2015可能是一个机会 关键是怎样投资

周其仁 原创 | 2014-12-30 23:15 | 投票
标签: 投资 

一方面高储蓄,大量银行存款,一方面还排队筹资,股市改革还要注册制,怎么改?这个口不解决,整个国民经济结构性问题就很难突破。从这样的分析来看,2015可能是一个机会,把深度改革跟当下对付下行“过日子”结合起来,中间变量就是投资。

 

岁末年初,我们会关心整个中国经济的运行。从2014年的情况来看,一方面经济下行的压力还是很大,另一方面也有很多新技术的应用,以及很多新的领域和机会。

 

在展望2015年中国经济的时候,我们自然希望这些新领域和新机会成长得更快、更强壮,进一步减轻下行调整的痛苦。

 

讨论这个问题,就涉及到一个关键变量——投资。要让那些在未来可能大有希望的产业真正落地,让其在中国经济中起到更大的作用,支撑新的增长,就一定离不开增加投资。比如方兴未艾的互联网经济,尽管网络、虚拟世界和信息是主要要素,但再新的技术也离不开追加投资。

 

如果各位去北大南门,就会看到那里几乎成了露天仓库,每天大量包裹送达,却由于管理原因不能马上送进去,只能堆放在那里;同时,很多零售业的店面却客流稀少,商业地产的租金很难支持。

 

这看起来非常有意思:零售商店缺客人,客人在家上网点货,货送来却没有地方放。要解决这样的问题,就要重新调整城市的空间布局,合理安排仓库、物流和零售,这就需要投资。

 

此外,我们开APEC会议可以采取临时措施,创造“APEC蓝”,但要想持续如此,不可能全靠粗暴的关停手段——手心手背都是肉,空气新鲜很重要,工作也很重要。想在不减少收入的情况下提高空气质量,就要有大量的环保方面的技术、设备和人才投资。

 

我们多年来的高速增长一直是靠投资驱动,特别是2007年金融危机传递到中国以后,原来高度依赖出口的模式部分转变成依赖投资,投资在整个GDP当中的贡献率很高。

 

我们一直认为,过度、过量的投资以及过分依赖于此的增长模式难以为继,白重恩教授有一个观点,我觉得很有说服力。

 

他认为,中国投资在GDP中比例的提高跟全要素生产率的提高之间有个反向关系,投资加大,综合生产率提高的速度会减缓,这就带来很大的一个问题:我们要让新东西起作用,要加大投资,可是,多少年来过度依赖投资这个老毛病会不会在稳增长当中复发?这可能是2015年要面对的一个问题。

 

对此,我也思考了很长时间。多年来,中国流行的投资,特别是政府主导的大手笔投资,从现象上看,大概都有三个要件:第一,要有批文,要立项;第二,要弄一块地;第三,从银行套出一笔钱来。

 

有了立项就可以拿地,拿了地就可以押到银行,然后就能融资,很多大型项目和投资基本都是这个状况。仔细分析这三个要件,是不是缺了什么呢?在流行的投资概念中,不怎么强调自有资本,我们都不大讲究,不大细究。

 

举个例子,这些年来,铁路投资高歌猛进,包括现在“走出去”的高铁外交,但是深入研究铁路投资,却能发现大量负债。

 

政企分开以后,铁路总公司总负债3.5万亿人民币,负债率是64.7%,总资产当中有64.7%是债务。在这么长一段时间里,我们的铁路项目一直是在大量投资,是没有利润的,不可能把利润转化过来充实自有资本,这些年高歌猛进的投资,其实质就是提高负债。

 

再举个例子,我们的所谓土地城镇化快于人口城镇化,城市的物理建设、基础设施扩展也速度惊人,地方融资如火如荼,但是里面有多少自有资本呢?

 

据我所知,大多含糊其辞,搞清债务的总规模都很不容易,更别说自有资本了。我访问过一些地方,建设速度真是令人鼓舞,有当地朋友介绍说,第一任书记来了以后,把城市东西扩大了30公里,第二任把南北扩大了30公里,第三任书记也继续往下扩(当然,这三任书记后来都升官了),最近来了第四任,面对这么庞大的投资后果,怎么消化?

 

我们先不谈怎么消化,先看它是怎么发生的。在这么高速的增长当中,大量的是负债——债务不是银行的,而是民间相互的;钱不是政府的,而要么是银行的,要么是民间的高利贷。这非常有意思,好像形成了一种交叉放贷的投资体制,高度利用了债务。

 

仔细观察中国经济,还有非常有意思的一面:很多机构和主体有钱,却不充实资本,而是借出去。这种情况,我粗略地称之为交叉负债或交叉放贷,它在国有和民营企业或机构中都有不同程度的出现。

 

这个模式非常有意思,因为在经济高速增长的时候,放大效果就会很显著,因为在高速增长期,货币投放比较多,经济有往上走的冲力,物价、通货膨胀率上升比较快,真实利率实际上却比较低,大量利用负债就能形成更多资产。

 

负债较高的经济情况则是倒过来的,由于某些原因,外需、国际市场、预期调整以后,经济下行趋势会非常凶猛,物价指数一降低,真实利率会非常高,在这种情况下,一提高真实利率,经济就顶住了。

 

为什么在社会中,很多主体在市场里赚了钱以后,不会把赚到的钱作为资本金放到下一个经济过程当中去?这个问题需要好好研究。政府高额负债、大量储蓄,之前的4万亿大投资其实不完全是政府投资,很大一部分是银行的钱,而政府的负债程度以及对资本金的重视程度在这些年来都没有显著变化。

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