金融现在最让人头疼的问题，很多问题都离不开一个概念就是“去杠杆”。今年以来我们谈论市场上的波动，大多数都是跟“去杠杆”有关的，有时候去的动作大了一点。所以，今天这个题目就是回顾一下“去杠杆”战略从“去”到“稳”这样一个过程，以及背后的一些分析。
危机已经发生超过了十年，但是债务的风险仍在积累。数字显示，2018年4月，全球债务水平高达320万亿美元，超过了2017年底的237万亿美元。也就是说，危机因债务而爆发，它当然应该以债务的削减为必要条件，但是这个必要条件我们始终没有等来。当然，这个背后会有很多问题，我在别的场合说过，对经济学，对于金融学，对货币政策，对货币理论都有挑战。
以危机为一个中点，全球债务水平在前面是相对平稳的，但是到危机之后，全球的杠杆率一直在上升。如果再仔细一点看，其中新兴经济体的杠杆率上升的更快一些，这就是很多人预言，说下一轮的债务危机将以新兴经济体为主体。
我们既然讨论这个问题了，我们就应该多角度来讨论，这又是一个角度，我们做一个国别比较。大家都说中国的杠杆率、债务问题很严重，在国际的视野上看，究竟处在什么水平上呢？是处于中等水平，而且基本上是和全球的平均水平比较接近的。
接下来我们看一下，做一个国际比较，这个图里面，是两张图，有一个是展示了中国非金融部门杠杆率的发展状况，在这个图中很明显的看到，有一次跳跃性上升就是2009年，我想大家记得那个时候有四万亿的财政刺激，有将近十万亿的金融刺激，从那之后中国非金融部门的杠杆率在上升，2015年提出去杠杆，2016年还继续冲，2017年稳定了。
那么比较中国、日本、欧洲、美国的情况。显然，这几个发达经济体的走势是差不多的，缓慢上升。我们的走势是非常陡峭的上升。所以，正是因为有这个情况，去杠杆问题，以及解决债务问题对我们来说，是比其他国家更加严峻的挑战。
我们企业的情况就是这样，危机之前中国企业的杠杆率是比较平稳的，但是危机之后就有了跳跃性的增长。值得注意的一个现象是美国、欧洲、日本作为发达经济体，它们企业的杠杆率是相当平稳的。我们企业的杠杆率是有了跳跃性的增长。我们在做这个研究的时候就发现，什么叫做发达国家，什么叫做落后国家，可见一斑。发达国家一定是企业非常平稳的，无论是它财务结构，还是企业地位，甚至是税负等等都是很平稳的。因为这里面体现了一个道理，就是企业是经济的基石，没有企业的稳定，其他都谈不上。
但是，中国情况可能不是这样。中国遇到问题的时候，就会推到企业头上去，我们看到有推到企业头上去的迹象，企业的杠杆率有跳跃性的增长。
下一步改革其实也就很清楚了，还是要回归企业。最近我在好几个场合谈到这个事情，我说我开始读大学的时候，那时候我们中国社会科学院旗舰杂志推出过一个文章探讨“企业本位论”，我们过去所有的问题就是没有把企业放在它应有的位置上，没有把企业家放在他应有的位置上，所以出了这么多问题。从此我们就以企业、以企业家为核心，展开我们所有的经济活动，我觉得现在又到了这个时候，又到了强调企业，强调企业家的时候了。这个政策你要说很多，很乱，其实我想在很乱的情况下，很简单，就看对企业有没有好处，企业有没有活力，企业是不是增加了就业，是不是有了利润？一切以企业的转换为它的调整方向，这个是对的。
那么，居民部门，我们看中国居民杠杆率的走势和前面都一样，都有跳跃性的增长。我们比较一下看，日本和欧洲居民的杠杆率是很平稳的，美国居民的杠杆率曾经不平稳，但是现在也平稳了。这次危机从这儿看得出来，是因为它的企业和它的居民部门的杠杆率有了一次异变。从而我们得出一个结论，发达经济体比较顺畅的运行，企业和居民的杠杆率，居民的财务状况等等也应当是稳定的，只有这两个部门稳定，经济才能稳定。
