“一带一路”峰会将成人民币国际化的新起点

程实 原创 | 2017-05-02 12:37 | 收藏 | 投票 编辑推荐

   “潮平两岸阔,风正一帆悬。”“811”汇改至今,人民币国际化阶段性放缓;而2017年4月以来,相关指标阴晴不定,更加剧了市场对人民币国际化前景的争论。我们认为,人民币汇率稳定和人民币国际化之间存在“跷跷板效应”,抑制贬值心魔是人民币走向世界的前提

  随着人民币汇率运行趋于稳定,人民币国际化加速推进的新机遇已经出现。更为重要的是,2017年5月即将召开的“一带一路”峰会,将以宏观战略激活微观动能,推动人民币国际化从跨境贸易主导向资本输出主导转型,为人民币国际化的加速推进注入新活力。

  据此,我们判断,本次“一带一路”峰会将成为人民币国际化的新起点。短期的指标起伏不会动摇人民币国际化择机加速推进的大趋势,与“一带一路”和人民币国际化相关的投资主题值得长期关注。

  宏观大势,“跷跷板效应”蕴含新机遇。“811”汇改以来,受贬值心魔冲击,人民币汇率出现多轮振荡。汇率预期管理相应加强,并产生“跷跷板效应”,导致了这一阶段的人民币国际化进程放缓。2017年初至今,随着人民币汇率运行趋于稳定,这一桎梏已在迅速消解。我们认为,两大因素将为人民币国际化的加速推进创造新机遇:

  第一,“跷跷板效应”有望逆转。基于长期视角,人民币汇率预期管理与人民币国际化存在显著的 “跷跷板效应”,两者难以齐头并进,一方的加强必然引致另一方的放缓。2012年1月至2015年8月,人民币汇率保持长期稳定,人民币国际化步入快车道。在此期间,人民币国际支付的全球份额从0.25%上升至2.79%,香港人民币存款规模增长69.97%,人民币跨境使用水平和离岸市场规模均实现大幅提升。

  2015年9月至 2017年2月,为消除人民币贬值心魔,汇率预期管理明显加强。人民币国际化进程则缓中求稳,人民币国际支付的全球份额回落至1.84%,香港人民币存款规模下降47.76%(详见附图)。

  今年3月以来,人民币汇率运行的外部环境大幅改善。由于特朗普行情逐渐衰退,叠加欧洲地缘政治风险的相对下降,美元指数走势由强转弱。正如我们之前报告所指出的,在此情况下,通过维系人民币兑美元的阶段性稳定,即可缓释人民币有效汇率的高估压力。因此,人民币汇率运行将在中长期保持稳定态势,推动“跷跷板效应”发生逆转。汇率预期管理将边际趋松,人民币国际化加速推进的新机遇将逐步显现。

  第二,机制建设夯实基础。“811”汇改至今,虽然人民币国际化在总量指标上步伐放缓,但是在机制建设上取得了重大进展,为2017年择机加速推进奠定了坚实的基础。

  其一,“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币中间价形成机制逐步确立,美元在CFETS篮子中的权重渐次调降。因此,人民币与美元的联系显著削弱,保障了人民币能够充分履行SDR篮子货币的储备职能。

  其二,在博弈实践中,有效的预期管理机制得以构建,对非理性共识和单边投机行为形成长期抑制。得益于此,2017年初以来,贬值预期驱动的资本外流明显减缓,人民币汇率在岸、离岸市场的价差日趋收窄(详见附图),挤出了人民币国际化在早期阶段积累的“投机套利”水分,强化了人民币国际化对实体经济的服务效能。

  其三,资本市场开放深化,人民币回流渠道拓宽。2016年,“深港通”落地,伴随银行间债券、外汇市场的开放升级,将长期强化人民币的投资职能和全球市场持有人民币的意愿。2017年1-3月,境外投资者持有境内人民币金融资产的规模已实现连续增长,月均增速达到2.12%(详见附图)。

