2019年中国面临系统性金融风险
本文节选自《《世界多极化与人民币高估值风险》
文/尹泽
如前所述，资本账户的长期管制与强制结汇制度虽然为中国经济稳定做出了应有的贡献。这只是硬币的一面。
在另一个面，其危害也是巨大的：在全球资本跨境经营与中国成为世界制造工厂的背景下，长期贸易顺差为中国经济的稳定性埋下了巨大的破坏性。巨大贸易顺差为中国基础货币供应提供了额外动力，天量基础货币发行必然在国内造成三个方面的危害：
其一、天量基础货币发行造成国内资产价格异常增长，资产价格泡沫崩裂将触发系统性金融危机。在国内，主要表现在超发货币与土地财政的“饥饿营销”制造了中国房地产市场天价泡沫，伴随着全球低利率时代的结束，人为压低利率所制造的刚性需求将不复存在，投机资金推高的房价将失去价格支撑，价格回归已成必然。中国楼市泡沫价格在土地财政助力下，中国房地产价格在流动性过剩的经济环境下成为货币追逐目标，2008年以来，在土地财政“饥饿营销”下中国房地价格逐年上升，2016年至2017年期间的楼市去产能去库存政策最终将住房演变成为了套利工具，也将中国房价推上了天花板，2019年，中国楼市价格将走向回归之路，房地产市场将成为系统性风险共振根源之一。
其二、天量基础货币发行，必然压低金融机构存贷款利率，在低利率环境下，货币追逐高收益的资本属性将迅速膨胀，金融脱媒就会成为金融异常发展的必然，中国影子银行业的迅捷发展导致银行业负债管理成本快速上升，进而间接推升市场利率 ，从而推动全社会融资成本持续增加， 最终导致实体产业融资成本过高而崩溃。2019年，在全球需求萎靡，国内需求不足的背景下，中国半数实体产业最终因融资成本覆盖盈利而崩溃，实体产业债务违约将成为系统性风险共振的另一根源。
其三、天量基础货币发行机制的形成依赖于国际化的市场，反过来国际化的市场机制制约天量化的货币发行机制。当国际货币体系进入紧缩时代，如果中国央行依靠资本管制而行事，其实危害是巨大的：
第一，资本管制虽可遏制资本外逃，但会在高成本时代会导致货币政策陷入流动性陷阱，在流动性陷阱背景下，为了刺激经济，保持经济稳定，央行会孤注一掷为市场反复注入流动，导致人民币估值系统崩溃，最终被境内外做空力量所利用。2017年四季度以来，中国实际上已陷入流动性陷阱，央行无论投放多少流动性，市场已然无动于衷。
第二，资本管制会在国际市场体系下限制资本自由流动，从而会导致国际投资逆向选择。近两年来不断有跨国公司关闭境内工厂已显示出国际投资所做出的逆向选择。需要说明的一点是，2018年，尽管人民币出现新一轮贬值，但人民币外汇储备并未像2016年贬值那样出现上万亿规模的流失，主流经济学家很狐惑这一点。其实，本轮贬值基本上出现在贸易战期启动以后，在贸易战背景下，国际做空势力将看到中国被动开放金融市场，因此大量资金以各种方式以各种方式进入境内蛰伏起来等待做空时机，这种解释虽然无法从境内央行公开的信息中获得，但至少有一点可以证明，国内投资的持续减速也说明入境资金处于空转。在国家间，也可以看到这种做空力量的积聚，各国与中国货币互换规模也在增加，而非减少。2019年，一旦中国经济增长速度跌破2008年的GDP6.5% 增长速度平台，国内经济下行空间彻底打开----GDP增速跌破该平台表明中国政府及国有投资长期刺激经济的边际效应已彻底丧失，境内外资金共同做空人民币将成为中国系统性风险共振的第三个重要根源。
一国货币储备是需要恒定在一定水平上的，但是过多的外汇储备往往带来额外的负担，这种负担终会表现在一国超额储备对应本国货币计价资产上，外汇储备积累过多必然造成境内资产估值虚高，与之相对应的是，该国货币购买力虚高。现在中国人民币币值正处在这种艰难窘迫状况，尽管中国主流经济学界认为人民币估值水平处在基本均衡的状态，这显然是不负责任的。从市场出清估值角度看待人民币估值，人民币估值至少被高估30—50%。尽管国内经济学界认为若干年后，中国经济总量将赶超美国，其实这只是建立在人民币高估值基础之上的幻想。一个市场长期不出清并持续累积债务的国家是谈不上稳定并可持续发展的，这点经济学常识都不具备，还搞什么市场经济宏观分析与预测。
