政策转折路口,财政货币互怼背后真问题

徐瑾 原创 | 2018-07-25 11:06 | 收藏 | 投票 编辑推荐
关键字:货币 政策 财政 

  仲夏7月,贸易战外部压力暂时放松,中国经济内部角力却逐渐展露,先有中国央行与财政部门罕有地公开“互怼”,后有万众瞩目的国务院常务会议。事件一小一大,反映的矛盾却有共通之处,也凸显中国决策的艰难处境。

  归根到底,核心议题在于,应该如何看待目前的经济形势?

  小幅放水还是大幅宽松

  国务院常务会议通稿一出,很多朋友在《徐瑾经济人》的留言就是,会不会是宽松重现,房价会不会再次暴涨?一些市场分析随即表示,目前宽松趋势已经注定。

  如此猜测自有道理,背景是中国经济数据接连低于预期。

  从官方口径来看,上半年国内生产总值418961亿元,按可比价格计算,同比增长6.8%,全国规模以上工业增加值同比实际增长6.7%,增速比一季度回落0.1个百分点。从投资看,全国固定资产投资(不含农户)297316亿元,同比增长6.0%,增速比一季度回落1.5个百分点。其中,民间投资184539亿元,同比增长8.4%,比上年同期加快1.2个百分点。

  再从进出口看,上半年,货物进出口总额141227亿元,同比增长7.9%。其中,出口75120亿元,增长4.9%;进口66107亿元,增长11.5%。进出口相抵,顺差9013亿元,比上年同期收窄26.7%。

  基本来说,看起来都增长,但是要看同比幅度。除了GDP数据数字没有意外,消费好看,投资、工业增加值、外贸并不好看,民间投资增速在继续走低,顺差也在大幅收窄。换而言之,以往供需两旺局面已经成为过去,要真正实现稳中向好有难度,问题还在于,上半年不好,下半年还要更糟糕。

  即使如此,我认为目前政策尺度看起来是小幅放水,大放水是不可能的。我们很难憧憬如同2009年那样的史诗级放水,甚至2015年那样级别的放水都算不上。

  为什么?归根到底,从主观认识到客观约束,目前的形势都与2009年或者2015年大不相同。

  从主观认识来说,2009年大放水之前,中国经济形势如山崩海裂,2008年6月工业增加值增速还有16%,随后就沿着14.7%、12.8%、11.4%、8.2%、5.4%路径直扑-2.9%,短短半年时间从两位数正增长跌至负增长。对比之下,今年情况甚至连危机都算不上。

  更何况,中央政府以及各部位对经济下滑严厉程度的认知,很可能低于市场。国企相关部门的经营状况显然对政府部门有更大的影响,而国企恰好是这一轮“去产能、去杠杆”运动的最大收益者,经营景气度远好于远离政府视线的沿海工业化地区、出口相关部门以及中小型民企。这注定了政府对形势的判断比市场更加乐观。

  第三方面,从中央到各部位,前些年大放水的恶果让他们感受切肤之痛,直到数周前也还在信誓旦旦地坚持去杠杆,让他们180度大转弯,需要时间与形势的逼迫。

  上述三方面因素,导致政府大放水的主观意愿不足。

  同样重要的,大放水面临的约束也不一样。2008年,中国消费物价指数从8.7%的高位仅花费数月之间跌至-1.6%,生产物价指数从10%高位4个月之内跌至负数。而今年,不仅生产物价指数徘徊在4.7%左右的高位,消费物价指数也蠢蠢欲动。目前的消费物价指数不算高,但随着人民币贬值、PPI传导、服务业成本持续上升,消费物价随时有可能走高,让大放水之策面临巨大的后顾之忧。

  汇率环境也不一样。2009年之前,人民币正在经历强劲升值,从2005年的8.27升值至2008年的6.83,并明显还有升值潜力。现在,人民币处于贬值压力之下,短短3个月内贬值10%。此时的大幅放水有可能导致汇率完全失守,也是政府必须考虑的隐忧。

  正是因此,认知与现实双重约束之下,中国政府的放松显得左右犹疑,只能视为试探性、预防性的性质。在公告中,国务院一方面要求,稳健的货币政策要松紧适度,一方面也明确表示要求保持宏观政策稳定,坚持不搞“大水漫灌”式强刺激。

  财政货币如何协调

  国务院会议要求财政金融政策要协同发力,更有效服务实体经济,更有力服务宏观大局。这并非老生常谈,而是与此前央行和财政互怼事件有内在关系。

  回顾一下这场笔战。起源在于央行研究局徐忠发布了一篇文章,题目是《当前形势下财政政策大有可为》。写文章的原因是“近期市场上对财政政策的诟病也比较多”,公号《徐瑾经济人》也转载了徐这篇文章

