2012 前方目标9%

　　2011年即将过去，中国经济恰在上年我们所预期的“回落的高增长”的轨迹上。全年来看，经济增速呈现出逐季下滑的态势，国家统计局新近公布的第三季度的GDP增速为9.1%，低于市场预期，由此带来国内外比较普遍的悲观反应。但我们的看法与此不同，我们判断，宏观调控已经取得明显成效，一个较为符合“软着陆”的趋势正在中国形成，中国经济未来的前景某种程度上其实是更明朗、更乐观了。鉴于外需以及国内房地产投资增速的下滑，将会对四季度中国经济形成负面影响，因此预计总体经济增速还将进一步放缓，直至明年一季度见底，底部区间可能在8.5%左右，2012年将呈现“前低后高”局面。但展望2012全年，中国经济仍有极好的增长基础和政策空间。为此，我们建议，在“软著陆”的基础上，2012年全年宏观政策目标应果断朝向9%的增长目标，而不要低于9%，如此，中国经济并无物价上腾的压力，还可避免国际经济下滑带来的风险，更可利用当前相对有利的国际能源原材料局面，加快自身的升级与腾飞，可谓“弯道超车”的最优选择。

　　外需及房地产投资是下一阶段两大主要风险

　　今年年底至明年年中，中国经济面临的主要风险将集中在外需及房地产投资方面。

　　三季度以来，世界经济增速普遍放缓，由于欧债危机的持续发酵和美国经济的长期低迷，外需不可避免地遭受到冲击。更令人担忧的是，9月贸易数据显示出口整体已由前期的仅发达经济体疲软转为发达经济体与新兴经济体双双下滑，因此国内有人希望通过后者出口增长来弥补前者份额下滑的想法恐难以成真。另外，从最新的10月份下滑的PMI数据来看，新出口订单指数大幅下滑，是拖累PMI的主要因素，制造业出口增长不容乐观。虽然近期欧盟峰会达成了一揽子救助计划，但短期内其对实体经济的提振幅度有限，同时欧债危机在近日再起波澜，希腊的全民公投行为加重了市场对于欧债危机的担忧程度。美国方面，三季度GDP增长较为强劲，但四季度能否持续并不乐观，因此外需疲弱的现状在四季度很有可能继续加剧，出口对于国内经济下行的风险正在积蓄。

　　另一方面，国内的房地产投资明年有加速下滑之势。由于政府对于房地产调控的持续压力，9月房地产新开工面积累计同比增速为23.7%，较8月的25.8%出现明显下滑，商品房销售面积累计同比增速为12.9%，较8月的13.6%再次出现下降。近一段时间新建商品房销量维持低迷，“银十”亦惨淡收场。从上市公司三季报来看，房企现状堪忧，行业整体资产流动性继续恶化，偿债能力均有所下滑。预计明年房地产投资，尤其是商品房增速仍将持续下滑。再看保障房方面，前期对于房地产投资贡献颇大的保障房建设年内高峰期已过，住建部的数据显示当前保障房开工率已达98%，庞大的开工量背后，是大量的资金需求，然而当前对于保障房融资渠道的匮乏，可能导致明年的资金缺口成为制约保障房建设的一大问题。

　　 政策调整为必然，早调则微调，晚调必剧调！

　　自去年10月加息以来，名为稳健实为偏紧的货币政策已经持续一年时间，笔者在8月份曾指出，平息不断走高的物价压力、防范可能出现的资产泡沫是本轮货币政策不断收紧的关键背景，但随着一轮又一轮的政策收紧，从融资环境分析，当前的金融生态已进入寒冬，甚至货币政策也面临超调的险境。随后的数据印证了这一观点，9月M2同比增长13%，M1同比增长8.9%，可以说已跌入冰点，同时当月新增人民币贷款仅为4700亿元，亦创21个月新低。

　　本轮强势调控的初始打击目标是房地产行业，不断高企的房价使得民怨沸腾，这是执政党换届之年不可忽视的问题。但从紧的货币政策也使得城门失火，殃及池鱼当前中小企业的经营情况再清楚不过地说明了这一点。

　　如此，紧缩政策的调整势在必然。调整的时间窗口有三：本年底前、明年4月以及18大以后。鉴于国内经济继续放缓的可能性较大，政策调整是必然，但有两种方式：早调和晚调。早调则可微调，从而避免经济过大起伏；晚调必是剧调，即风险在积累放大的情况下再全面放开，这样容易加剧经济形势回调风险。笔者倾向于前者，即真正灵活审慎的调控，时间则是从当前开始越早越好。

