顾后适时调整基础货币和货币供应量目标，以利维护价格稳定。

　　在我国以往、特别是上世纪90年代以来的宏观调控实践中，实际上已形成了可称为“市场预期管理”和“应急管理”的调控经验，每当经济周期中阶段转换来临、经济热度明显变化之际，基于大势研判而决策出台的宏观政策转型，都是其生动表现。

　　同时也要看到，我们现阶段关于经济运行、周期变化、货币需求及流速变动的预测方法和手段，仍远非成熟状态，每当阶段转换前后，难免受到“突如其来”的震撼，和认识上众说纷纭的惶惑，容易发生犹豫、拖延，甚至复杂情况下的误操作。

　　目前我国货币流通速度似处于一个非渐变、非常规的特殊时期，相关不确定性因素一旦演变为确定性组合，很可能产生经济运行中的某种临界转换点，并可能对我国货币政策和宏观政策调控带来挑战。因此，从当前看到长远，需要重点强化和优化全周期的宏观运行与货币流速预测能力、市场预期引导管理能力和应急管理能力，提高应对货币流通速度突变型通胀、通缩的能力。