■苏培科 来源： 11月22日《中国经济时报》
近期，中国股市甚是热闹，在工行、宝钢、中石化、国航、万科、中行、长电、联通等“八大金刚”的推波助澜下，股指大盘一路飘红。１１月２０日，上证指数一举突破了２０００点的整数关口，再度创下了五年来的新高。从９９８．２３点起步，截至１１月２１日的收盘点位２０３７．５５，这轮行情的涨幅已经达到了１０４％。对于如此牛气冲天的行情，市场一片沸腾。
遥想古时三国演义之际，蜀国凭借诸葛孔明、五虎上将等雄霸一方，其“牛市”气焰不言而喻，可是等到他们年迈力衰、纷纷归西之后，扶不起的阿斗最终断送了蜀国的江山。这样的历史会不会也在中国股市上演？会不会出现“成也大盘股，败也大盘股”的景象？
纵观今日之股市，各种历史旧病和结构性矛盾依然存在，大多数投资者都是在苦苦弥补前些年的巨额亏损。股指突破２０００点后，市场中出现了很多类似中国股市的“大盘蓝筹时代已经来临”、“Ａ股正在复制道指的走势”等言论。但实际上，很多投资者都是只赚指数而不赚钱，不少人被“３０年活东，３０年活西”、“二八变八二”、“板块轮动”等往日之经验所误导，在“指数牛市”中越陷越深。
目前，营造以大盘蓝筹股带动中国股市稳步向前的趋势已经成为了现实，中国股市的估值体系也将渐渐趋同于国际标准。那么，这种“指数牛市”陷阱究竟体现在哪里呢？
首先，据中信证券测算的小盘指数显示，目前小盘股平均市盈率已经超过了１２０倍，而大盘股的市盈率则刚接近２０倍左右，他们分析小盘股已成为牛市泡沫的导火索。但当前失真、虚增的大盘指数却掩盖了这一泡沫，大盘股的欣欣向荣和“牛市指数”再次掩盖了中国股市的核心矛盾，即中国股市的估值体系与国际接轨将导致大部分投资者被套，以及大部分股票必将面临“价值回归”、下跌的现实。由于超级大盘股在Ａ＋Ｈ后，让国内股市的估值体系、价值取向和市场走势等都逐渐追随国际市场，国内股市自然也就沦为了影子市场，从而只有最新上市的和低市盈率的少数大盘蓝筹股适应已经接轨的国际市场走势，但以前上市的大部分高市盈率个股必然面临边缘化和价值回归之路，一旦将１２０倍的市盈率回归到２０倍左右，即使是指数上涨到３０００点，中国股市中的投资者仍然将要付出巨大的损失和代价。
其次，目前国内股市在封闭的状态下寻求国际接轨、大量发展ＱＦＩＩ和机构投资者，从而市场中崛起了新生的主导力量，但是由于国内机构的不成熟，使得其投资行为和估值判断紧盯ＱＦＩＩ，而国内中小散会又紧随机构，导致国内股市中的博弈行为严重“一边倒”，于是在最近的几轮反弹行情中，ＱＦＩＩ成了最大的赢家。
实际上，自股指突破１８００点以来，仅仅只是少数指标股在市场中表演，大多数个股反而在其掩护下大幅下跌、出货，使得大部分投资者不但没有赚到钱，反而套牢在这些下跌的股票之中。１１月２０日就是最好的例子，大盘在高歌猛进的冲锋２０００点，但两市中有８４３只股票在下跌，只有少数股在表演。
第三，“指数牛市”仍未彻底唤醒国内投资人的投资信心，无非只是少数大盘股推动的指数股行情和“资金推动型行情”，而这种行情又很容易掩盖问题，只让国内投资者在不知不觉中成为最后的受害者。对于目前这种“依靠增量、牺牲存量”的改革之道和资金推动型行情，以及“人造牛市”之法，是不能彻底恢复市场中的投资信心，而且对市场长远发展不利，也不利于市场化环境的建立和投资信心的恢复。这种像“割韭菜”一样灭掉一茬又一茬的中国股市改革方略，笔者曾多次提出批评。这样虽然股指上涨了，但“指数牛市”背后的价值回调必然会让国内投资者心寒，一旦国内的绩优蓝筹股失去优势、吸引力不再，核心资产都上市之后，估值水平、市盈率等都等同于国际市场之后，ＱＦＩＩ绝对不会依然眷恋一个处于封闭状态的中国Ａ股市场，投机可能会此起彼伏，而绝对不会再恋战。
目前中国股市对ＱＦＩＩ具有一定吸引力的原因是，国内股市在经历２００１年以来的大熊市后，再加上股改自然除权，股价和市盈率都有一定的吸引力，另外由于一些具有国家垄断型的核心国有资产企业要在境内、外ＩＰＯ，需要国际战略投资者，为了取悦这些“外来和尚”，于是这些国有企业以保证收益幅度等做法吸引了一些外资的介入，但是却冷落了国内投资者，于是中国经济高增长和股市中的制度溢价之成果大部分都由外资享受。可是，一旦他们获利兑现，等待高位承接的仍然是国内的投资人。对于这种短视的“割韭菜”式改革机制，时间久了必然会让国内投资者所痛恨，直至失去诚信、市场再次出现枯竭。
第四，Ａ股指数失真现象极其严重，指数早已不能反应市场整体的走势和交易，反而让指数泡沫掩盖了众多股市新老问题，让投资者产生了重大的麻痹。
从目前的市场来看，中国股市在经历了几番洗礼之后，除了少数大盘股之外的大部分股票价值依然远远高于国际市场的估值水平，股票指数严重失真，六只银行股占据了近４０％的市值，“八大金刚”占据了半壁江山，已经严重影响了中国股市的“晴雨表”功能。由于上证指数以总股本进行加权、新股在上市首日立即计入指数且按发行价作基期调整、没有调整股改除权等因素，导致中国股市的股指水分非常之大，股市中的实际财富并未大幅增长。
目前投资者虽然意识到“赚了指数不赚钱”，但并未意识到股市整体价值回调；只看到大盘在上涨之际有大部分股票回调，但仍然没有认识到高市盈率个股整体回调的危险——倘若在Ｈ－ｔｏ－Ａ和Ａ＋Ｈ大量来临后，市场中的投资取向必然向此倾斜，其他上市较早的历史高市盈率股票必然出现暴跌。所以市场和投资者须及时改变投资理念，否则迟早会再次被“割韭菜”。
因此，笔者建议投资者一定要警惕目前这种“指数牛市”的陷阱，认清市场走向和改革方向。尽量避免被动等待“八二现象”的到来，因为“指数牛市”已经彻底改变了游戏规则。
另外，建议管理层及早改革失真的股票指数，恢复股市真实的面貌。在考虑Ａ股与国际市场接轨的同时，要设法全面恢复国内投资者的信心，而非仅仅将目光只盯在“外来和尚”的身上。
