2010-08-13《每日经济新闻》
新股发行，保荐机构在其中起着非常重要的作用。保荐机构及保荐代表人是否能够做到诚实守信，勤勉尽责，是否能够恪守独立、客观、公正的原则，无论是对于上市公司的质量，对于投资者的利益保护，还是资本市场的健康发展等方面，显然都是紧密联系在一起的。
但是，自去年IPO重启以来，券商保荐业务所暴露出来的诸多问题，却不能不让市场绷紧神经。保荐代表人持股或他人代持、“直投+保荐”模式下的行业潜规则、PE腐败问题等，日益凸显出现行保荐机制所存在的弊端与缺陷。事实上，IPO新政实施之后，遭遇广泛诟病的还有新股的高价高市盈率发行以及由此导致的巨额超募现象。超募意味着发行人实际融资额超过了融资需求，也意味着市场资源遭到浪费，同样意味着资本市场的优化资源配置功能遭到扭曲。
新股高价发行，发行人与保荐人是最大的赢家。发行人因之能“圈”到更多的资金，保荐人能够获取更多的承销费用。特别是，当某些承销费用与超募资金挂钩时，保荐人的利益无疑更巨大。毕竟，超募的资金越多，进入保荐人“腰包”的费用也就越多。
某种意义上，淡化了“窗口指导”的新股市场化发行，既不是新股定价机制上的市场化，亦不是新股发行节奏上的市场化，而是发行人与保荐人利益的“市场化”。也正因为如此，IPO新政实施后，新股发行市盈率不是更低了，反而是越来越高；新股发行价格不是更合理了，反而变得越来越失去理性。而新股发行所呈现出的“三高”现象，放大了参与者的风险，留给市场的却是“一地鸡毛”。
新股发行，定价是关键。发行定价不仅关系到发行人融资额的高低与承销商承销费用的多少，也关系到申购者能否分享新股“盛宴”以及二级市场参与者能否从中获取收益。客观上，像农行等大型企业发行新股，其发行价格受到影响的因素较多，脱离了估值基础的高价发行很难被市场接受；而像一般的中小企业发行新股，保荐机构则能充分发挥其影响力，有时候甚至是决定性的。虽然新股询价制已施行多年，但保荐机构影响新股定价的阴霾却始终挥之不去。因此，某些新股的发行价格不是由询价机构“询”出来的，反而是保荐机构“估值”的结果。
当发行人与保荐机构的利益被捆绑在一起时，新股发行价格与发行市盈率回归合理无异于痴人说梦。更何况，询价机构常常处于被动的地位。
保荐机构常常用所谓的《价值投资分析报告》来推销其对于新股的高估值，其实，对于发行人的了解，询价机构往往只能看到表面现象，发行人的真实状况到底如何，保荐机构显然更心中有数。但在利益的驱使下，以高估值来迷惑询价机构进而询出高发行价格来，是保荐机构惯用的伎俩。
为什么当初农行发行时，包括中金公司、中信证券、国泰君安等主承销商纷纷给予过高的估值？为什么新股发行时，保荐机构给出的估值区间常常很离谱？一切都是利益使然！
要避免甚至杜绝保荐人以离谱的估值来误导询价机构的现象发生，给保荐人套上“紧箍咒”，以截断其中的利益链条不失为一种有效的手段。具体方法为：当新股二级市场价格低于保荐人给出的估值区间下限（或中位值）时，保荐人应承诺买入发行总额一定比例的新股股份，股价不到其估值的中位值不能套现。以农行为例。中信证券给出农行A股合理价值区间为每股3.02-4.07元，中位值为3.55元，当前农行股价低于3.02元，中信证券应该从二级市场买入一定数量的农行股份，只有当农行股价上涨至3.55元或以上时，中信证券才能套现。
此方法不仅考验着保荐机构的定价能力，亦能防止保荐机构为了自己的利益以高估值来误导市场，可谓一举两得。同样是中信证券，既然认同农行估值在3元以上，面对如今的破发保卫战，中信证券又有什么理由不大举买入呢？
http://www.nbd.com.cn/newshtml/20100813/20100813043427163.html
