股市与三十六计系列二

冯涛 原创 | 2007-11-18 14:19 | 收藏 | 投票

抛砖引玉——分红套现

在最近的一段时间,利用分红套现成为了一些大股东侵占流通股东权益的有力工具,由于公司上市的时间不同,其表现手法也有所差异。这些手段主要包括两种:一、我们前面提到的针对老股东分红,这种公司主要是那些刚上市的公司,钻法律空子,属于典型的“恶意分红”;二、高额派现,这种公司是那些上市有了一定的时间,不能钻法律空子对老股东分红,更多的是高额派现与高额融资相结合的方式。

(1)恶意分红。

2003年9月,证监会出台《关于进一步规范股票首次发行上市有关工作的通知》(以下简称116号文),规定发行人首次公开发行股票所筹集的资金,筹资额不得超过发行人上年度末经审计的净资产值的两倍。由于116号文没有对“净资产”一词作进一步的限定,所以便出现了一些公司在发行前进行申报审查时,不披露利润分配方案,以保持较高的净资产值进而多募集资金;一旦目的达到,不需要计算募集资金是否超过上限的时候,便开始实施面向老股东的高比例分红。以下我们列举一些针对老股东分配利润的例子。

通威股份 2004年3月2日上市,4月22日对股东进行高达1.3亿元的红利分配。宁波东睦 2004年5月11日上市,5月26日推出分红议案,拟向发行前的老股东10派8.5元,共分配现金5950万;新和成 2004年6月首发,推出10派6高比例分红方案,向老股东一次性派发现金5041万元。 [1]

(二)、高额派现

上市公司分红派现虽然是成熟国家证券市场非常普遍的市场现象,但这种派现必须是以全体股东的长期利益为前提。在企业资金充足的情况下,上市公司对股东实施分红派现无可厚非,并且还是有利于股东的,但在中国的一股独大的股权结构下,上市公司的经营决策权包括红利分配权基本上控制在大股东手中,大股东由于持有更多的股份,能够通过派发现金红利这个合法的渠道从上市公司获得更多现金,并且好多高额派现的上市公司从财务上看现金流并不富裕,现金资产不充沛,并不具备分红派现的能力。上市公司的这种非理性的派现就成了大股东掏空上市公司的另一种手法。

从表六中我们可以看出,从1996年至1999年间,上市公司使用现金派现的数量占整个市场和盈利的公司的数量的比例在明显降低,只有30%左右,而由于2000年3月证监会出台了《上市公司新股发行管理办法》,将上市公司的分红状况作为考察其是否具有增发资格的条件之一时,许多公司为了获得增发资格,实现后续融资而普遍采取了策略性的分红行为(分红在这时已经成了一种普遍的现象,占分配公司的比例达到95%以上)(见表六),但明显的分红数量偏低,(见表七),如果按所有的上市公司来平均,平均每股派现也只有8分钱左右,即使在所有的派现公司中平均,每股派现的数额也仅仅不超过0.14元。但从2002年以来,一直有一些公司的现金分红派现的数量比较大,见表八,支付高现金股利本身并不会让人感到奇怪,可问题是这批实行高派现的上市公司中,竟然有相当一部分上市时间很短,刚刚通过上市募集了一笔巨额资金且其业务增长空间应该说很大,业务所需资金量未来预计也在相当水平的公司(如用友软件)。从理论上说,这些公司上市融资的主要目的就是为了筹集足够资金用于公司的持续发展,但就是这样的公司却把巨额盈余以现金形式返还给了股东。

表六:1992——2002年中国上市公司(A股)股利分配统计

年份

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

公司总数

52

177

287

311

514

720

826

924

1061

1140

1211

盈利公司数

44

168

279

288

479

676

738

838

960

983

1033

至少以一种方式分配的公司数

43

163

258

249

363

367

359

367

686

693

642

派现公司数

34

99

207

173

160

202

234

283

658

668

612

占总数比例(%)

65.38

55.93

72.13

55.63

31.13

28.06

28.33

30.63

62.02

58.60

50.54

占盈利公司数量比例(%)

77.27

58.93

74.19

60.07

33.40

29.88

31.71

33.77

68.54

67.96

59.24

占分配公司数量比例(%)