  诟病有四点:“一、多个现象表明积极的财政政策不是真积极;二、金融去杠杆背景下,国有金融机构资本不足的问题凸显,应当以财政资金向国有金融机构注资,并改善公司治理水平;三、整顿地方政府性债务不能一推了之,应着力避免财政风险金融化,对于地方政府性债务监管也要考虑地区性差异,不搞一刀切。”

  徐忠的发言批评的对象是财政部,财政部方面马上也怼回来,相关人士做了回应,《财政政策为谁积极?如何积极?》,表示“不少观点是值得借鉴的,但是可商榷之处也有很多,有的引起了较大争议。本文简要进行几点探讨。”

  值得商榷的点有三点:一、积极财政政策等于提高赤字率吗?二、财政注资金融机构是虚假的吗?三、金融机构是地方政府债务问题的受害者吗?当然,财政部认识回应对于这三个问题的答案都是否,口气也不是那么客气。

  如何理解双方这一背景?很多程度上,目前经济下行,从央行的角度,觉得自己在货币政策方面已经使出洪荒之力,如果要继续维持货币政策,央行觉得应该财政政策多出手,而财政部则认为,自己也有苦衷。

  本质在于,其实是各个部门在经济下行之下,感受政策压力的同时,都希望对方多出手,也希望中央表态。目前结果来看,双方都被要求出力,财政要求继续减税,央行被要求继续宽松。

  目前看起来货币政策开始了,但财政政策如何更为积极?徐忠认为在控制新增地方政府性债务规模的同时,中央财政的赤字率要高于去年而不是低于去年。而财政部有关人士回应认为,虽然官方赤字口径未发生变化,但财政部门在实际操作中已统筹考虑多种渠道加大积极财政政策力度,因此不能将赤字规模与积极财政政策的力度简单等同起来。

  总体来说,我更赞同徐忠说法。财政部控制地方政府开支与债务的当然力,不过在抽紧地方的同时,中央财政赤字应该发力。更关键的是,扩大财政赤字不能只盯着增加支出,更应该重视的是减税。

  这次国务院会议对于积极财政政策也提到了减税,但是幅度很难落实。目前财政减税总是减掉一部分,又增收一部分,以民间最为关注的个税为例。中国人大网6月29日公布《中华人民共和国个人所得税法修正案(草案)》全文,向社会公开征集意见。

  要点在于,方案将工资、薪金所得,劳务报酬所得,稿酬所得,特许权使用费所得等4项劳动性所得纳入综合征税范围,综合所得的基本减除费用标准提高到5000元/月。

  5000元对于一线城市,显然还是过高,而这已经是民间最为关心减税呼声最高的税种。一个数据值得注意,到了2018年,财政部公布数据显示,个人所得税预算数为6460亿元,决算数为7180.73亿元,为预算的111.2%,比预算超收720.73亿元。

  更深的问题;去杠杆的政治经济学

  国务院会议最后强调坚决出清“僵尸企业”,减少无效资金占用,却没有提到去杠杆。

  僵尸企业和过剩产能是中国经济问题核心,是金融和实体经济最大黑洞。但是简单靠口号打击僵尸企业,没有用。最大僵尸企业都是动不得的僵尸企业,日本这样市场体制尚且很难动,何况中国。

  回想一下,现在去杠杆是去什么性质杠杆?5月规模以上工业企业资产负债率为56.6%,同比下降0.6个百分点。经济那么不好,但是央企其实活得不错。上半年,央企累计实现营业收入13.7万亿元,同比增长10.1%;实现利润8877.9亿元,同比增长23%。6月份,央企实现利润2018.8亿元,单月利润突破2000亿元,这在央企历史上还是首次,创下了历史同期最高水平。

  很明显,所谓的去产能、去杠杆,去的是民企的产能,民企的杠杆,而得到政府特殊支持的国企,尤其是天之骄子的央企,哪有去产能、去杠杆的痛苦,日子不要太好过。

  央行财政部互怼中还有谈到,地方政府举债乱象。徐忠觉得地方政府的加杠杆行为是高杠杆风险的源头所在,“各级政府的国库存款有四、五万亿,各级政府一边存钱一边借钱很不合理”。

  而财政部认为央行没有有效约束自己系统内金融机构,“金融机构在地方债乱象中,很大程度上扮演着“共谋”或“从犯”的角色,绝不是只会产生幻觉和弱势的“傻白甜”。”

  怎么看?徐忠当然没错,财政部自然也有委屈。地方政府很难约束,很多国企之类,财政部也不能插不上手。我早就说过货币超发大家总是在骂央行,但其实背后关键是财政政策,当年四万亿政策之所以后果那么剧烈,当年中央一个四万亿背后,其实更多是地方几十个四万亿。

  所以,二者互怼,关键还是在于如何更好约束地方政府,症结还是在央地关系。这个问题的重要性,其实超出央行和财政部的范围了,但却是决定中国经济未来的关键。

  起风了,但是风向暂时还没有确定。

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FT中文网财经版主编、首席财经评论员
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