董登新:科创板应尽快取消“市值配售”

董登新 原创 | 2019-07-24 11:31 | 收藏 | 投票
关键字:市值配售 科创板 

 

科创板应尽快取消“市值配售”

——科创板应该采用实缴资金“打新”

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新教授

2019年7月23日,中国证券业协会发布首次公开发行股票配售对象限制名单公告,共有29家私募机构、涉及139只产品因超额打新科创板股票,被列入限制名单,时限自7月24日起计算,截止日期为2020年1月23日或2020年7月23日。也就是说,这些违规机构在6到12个月不能参与网下申购。这正是“市值配售”无需缴付申购资金所留下的重大制度隐患。不过,这只是一个开始,将来还有可能出现网上中签者批量弃购的现象。

2018 年 6 月 15 日起生效施行的新版《证券发行与承销管理办法》规定:(1)网下投资者参与报价时,应当持有一定金额的非限售股份或存托凭证。(2)首次公开发行股票,持有一定数量非限售股份或存托凭证的投资者才能参与网上申购。(3)首次公开发行股票的网下发行应和网上发行同时进行,网下和网上投资者在申购时无需缴付申购资金。投资者应当自行选择参与网下或网上发行,不得同时参与。这就是“市值配售”新股的制度依据。

众所周知,在传统A股市场(主板、中小板和创业板),IPO定价存在23倍发行市盈率上限管制,这是监管层有意压低发行价,原本想让股民受益,但它直接撕裂了一、二级市场股价联动机制及内在关系,发行价严重偏低,它人为留给二级市场巨大的炒作空间,因此,在传统A股市场“打新”成为一种无风险暴利,监管层希望将它视作一种福利送给股民,然而,它不仅成就了大机构、大资金、大户的打新垄断,而且还直接导致了股民“盲目打新”、“疯狂炒新”的赌博行为。

与此同时,为了将“市值配售”作为一种福利回馈给二级市场战斗的股民,监管层不允许场外投资者“打新”,而是要求将新股筹码按计划分配,通过“市值配售”、按比例分配给场内股民,其结果是严重扭曲IPO定价,纵容股民盲目打新、疯狂炒新,进而导致每一只新股上市首日开盘必须以44%的涨幅“秒停”,之后还必须连拉N个涨停板,这是世界的唯一,也是世界的奇葩!

事实上,科创板的横空出世,是A股市场的一场革命,它开启了A股IPO注册制的新时代、新征程。科创板已完全不同于传统A股市场,IPO定价不再受监管层行政管制,更没有所谓的23倍发行市盈率上限管制,这是科创板+注册制改革的基本底线:真正实现IPO市场化,监管层无权行政管制。

既然科创板已经彻底废除23倍发行市盈率上限管制,IPO定价完全市场化,一、二级市场差价被大幅缩窄,二级市场炒作空间基本被封杀,也就是说,科创板“打新”不再是零风险,更不是一种福利,它可能是一种高风险,甚至可能上市即“破发”,如此一来,如果监管层仍将科创板“打新”视为一种福利,采用“市值配售”平均分配新股筹码给股民,那么,这将是一个十分严重的制度“漏洞”。

“市值配售”的实质是:申购新股不需要缴付资金。网下询价配售不需要缴付资金,网上申购不需要缴付资金,这样的旧制度如果继续在科创板执行,至少可能带来两大灾难性的后果:

(1)“市值配售”阻止场外投资者“打新”,新股发行无法为一级市场带来增量资金,也无法吸引新的场外投资者进场。每一轮新股发行,每一轮“市值配售”中签缴款,就意味着一轮存量A股资金“失血”、甚至导致市场波动。这是A股市场韧性差的重要原因之一。

(2)“市值配售”按计划平均分配新股,中签者一旦遭遇支付困难,或是市场暴跌,则可能发生网下与网上中签者纷纷“弃购”,最终可能导致“发行失败”,对发行人而言,这是一种十分严重的灾难性事故。然而,中签者弃购的代价,不过是半年或一年失去打新资格,不会有半点金钱损失,因为科创板“打新”不再是福利,而是一种高风险投资。

由此可见,“市值配售”是隐藏在科创板的一枚定时炸弹,也是一个巨大的制度隐患,一旦爆发,它的负面影响将无法补救,它对科创板将是一个重大威胁。

亡羊补牢,未为晚矣。事实上,早在2009年至2012年新股发行市场化改革时,我们就一度废除了“市值配售”,要求新股申购必须实存实缴资金入账,因此,那时“打新”只认钱,不认人,也不分场内投资者和场外投资者。这样的打新,才能真正做到风险自担、买者自负,既不会有“弃购”的风险,更不会有盲目打新、疯狂炒新的状况发生。这才是真正的市场!

然而,从表象上看,由于IPO定价的市场化,导致了所谓的“三高”,再加上2012年底A股开始再次暴跌,监管层被迫“顺应”民意,废止了IPO市场化改革进程。事实上,IPO市场化,并非只有新股“三高”现象,更有新股上市首日“破发”的惊喜,最后导致不少新股发行定价主动贴近地板,这是A股市场从来没有过的市场化行为。

很遗憾,在2014年1月重启IPO时,监管层再次恢复了“市值配售”的旧做法,并规定了23倍发行市盈率上限管制,A股IPO市场化改革被近终止。

现在科创板已经正式实现了IPO定价的市场化,那么,我们有必要尽快废除科创板“市值配售”的危险做法,按照实缴资金规模申购新股。在申购新股期间冻结资金所产生的利息,不归发行人所有,全部划归投资者保护基金,这是皆大欢喜的事情。

总而言之,因为科创板IPO定价市场化,打新已不再是一种福利,而是高风险投资,我们不能继续沿用旧有的“市值配售”,而应该改用实缴资金申购新股,并欢迎场外投资者携巨额资金进场参与新股申购与投资。这也是提升A股市场包容性与开放性改革的基本诉求。

个人简介
董登新教授,武汉科技大学金融证券研究所所长,中国养老金融50人论坛核心成员。研究方向:养老金与资本市场。联系:mypension@qq.com
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