逆回购重启不预示货币政策全面宽松

傅子恒 原创 | 2014-01-24 09:34 | 收藏 | 投票 编辑推荐
      央行于周二(21日)、周四(23日)两次进行逆回购操作分别向市场注入2550亿元、1200亿元合计3750亿元流动性,以缓解节前过度紧张的资金需求。由于此前一月央行只是间断进行小规模的公开市场操作,此次的操作带有一定的突然性且力度较大,2250亿元单日以及3750亿元的二次合计额创下了近一年以来的天量(前次单周净投放量是去年最后一周即24-8日当周,规模为6,620亿元);而在此前的三个月度,央行时断时续的小规模的公开市场操作基本以冲冲为主,如10.2811.01交易周,央行公开市场货币净投放量为290亿元,此前一周为-580亿元,前两周为-445亿元;12.30-01.03交易周,净投放量为-290亿元,前一周净投放290亿元,前两周无操作;2014年前两周(16-17日)无操作。

      央行此次逆回购大幅货币投放的背景是市场流动性出现季节性骤然紧张。春节假期临近,银行间市场各期限利率水平集体攀升,20日,上海银行间Shibor隔夜利率大涨107.10个基点至3.8880%Shibor7天利率上涨155.30个基点至6.3290%14天利率上涨80.30个基点至5.5380%,市场恐慌情绪一度蔓延。而在两次逆回购注资之后,7天期shibor回落至5.5%以下水平,市场情绪开始缓解,压抑许久的沪深综指22日以上涨超过2%的幅度作出了强烈反应。但从后几个交易日该利率仍未回到5%之下的“常态范围”之内的情况来看,年末流动性紧张局面只是“松绑”而并没有完全缓解。

       观察来看,央行的公开市场操作目标仍在于应对季节紧张而不会是货币政策的全面放松。2013年中开始形成的资金面“紧平衡”的局面仍将在未来一段时间内成为常态,这种“紧平衡”是对过去10多年间、尤其是国际金融危机之后资金供给过度扩张的一种矫正,应当在这一大的格局中考察我国阶段性的货币政策取向。从经济匹配度角度来看,我国当前的经济与金融基本形势是稳定的,总量方面,刚刚公布的2013年宏观数据显示年末我国GDP总额为56.88万亿元人民币,同比增长7.7%,与2012持平,全年CPI上涨2.6%,在低通胀水平下实现了稳增长目标;尤其难能可贵的是年内新增城镇就业超过一千万,超额完成年初的预定目标。而上述结果是在限定地方政府盲目进行投资扩张、传统过剩行业去产能、经济“调结构、促转型”转变增长方式的基础上实现的,可以认为,当前我国经济总体形势用“良好”进行形容是贴切的。金融数据方面,2013我国广义货币供给(M2)年末余额110.65万亿元人民币,同比增长13.6%,略低于2012年末13.8%增速但高于年初制定的13%的控制目标;2013年累计新增外汇占款2.78万亿元人民币,如果将该部分从M2年度新增部分(13.23万亿)中扣除,M2年度增速为10.75%,这一数据略高于GDPCPI增速之和(10.03%),显示货币供给大体与经济增长需求相匹配。而截至2013年末,我国外汇储备余额3.82万亿美元,考虑到15年以来汇率变化因素,我国广义货币供给中至少有26万亿元人民币(占M2比重约25%)以上的数额为外汇被动占款所带来,成为货币超发的最重要原因之一。以之观察,扣除外汇被动占款因素,2013年度货币供给与经济的“动态适应”应当保持,另一方面,如何有效化解由外汇占款导致的货币超发带来的问题依旧待解。 

    央行应对货币超发局面,市场不会忘记2013年中M2余额跃上100万亿人民币大关之后成为全球第一带给人们的强烈冲击,2013年二季度开始央行对信贷规模进行猛烈收缩,年中的钱荒成为政策调整的结果,年末数据显示的M2GDP增长总体匹配之中出现的流动性持续紧张局面,则预示政策激惹导致了市场主体正在对过往行为进行的调整,当然这种局面的出现也有金融业开放、市场主体竞争方面的原因。目前来看,就业与经济基本盘的稳定使得央行没有主观方面的动机对当前基本适度的货币政策进行调整;另一方面,过去15年我国广义货币供给M2余额增长超过10倍,远高过GDP增长之需(1998年末余额10.45万亿元,2013年末110.65万亿元,而2013GDP总量是1998年的7.26倍),如果我们承认价格变动有着货币供给方面的重要关联度(弗里德曼说通胀从来就是一个货币问题),让货币供给尽可能与物价稳定保持一致,将是货币政策的根本目标之一,而稳增长与控通胀的平衡之中,经济的稳定恰好阶段性地可以强化控价目标。目前市场与政策的博弈仍在延续,笔者认为,央行需坚持既定方向与基调的引导使市场适应“宽松货币政策已经终结”并在一定时期内难以再现的事实,如果从这一背景认识当前货币政策等各项宏观经济政策取向,则央行的短期注资难以演化成货币政策的全面宽松。 

2014年央行对这一政策平衡坚持的挑战依旧多多。眼前需要应对的是年末季节流动性平衡的把握,鉴于短期资金利率水平依旧偏高,目前Shibor的信号导向意义正在强化,7日利率5%是成为衡量当前短期流动性紧张程度的一道“坎”,央行本周虽然逆回购释放了巨额资金,但除去对冲本月即将到期的部分外,市场的资金饥渴并没有被完全满足,该指标上冲虽然回落但仍在5%以上,因此,央行逆回购短期的“脉冲”与节后的平滑仍需要综合评估与进行应对,以避免资金面再度出现2013年中的恐慌而造成不必要的负面冲击。

中期来看,2014年以及其后若干时间内面临的一大任务是在实体经济层面转变增长方式、抑制地方政府盲目投资冲动、传统行业去产能与新兴产业的扶持等问题,货币政策需要与其他各项政策进行更多的差别互动;同时,正在进行的金融业开放与体制改革也需要货币政策的配合兼顾,发达经济体的经验表明,金融业开放初期因同业间不同机构竞争导致的存款利率上升是一个常态,而适度竞争是开放的前提也是目标,只要改革没有偏离这一目标,这种结果需要接受,但是如何规避利率上升带来的各种冲击,则需要央行更灵活的政策把握与平衡进行化解。而在微观层面,2014年货币政策面临的若干经济、社会热点问题——比如全国范围内存在的坚硬的房地产价格之“壳”如何在软化的同时又不伤害产业经济等,也都需要谨慎的平衡与应对。 

长期来看,促使经济增长摆脱依赖货币因素、转而更多地依靠社会自发投资与消费以及劳动生产率提高方式取得,同时解决、至少弱化外汇被动占款困局,将是宏观意义上的货币政策与体制变革的着力点。而改革的总体思路是坚持市场化方向,立足实体经济同时平衡金融部门供需,严控基础货币投放,同时优化流动性常态管理,推进信贷与金融创新,以提高资本流转速率方式提升社会资金使用效率,以此维护经济社会稳定运行秩序。

 

 

个人简介
经济学博士,高级经济师,会计师。目前从事证券研究工作,关注领域为证券投资、宏观经济与公共政策。著有《改革中国:风险、挑战与对策》、《经济能见度:财政政策与收入初次分配》、《证券分析师眼中的财务指标》、《股权分置…
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