79.07

60.74

80.23

69.48

44.08

55.04

65.18

77.11

95.92

96.39

95.33

 

表七:1992——2002年上市公司平均派现和送股水平     单位(元/10股)[2]

项目

1992

1993

1994

1995

1996

1997

1998

1999

2000

2001

2002

所有公司平均

0.5

0.82

1.53

1.11

0.71

0.52

0.51

0.51

0.83

0.7

0.67

派现公司平均

0.79

1.36

1.9

1.58

1.61

1.74

1.77

1.63

1.33

1.18

1.33

 

表八:高派现上市公司数量分析[3]

 

1997

1998

1999

2000

2001

2002

10股派现≥3元公司数量

32

36

36

48

42

59

占分配公司的比例

15.8

15.4

12.7

16.7

6.2

9.6

巨灵网2002年4月15日发表的《2002年上市公司高派现行为透析》公布了每股派现超过0.2元的公司共132家,并指出这132家上市公司中只有55家期末现金流量净额高于拟派现总额,70家期末现金流量小于拟派现总额,还有5家期末货币资金数额小于拟派现总额,这些上市公司的派现只能依靠“老本”或向银行贷款以填补资金缺口。即使一些经营业绩良好,现金充沛的公司也是如此。我们这里举一个两市上有名的绩优股“新兴铸管”的一次大额度得分红行为来说明这个问题。

2005年,新兴铸管(000778)拟实行2004年的年度分配方案,每十股派现现金红利10元,总计6.2亿元。由于之前股市一直把上市公司称作“铁公鸡”,也就是说,没有特殊情况,不愿意给股东实行现金分红,现金分红只占有极少的比例,通常只会从上市公司圈钱。所以,市场上一致认为新兴铸管这个大方的企业为中国最大方的企业。但从公司的另一则消息可以看出新兴铸管的矛盾之处。新兴铸管的另一个公告是“公司拟增发不超过12000万股A股”。按照市场上的惯例,一般增发价格相当于公布公告时前一个月的平均股价的85%,相当于按每股5.96增发(按发布公告前30个交易日的平均股价的85%计算)。而一般的公司增发数量又基本上是以报告公布的上限数量增发的,所以,公司拟增发的数额大概是7.15亿(5.96*12000万),比派发的红利还多。那么公司到底是缺钱还是不缺钱?这前后的两个截然矛盾的方案对大股东和流通股东又有什么影响呢?

派现现金红利的6.2亿元是要交所得税的,当时的红利所得税是20%,所以,6.2亿应该交税1.24亿。而增发股票也是有成本的,主要包括申报会计师费用、律师费用、评估费用、承销费用、审核费以及上网发行费用等,这些费用的比例大约在2-7%之间,按照相同金额的股票发行费用大约在3%左右,所以总费用大约在2100万左右。如果按照净资产计算,对所有的股东来说,其实是减少了大约1.5亿,而对大股东来说,由于增发的股票是对现有流通股东和定向投资机构的,自己不会出资购买增发的股票,于是我们可以计算大股东的收益。截至2004年底,新兴铸管大股东占有股份3.36亿股,每股净资产5.54,于是新兴铸管大股东的净资产是18.61亿。如果按照上述价格增发新股,增发股票并派现红利后,每股的净资产是4.58,这样大股东的资产就变成了18.08亿。于是,大股东在资产没有明显减少的情况下,套现了2.7亿元的资金,更何况大股东可控制的总资产更多了,而流通股东却要承担由于增发造成的股价下跌所带来的损失。



[1]资料整理,来源于大智慧证券信息港

[2]吴晓求,《中国资本市场:股权分裂与流动性变革》,中国人民大学出版社,2004.4,167页

[3]吴晓求,《中国资本市场:股权分裂与流动性变革》,中国人民大学出版社,2004.4,170页

本文作者系北京赛思东方管理咨询有限公司(www.senseoriental.com)顾问。

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北大MBA,企业管理咨询,主要负责战略、营销、品牌、并购与重组、企业改制等。 http://www.consulting.blog.sohu.com/ http://www.senseoriental.com
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