SLF对实体经济作用有限

杜坤维 原创 | 2014-09-20 13:51 | 收藏 | 投票

     央行向五大行提供5000亿元SLF已经从传闻成为事实,交通银行和农业银行率先得到1000亿元贷款,市场认为利率是3.7%,在经济下滑下,央行向银行提供5000亿元究竟有没有作用,能起到多大作用,笔者心存疑虑。

  SLF是一种短期贷款,时间为1-3个月,因此只能解决银行间短期头寸问题,无益于中长期流动性的改善,也很难传导到中长期利率,因此对中国经济影响较为有限。
  中国经济是一个投资推动型经济,经济增速主要靠投资拉动,一旦投资失速,经济增长也就失速,以8月份数据为例,1—8月,国内固定资产投资同比增速回落至16.5%这一同比增速也创下2002年以来近13年的投资增速新低。2014年1-8月份,民间固定资产投资198388亿元,同比名义增长19%,增速比1-7月份回落0.6个百分点。民间固定资产投资占全国固定资产投资(不含农户)的比重为64.9%,与1-7月份持平。可见作为投资的重头戏民间投资大幅放缓是经济增速下滑的重要原因,为什么民间投资会放缓,一个是融资困难,但更为重要的是融资太贵,融资利率动辄就超过10%,而实体经济回报率太低,投资很难盈利,根据清华大学白重恩教授的估计,受到劳动生产率下降的影响,中国上市公司的资本回报率已经由2007年的15-16%下降至2012年的11-12%左右。由于上市公司已经是中国最优秀的企业群体,因此不难估计,中国大部分民营企业的资本回报率应该低于10%。融资利率要高于资产回报率,投资热情肯定下降。
     实体经济经营困难,尤其是中小企业融资难融资贵,税负较重,中国高层也是心知肚明,而中小企业承担了我国绝大部税收,承担了绝大部分就业,采取多种方式降低融资成本,采取多种方式降低税负,但效果依然不佳,中小企业经营环境丝毫没有得到改观,渣打银行最新发布的内地中小企业信心指数显示,由于产量下降,8月份中小企业信心指数主体指数自上月的59略降至58.7,这表明中小企业的经营仍然较为艰难。主要原因是中小企业融资成本仍高居不下,8月的信贷指数从之前的56减慢至53.5。其中受访的中小企业过剩现金减少非常明显,从上月的65.6降至57.0。但是由于财政收入放缓,卖地收入下降,地方政府财政面临前所未有的困难,给实体经济降幅是说起来容易做起来很难,非但难以减负,地方政府还以各种名目增加企业负担,如收取过头税等,因此寄望于政府减税降幅在目前形势下有点缘木求鱼的况味。降低实际融资利率,已经成为管理层一个重要任务。
   当然中国实体经济融资利率偏高与融资链条过长有关,但要解决中小企业融资贵的问题,降低名义利率是最直接的方式,而央行没有采用全面降息的方式,而是采用压低正回购利率,采用SLF贷款的方式,究竟作用如何,短端利率能否传导到中长期端利率,实在不好评价。
   央行向五大行提供5000亿元SLF用意不是很明确,是为了平滑短期利率波动,还是为了对冲外汇占款下降,应付新股发行导致市场资金价格异动,平滑短期流动性,但是有一点非常清楚对实体经济作用不大,因为3个月期限不会刺激投资的增加,投资的回升一个是央行要提供长期流动性,那就是降准,另一个是提供更为低廉的资金成本,让投资有利可图,那就是降息,SLF资金成本是3.7%远高于银行获得存款的资金成本,更高于降准释放的资金成本,年化利率大约是1.89%。因此银行势必要转嫁成本,把央行抬高的成本向实体经济转嫁,从银行本身来说,出于风险考虑,放贷意愿下降才导致8月份信贷依然较为低迷,五大行得到资金以后,是有资金成本的,既然央行放贷意愿不高,实体经济很难得到贷款,那么这笔贷款就有可能以同业资金拆借的方式进行资金空转,玩的还是资金游戏,与实体经济根本不搭界。在风险偏好普遍下降的情况下,与其总量宽松不如价格宽松,基准利率的下调可以立竿见影地传导至贴现利率和同业存放,并可以减轻新产生和已发生贷款的成本,也可能在一定程度上刺激贷款的需求端,同时存款利率的下调有利于降低银行负债成本。
    由于银行获得的SLF资金的“期限短、成本高。”,很难对实体经济有刺激作用,加上央行态度未明,一旦情势稍有好转,央行大幅回笼货币,商业银行势必要归还资金,银行将疲于应命,因此银行放贷依然会谨慎,对实体经济作用可以说是微乎其微。从坏了说,SLF资金只能是作为玩转资金游戏的一种方式。
   既然SLF资金期限短利率高,对加大投资没有任何益处,对实体经济没有任何刺激作用,那么还不如直接降息,刺激投资为好。
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