亏损上市:现实悖论与合法化前提

董登新 原创 | 2014-09-26 08:25 | 收藏 | 投票 编辑推荐
关键字:IPO 亏损 

 

亏损上市:现实悖论与合法化前提

——深交所创业板应更具创新与包容精神

(写在中国创业板成立5周年的日子)

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新教授

 

2014919日,阿里巴巴在纽约证交所挂牌交易,发行价68美元,募资218亿美元,成为有史以来全球最大IPO,而且上市首日市值超过2000亿美元。阿里巴巴赴美上市,世界瞩目、全球关注,评价很高。《华尔街日报》称,阿里巴巴将西方已有的商业模式本地化后建立了庞大的电商帝国,推翻了人们对于“中国不能创新”的迷思。美国有线电视新闻网(CNN)称,一颗科技界的新星正在我们眼前冉冉升起,阿里巴巴很快就会和亚马逊一样值钱。对比同类电子商务网站,阿里巴巴在2013年的零售交易额高得惊人,达到了2480亿美元。

然而,阿里巴巴境外上市,却引发国内投资者的争议与思考。“肥水不流外人田”,如此优秀的本土企业,为什么不在本国A股市场IPO,却要跑到海外上市,外国投资者可以分享其成果,而国内投资者却无法从中受益?

事实上,美国股市是世界上规模最大、效率最高、开放性和包容性最强的证券市场。尤其是作为世界各国创业板标杆的NASDAQ,它对高科技、创新型、高成长、新业态企业宠爱有加、格外青睐,特别是自20世纪90年代末期以来,NASDAQ成为互联网时代的代名词和弄潮儿,抢尽风头、占尽天时地利人和。大批引领时代进步的伟大公司都是在此茁壮成长起来的,比方,微软、戴尔、因特尔、苹果、谷歌、百度、脸谱等公司。当然,作为世界老大的纽约证交所(NYSE)同样与时俱进、不甘落后,它也从传统工业大市值板成功转型为互联网时代更具包容力的新市场。正是在这一市场背景下,中国的当当网、搜房网、优酷、奇虎360以及阿里巴巴先后选择了在纽约证交所IPO。其中,尤其令国人不解的是:亏损企业居然还能到美国上市?比方,京东、新浪微博、土豆、优酷、携程、网易等赴美上市前全都处在亏损状态。然而,在中国,A股市场不仅无法容纳轻资产、少盈利的新业态公司,而且更不会允许亏损企业IPO

针对这种情况,国人不禁要问:身处互联网时代,我们的A股市场却仍不能包容互联网企业IPO,原因究竟何在?其实,原因很简单,归纳起来,大体有两个方面:一是发审制度;二是IPO标准。

在发审制度上,现行《证券法》明确规定:股票公开发行必须实行核准制。核准制的实质就是行政审批制,它由监管层代替投资者对申请IPO的企业进行价值评估、打分排队。换句话说,企业好坏不是由投资者说了算,而是由监管层代为判断和选择,这种好中选好、优中选优、打分排队、行政审批的IPO发审制度,不仅人为抬高上市门槛,而且还会引发道德风险和权力寻租,并会加大企业IPO的成本和风险,大大降低IPO的运作效率,如此一来,企业当然耗不起。

IPO标准上,由于我国股市自成立以来的20多年中,正值中国快速推进工业化时期,本着股市服务于实体经济的精神,中国A股市场的IPO标准基本上是比照工业企业标准设计的。工业版本的IPO标准,单一强调对企业净利润和净资产指标的考核,片面看重企业过去的财务指标,尤其是公司规模、有形净资产和净利润,这使得许多“轻资产”甚至亏损的创新型、高成长、新业态企业根本无法达标,也就没有IPO的资格。

以深交所创业板IPO标准为例,它要求发行后总股本不得低于3000万元;近两年连续盈利且近两年累计净利润不得低于1000万元,或者最近一年净利润不低于500万元;发行前净资产不得低于2000万元;未分配利润为正数。这一工业版本的IPO标准,很显然,是缺乏足够的包容性的,同时它与创业板精神也是不相符的。

正因如此,大量创新型、高成长优秀民族企业被迫选择境外上市。当然,本土企业赴境外上市也不全是被迫的,也有自愿的,它们甚至将境外上市当作一种战略和自信。其中原因主要有两个:一是美国股市对这类公司认知度高,股票估值也很高,这是一种来自市场的吸引力;二是由于国内风险资本短缺,大量本土企业的风投融资均来自国外,因此,这些企业更具有“国际化”因子和基因,它们到境外上市似乎是理所当然。

由此可见,从我国A股市场IPO法则来看,互联网公司IPO,尤其是新业态公司亏损上市,确实存在一个现实悖论问题。要想改变这一现状,并使某些亏损企业IPO合法化,我们必须借鉴美国NASDAQ和纽约证交所的经验,率先从深交所创业板入手进行改革试点,等时机成熟再向A股市场全面推广。

首先,在立法层面对《证券法》进行修订,将IPO发审制度由核准制改为注册制,并将IPO标准和退市标准设计权限下放给证交所,这有利于证交所按照差异化的IPO标准来区分各自的市场定位与特色。

 

    其次,在IPO标准和退市标准的设计上,借鉴NASDAQ和纽约证交所的做法,为申请IPO企业提供多套可供选择的上市标准和退市标准。比方,在IPO财务标准设计上,应同时提供既有适合工业企业版本的IPO标准,也有适合新业态企业版本的IPO标准;同样,在退市财务标准设计上,也应提供多样化的退市标准,尤其应突出“1元退市标准”及市场交易指标退市标准的特殊地位,例如,在美股强制退市公司中,有超过一半的退市公司都是适用“1美元退市标准”而退市的,因为这是投资者“用脚投票”,以及充分发挥“市场决定”作用的重要体现,而且唯有如此,我们才可能废除“亏损退市标准”。否则,亏损公司就不能IPO

 

 

个人简介
董登新教授,武汉科技大学金融证券研究所所长,中国养老金融50人论坛核心成员。研究方向:养老金与资本市场。联系:mypension@qq.com
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