  微观动能,“一带一路”峰会注入新活力。今年5月,“一带一路”国际合作高峰论坛即将在北京召开,致力于凝聚各方共识、确定重大合作项目以及构建中长期合作机制。从两个层面出发,本次峰会将以宏观战略激活微观动能,为人民币国际化的加速推进注入新活力:

  第一,经济效应释放。纵览全球经济形势,本次峰会恰逢其时。

  一方面,对中国而言,4月25日中央政治局会议强调,要坚定不移推进经济结构战略性调整,确保供给侧结构性改革得到深化。因此,产能“去旧育新”依然是未来中国经济转型的关键,中资企业亟需扩大人民币对外直接投资,加强“一带一路”国际产能合作,发掘沿线国家的市场潜力。

  另一方面,对沿线国家而言,在全球宏观乱纪元下,迫切需要中国输出人民币资本和稳定性资源,改善基础设施和产业结构。并且,随着美元进入加息通道,经济周期普遍滞后的沿线国家急需降低对美元的过度依赖,削弱美联储货币政策的负向外溢作用,进而为人民币成为区域中心货币提供了空间。

  本次峰会计划打造“一带一路”长效合作机制,构建更加紧密务实的伙伴关系网络。这将实现各方利益诉求的精确匹配,充分释放人民币国际化的经济效益,进而切实调动各类主体、尤其是市场微观主体的积极性。

  第二,主导动力升级。得益于中国作为贸易大国的优势,跨境贸易一直是人民币国际化进程的主导动力。但是,近年来全球贸易增长持续低迷,据IMF预测,2017-2022年全球贸易增速为3.9%,大幅低于1980-2016年的历史均值5.3%。因此,新阶段的人民币国际化亟需配备新动力。

  面对这一挑战,本次峰会将围绕基础设施互联互通,确定一批重大合作项目,有助于推动人民币国际化从跨境贸易主导向资本输出主导转型。

  一方面,“基础设施建设+国际产能合作”的对外直接投资模式,将以沿线产业园为支点,在局部形成人民币的网络效应和闭环流转,创造人民币支付、结算、计价和储备的综合需求,盘活人民币国际化全局。

  另一方面,这也是人民币国际化脱“虚”入“实”的过程,使人民币国际化稳健根植于区域经济一体化的现实需求。这将避免重复1990年代日元国际化中过度投资海外房地产、金融资产的错误路径,防范因资产泡沫而导致本币国际化水平的骤升骤降。

  聚焦五月,人民币国际化迎来新起点。基于以上分析,如果今年5月的“一带一路”峰会达成预期成果,2017年人民币国际化将择机加速推进。新阶段的人民币国际化将凸显三点新特征。

  第一,经济效应切实显现,政策引导与市场驱动紧密结合,本轮人民币国际化推进的主体更为多元、层次更加丰富、举措更具活力。

  第二,本轮人民币国际化推进将以“一带一路”沿线区域为重点,以资本输出为重点,以实体经济直接投资为重点,加快人民币成为区域中心货币的步伐。

  第三,货币当局将采用疏堵结合的监管政策。资本流动的“宽进严出”仍将持续,但对境外实体经济和新兴产业的人民币直接投资会逐步放松,支持对“一带一路”沿线区域的资本输出;汇率预期管理的“底线”依然存在,同时会逐步提升离岸人民币市场的流动性和多样性,拓宽“一带一路”项目的融资渠道。

  有鉴于此,我们认为,当前的指标起伏不足以动摇人民币国际化择机加速推进的大趋势,与“一带一路”和人民币国际化相关的投资主题值得长期关注。

人民币国际化与汇率预期管理存在显著的“跷跷板效应” 资料来源:Wind及我们的整理人民币国际化与汇率预期管理存在显著的“跷跷板效应” 资料来源:Wind及我们的整理
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个人简介
程实,1979年生,毕业于复旦大学国际金融系,获经济学博士学位,现供职于中国工商银行城市金融研究所,宏观经济分析师,主要研究领域为世界经济和国际金融。
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