天量社会融资引发信贷收缩担忧

　　中国新春佳节前后，物价、信贷及进出口等经济数据先后公布。尽管1月份CPI同比增长降至2％，但鉴于新年假期的季节性扭曲影响，以及1月份信贷数据超出预期，2013年通胀将保持稳定温和增长，是否要及时管控社会融资总量，也值得关注。

　　先看物价指数。受中国新年季节性因素影响，1月份CPI同比增长下降至2%（上月CPI为2.5%），但1月份CPI环比增速继续上升，环比增速为1.0%，主要受天气寒冷导致蔬菜和猪肉价格回升的较大影响。另外，受住房和租房成本上升影响，1月份非食品价格回落至1.6%。如果剔除新年季节性扭曲影响，估计1月份CPI同比增长将超过2.5%，维持自2012年10月份以来趋势。这暗示了2月份CPI上涨压力较大。与此同时，生产者物价平减指数继续下降，但收窄至1.6％，与国际大宗商品价格近期的反弹趋势及制造业PMI投入价格分类指数上升一致。

　　再看信贷数据。1月份社会融资规模为2.54万亿，比上年同期多1.56万亿元，其中人民币新增贷款为1.07万亿，同比增长近50％。另外，1月 M2同比增长15.9％。货币信贷数据同比增长大大超出预期，首先是由于1月份社会融资规模同比增长和环比增长分别为160%和70％，这种情况是罕见的；其次是主要受到约占社会融资规模50%以上的“影子银行”规模波动影响，如银行承兑汇票较前一个月增加一倍以上，表明信贷增速加快的动力主要来自于“影子银行”。

　　至于进出口数据，受新年需求激增影响，1月份出口同比增长25%，显著高于17.5%的市场预期，但环比增长却下降6%。相对于出口同比数据易受春节季节性扭曲的影响，环比增速更值得关注。鉴于今年全球经济前景仍具不确定性，未来出口依旧面临挑战。与此同时，1月份进口同比增长28.8%，但环比下降5.6%。据此，1月份贸易顺差上升到292亿美元，同比增速达7.7%。笔者据此估计，进口增速将继续超过出口，2013年贸易顺差所占GDP比重将继续下降，人民币兑美元的汇率将维持在6.2附近。

　　基于1月份物价和信贷数据分析，1月份将可能是2013年CPI的底部，新年因素导致2月CPI同比增速或超3％，未来几个月内国内通胀率仍将保持稳定温和增长。

　　首先，最近中国国内特别是一线城市的房地产价格已出现回升。即使政府颁布重大的新措施以遏制房地产市场，但房地产价格依然维持上涨趋势，导致租金上升，与居住相关的商品销售强劲，如家具和家电。在未来数月，预计将可能继续推高非食品的通胀率水平。

　　其次，全球实施量化宽松政策，推升国际大宗商品价格，导致中国面临输入性通胀压力，进而导致贸易条件的恶化。但是，产能过剩在很大程度上制约了一些产业提高价格的能力。

　　再次，尽管自2012年10月开始食品价格有所反弹，但笔者预计，由于政府采取行动，如释放冻猪肉储备以确保猪肉价格的温和上涨，猪肉供应较前一阶段有所增加。这表明，2013年中国仍可控制由猪肉价格上涨带动的食品价格上涨周期。

　　最后，考虑到2012年银行贷款增长9.8％，但社会融资规模同比增长22.9％，其中信托贷款增加了五倍，表明中国的货币环境因“影子银行”的快速发展而大幅放松，对2013年通胀水平上升有不确定性影响。但依笔者之见，1月份信贷快速扩张是不可持续的，急需对“影子银行”进行严厉管控，中国央行在其2012年第四季度货币政策执行报告中已经表达了这一意向。

　　考虑到中国的货币环境将趋于回归常态，预计从2013年第一季度开始，货币环境将可能适度收紧，这将减轻信贷快速增长引发通胀压力。由此观之，2013年全年通胀将逐渐上升达3.0％左右。