同样，我们也看到中国居民的杠杆率也有了一个非常快的上升，这个杠杆率我们还是分母用的是GDP，有一些爱研究的人就说，这个并不能够反映真实的现实，不能反映实际经济的状况，于是把分母用可支配收入来替代，那一下就出问题了。我们用最保守的数字算了一下，85%。人民银行前不久公布的《第三季度货币政策执行报告》说，112%。我为什么说这个事情严重了呢？因为美国在危机爆发之前，居民的杠杆率103%。如果按照《货币政策执行报告》的数字，我们现在就比较危险了，但是我们倾向于认为那个数字计算有一些问题，应该85%。
我们在算这个的过程中，还算了这个其他的指标，有几个指标也不是特别让人很舒服。比如说，还本付息占可支配收入8%，收入的8%是还本付息，但是消费支出13%是用来还本付息的。其他的肯定会被占用，这就有很大的问题了。
看政府部门，像日本、美国、欧洲的政府部门基本是无一例外杠杆率不断上升，而相比而言，我们上升不快。其实在我们看来，发达经济体如果经济出了问题，政府担责，在我们这里经济出了问题，要大家来承担，结果是不一样的。在一个主权国家内，只有政府能够有权责来承担这样一些责任。我们应该通过这些数据理解经济运行的逻辑，来看宏观调控的思路。
中国金融部门的状况如何呢？我们从资产方和负债方都做了统计。很明显，2016年达到了高峰，然后逐渐的下行，现在中国金融部门还在“去杠杆”过程中。金融部门去杠杆，非金融部门在去杠杆，有可能会叠加，叠加就会出现问题。
总结一下中国去杠杆的重点，其实有五个方面：
第一，企业，而且主要是国企，特别是其中的僵尸企业，这是去年的全国经济工作会确定的。
第二，地方政府。地方政府的事情就不是那么简单，简单到“去”或者“处理掉”，而是涉及到一个深层次的体制改革问题。首先，涉及到政府和市场关系，然后涉及到各级政府的关系，再涉及到政府如何来行事，如何考核。所以这个还是比较复杂的。
第三，大资管行业的监管。我们知道已经从去年11月开始，《资管新规》吹动了一池春水，整个资管行业到现在还在讨论，因为它到现在还是《征求意见稿》，可见对这个问题看法还是不太一样。我们总的感觉，资管行业代表了金融创新的方向。但是，在这样一个特殊情况下，确实有一些风险，所以如何处置这个关系是考验决策当局的智慧的。
第四，宏观环境，需要有一个相对紧的一个环境，现在有一些改变。
最后，需要准备拿钱。因为到最后，各种各样的方式都做了，然后腾挪了，还有一些就是要准备拿钱。
我们把面上的情况说了一下，然后我们再说它的本质是什么？为什么有这种本质？然后因为有这个本质，所以现在我们才有了从简单的“去”到“稳”这样一个转变。因为企业都知道借钱是天经地义的，会借钱的是好企业家。但问题就是你借了钱干什么？借了钱形成优良资产，多多益善。借了钱形成不良资产，那一分钱也不能给你。所以，我们看到了，资产质量是关键。所以，资产不好，一点债务都有问题，而资产价格是不断波动的。所以，我们必须要有这样一个认知，必须搞好我们的债务。
再一个观察，就是成本问题。杠杆率这个问题，我们考虑它是不是可持续，其实可持续与否与成本密切相关。我们一开始说是税务成本，然后说是财务成本，在经济工作会上很明确的说是整个的成本，包括了制度成本。
所以，对中国来说，降低所有成本主要是制度成本是最重要的。我们说“去杠杆”是一个长期战略，要把握好时机、步骤、步调和协调。整个过程即便是可控，由于体量庞大、结构复杂，涉及面广也难免会产生曼延。所以适当的政策就应当把握好时机、节奏、步调使它协调。
所以，我们现在不加区别的说，从去杠杆，到结构性去杠杆，然后到稳杠杆，我们已经经历了这样的过程，说明去杠杆已经成为了长期政策。
本文为作者在“2018（第十六届）中国企业竞争力年会”的演讲。