　　近期高层信号频传，先是银监会主席刘明康放出信号，即便房价跌40%也无法撼动银行，让人想象紧缩政策将不会有些许调整。央行行长周小川则表示，央行将非常紧密地关注通胀水平，不会因为关注经济增长而忽略通胀形势，中国当前货币政策基调保持不变，同时保持充分的灵活性和针对性。而国务院总理温家宝日前在天津调研时却明确表示，要正确认识当前经济形势，适时适度进行预调微调，保持货币信贷总量的合理增长，优化融资结构。

　　权威声音之外，我们看到政府的动作已开始变化。例如，以增值税改革为手段的财政政策微调已经开始，而主要对象就是前期面临经营困境的中小企业，上调增值税和营业税起征点等一系列针对中小企业的定向宽松有助于改善其经营活力。如此我们判断，“有保有压”将成为近一段时间政策微调的方针，“保”的是经济增长不出现大的起伏，同时进一步支持中小企业经营；“压”的重点仍将放在物价以及房地产调控这两方面。以财政政策为重要手段的微调可能将贯穿四季度，这里有三方面的原因，一是当前宏观经济背景可以作为深化税制改革的契机；二是目前财政收入已完成全年预算的91%，政府对于财政政策的运用既有心有力，又可做到有的放矢；三是受来自物价和房地产调控的持续压力，货币政策难有大的放松。

　　但是也应该注意到，国内经济加速放缓的风险在积聚。10月份宏观经济数据应成为重点关注对象。如果未来经济数据下滑严重，那么应不排除货币政策比预期提前放松的可能，但手段仍会以定向微调为主，近期全面放松的可能性不大。

　　2012：前方目标9%！

　　物价方面，明年1月份的翘尾因素相对较高，但到上半年应该会持续下滑，下半年或会有微幅回升，但在全球经济向下的态势下，政策放松不太可能引起物价明显反弹，整体显然处于可控范围之内，笔者预计全年可能在3.8%左右，将基本达到政府预期。

　　面对上述增长及物价形势，积极的财政政策和稳健的货币政策的组合仍然是合宜的，但此处的“稳健”应有别于今年从紧的“稳健”，其相机变化的成分将更大。

　　对于经济增长，总体来看仍是“软着陆”的趋势，明年增速将小幅低于今年。多数预测锁定中国经济将进入9%以下的增长通道。但我们主张宏观政策应以9%的较高增长为2012年运行目标，才是最优选择，同时我们认为9%的增长的现实可能性也仍然是非常大的。理由有四：

　　第二，2012年，欧债危机可能会引起欧洲经济陷入长期低迷，美国方面增长乏力的现状也不会得到明显改善，因此中国经济保持较高增长速度，既无物价上腾风险，又可避免国际经济下滑带来的风险，更有利于利用相对较低的国际能源原材料以及生产资料产品的价格，来低成本地发展中国的经济，实现“弯道超车”，可谓动态发展的最优选择。

　　第二，自去年以来的紧缩政策已经将大量流动性收归央行，财政收入今年也可能会有一定盈余，加之开始推行的增值税改革等，可以说政府手中现在应该有大把的牌可以使用，如果经济增速超预期下滑，那么政府主导的投资亦完全可以再度发挥经济增长稳定器和助推器的作用。

　　第三，明年处于换届的主旋律之下，地方政府换届行将结束，而中央换届则拉开帷幕。考察历史上各次五年规划的第二年，即党代会的当年，投资增速和经济增速都相对较高，表现为GDP增长普遍比上年要高，究其原因，这是因为中国经济有着较为明显的政治周期效应。预计这一效应在明年仍将发挥作用。

　　第四，投资方式较为多元，消费增速亦将回暖。保障房、水利等都是投资的热点，温总理对于保障房近期的表态是：“加快推进保障性住房建设，提高规划设计水平，加强工程质量监管，抓紧建立健全分配和管理制度，尽快形成有效供应，让人民群众看到政策的成效。”正如笔者前述，明年房地产投资有下滑风险，且集中在商品房方面，因此如需保持投资稳定，加大保障房投资是必要的。另外，产能升级、企业设备升级等也是投资的重点项目。消费方面，由于通胀压力的下降，消费实际增速也将开始回暖，有利于带动消费对GDP的贡献。

　　综上来说，笔者看好软着陆下的2012年，中国经济仍能取得平稳较快增长，同时，加快调整经济发展方式、深化税制改革等措施也将为2012的中国经济增添亮色。当前最需要关注的就是，密切关注政策的累积效应和临界效应，一务必做到政策的灵活性和前瞻性，及时微调避免被动剧调。