2019年1月24日晚间，中国人民银行（以下简称央行）发布公告，决定创设央行票据互换工具（Central Bank Bills Swap，CBS），公开市场业务一级交易商可以使用持有的合格银行发行的永续债从中国人民银行换入央行票据。并将主题评级不低于AA级的银行永续债纳入央行政策工具（MLF、TMLF、SLF、再贷款等）的合格担保品范围。央行称此举是为了提高银行永续债的流动性，支持银行发行永续债补充资本。
一时间，市场和媒体似乎都群情振奋，有高呼央行放水者，甚至还有抛出中国版QE者。这些观点当然并不靠谱，央行创设CBS，明显是2018年12月25日金融稳定发展委员会办公室召开会议（研究商业银行补充资本有关问题的）的后续工作推进。笔者想要说明的是，在目前的政策框架下，央行此举能起到的作用可能有限，技术上也需要监管政策的调整来配合。
中国银行计划于2018年1月25日发行第一期永续债，发行量不超400亿元人民币，这意味着中国银行间市场首单商业银行永续债的落地。央行在24号晚间发布设立CBS的公告，某种程度上来看，也是为首单银行间永续债的发行护航。不过，从过程来看，似乎并没有想象中那么顺利，截至25日晚间8点40分，发布成功的消息才由媒体公布。
可能有人会问，金稳委和央行为什么要支持银行发行永续债？这还得从“宽信用”支持实体经济的初衷说起。
央行去年以来通过各种形式花样放水，通过各种工具希望加大对小微、民营经济的支持力度，并于三季度末开始逐步试图与美债利率脱钩，不断降低货币市场利率和无风险利率（国债利率较年初下降了60bp，国开债利率较年初下降了120bp），监管政策上也频频释放缓和的善意，对影子银行的态度也变成了“是金融市场必要补充”，但社融和信用就是“宽”不起来，呈现出凯恩斯所提出的“流动性陷阱”的迹象，这其中固然有中国所处的发展阶段和面临的国内外宏观形势的原因，但商业银行风险资本不足也是导致信用“宽”不起来的客观因素。
笔者于2018年8月开始，就多次提出商业银行资本充足率不足制约货币政策“宽信用”效果的问题。随着宏观审慎政策和严监管政策的稳步推进，以及资管新规的逐步实施，商业银行的表外资产逐步移到表内，对资本充足率的要求越来越高，早年发行的次级债和二级资本债也逐步进入了资本减记期，商业银行的资本金压力正变得越来越大。而在经济下行、股市不振的背景下，能够给商业银行补充资本金、尤其是一级资本的渠道十分有限，银行对长期信用投放心有余而力不足。在最近的一篇相关文章中（《从中国所处历史发展阶段看2019年宏观政策走向》），笔者在对2019年的监管政策展望时，就专门提到了“针对商业银行风险资本不足、传统信用“宽”不起来的问题，或也将有相应措施出台。”果不其然，金稳委于次日就召开了专题会议，并于26日早间于央行网站上公布。
那么央行本次创设的票据互换工具对当下的金融市场有什么影响呢？
答案可能与市场绝大部分的声音不同，笔者认为，在现有的制度框架下，如果监管政策不配套进行完善，其影响将极为有限。要阐明这个观点，我们先要从愿意投资银行永续债的需求方进行分析。一般说来，在银行间市场“最有钱”的一定是银行自己，也就是银行自营，这也是有些分析认为，银行自营是永续债的主要潜在投资者的原因。然而，根据2012年发布的《商业银行资本管理办法（试行）》来看，金融机构永续债应该是被作为股权对待的，按照计量资本充足率的标准法来计量应该是250%的风险权重，而根据第三十四条和第三十五条的规定，如果投资金额超出本行核心一级资本净额10%，还要从各级监管资本中扣除。这就完全限制了商业银行自营资金投资银行永续债的能力，毕竟不会有银行愿意牺牲自己的风险资本去成就其他银行。
这样一来，适合投资银行永续债的机构，似乎就只剩下了银行资管（理财）和非银机构，对这些机构的监管相对宽松，不涉及风险资本消耗，但依然存在两个问题。第一，央行设立的CBS，只允许公开市场业务一级交易商使用持有的合格银行发行的永续债换入央行票据，而一级交易商绝大部分都是商业银行，仅有两家券商机构。在当前的制度框架下，商业银行自营无法持有银行永续债，CBS无异于一种摆设。有观点乐观地认为，商业银行通过CBS与央行互换央票后，永续债就可以从资产负债表中减除，只保留央票，央票的风险权重为0。但从央行于2014年发布的127号文《关于规范金融机构同业业务的通知》来看，当时虽尚未推出互换工具，但着重强调了“实质重于形式”原则，由于互换永续债的利息仍归一级交易商所有，因此永续债应与回购一样，不可能出表。否则，就相当于央行直接给商业银行注资，不仅违反了《中华人民共和国中国人民银行法》，更是开了世界央行史的先河，可能就真成为中国版另类QE了。第二，银行资管和非银机构的资金有限，本轮永续债发行规模预计在数千亿规模，非银机构的自有资金有限，且很多资金本来就来源于商业银行，这可能会形成银行自营资金借道非银机构去持有永续债的局面。那么与其再走通道嵌套持有的老路，何不干脆考虑对现行的监管制度进行完善，让央行新设的CBS真正发挥作用呢？
因此，笔者认为，本轮的永续债发行和央行CBS的设立，与QE和放水都相差甚远，本质上还是要疏通“宽信用”的渠道，从技术上支持实体经济发展。而若要达到提高银行永续债流动性，支持银行补充资本的目的，其背后必然要有监管政策的配套完善，这是市场可以期待的。
