信心是市场稳定的基石

陈志龙 原创 | 2018-12-18 13:44 | 收藏 | 投票 编辑推荐
关键字:中国经济 投资 股市 

  13日的中央政治局会议在强调 “六稳”的同时,首次提出了“提振市场信心”的说法。虽然,新闻稿中没有直接指向股市,但今年股票市场日益加强的低迷态势,和其对投资、消费及内需增长的遏制、潜在的对全局性金融安全的威胁已越来越引起最高决策层的关注。从10月中旬开始,决策层下大力气维稳市场。国务院、一行两会领导喊话释放积极信号,监管部门和地方政府紧密配合,跑步进场,鼓励并出台了包括成立纾困基金在内的维稳措施,银保监出台了《商业银行理财子公司管理办法(征求意见稿)》允许银行理财子公司对资本市场进行投资。

  应该说,这些措施对缓解市场困难起到了一定作用,但最近随着外部市场环境日趋恶劣,贸易磨擦持续反复等因素的综合作用下,缓解股市困境的一些积极办法部分被对冲,市场再度进入一个比较困难的时候。当此时,政治局会议提出“提振市场信心”,并提出“努力实现最优政策组合和最佳整体效果”的积极的建设性方案,随着扶持稳定市场、促进市场基础制度改革和完善、鼓励长期资金进入、促进国企和民企改革深化及新一轮超预期扩大开放政策的落地,到了一定时点上,这些政策的累积效应一定会得以积极的体现。

  市场经济中每个个体都在追求自身利益,都会被看不见的手引导,从而自动实现整体的最优结果。从技术上讲,每个个体都会对价格信号做出相应的反应,从而在市场出清的均衡价格上实现供需平衡。看不见的手是受信心的牵引,经济大厦和资本市场一样,都是建立在信心这个基石上的。经济周期有两个主要特征——繁荣和衰退背后的思维模式,很重要的一点是信心模式。信心及其乘数效应,是经济周期中核心的思维动力模型。行为金融理论告诉我们一个简单道理,好的信心就是好的预期。我们最近频繁提及的预期管理本质就是信心管理。经济处在小阳春时,春光明媚,人们心情愉悦,对未来有信心,就会大胆借贷、消费、投资和参与市场交易,而大雪冰封时,人们觉得春天还很远,信心不足时就会“冬藏”,缩手缩脚,压缩消费,退出市场,袖手旁观,啥也不做睡大觉。市场无法自动实现均衡,加剧不稳定性波动,消费和投资市场就会冷却,甚至出现断崖式下跌,直到下一次均衡的来临。经济金融史本质就是人们信心满满与信心消退的潮起潮落的治乱循环史。信心是凝心聚力的发展动力之源。次贷危机最严重的时候,小布什问他的财经管制团队:“我们为什么会输得那么惨,落到今天这地步,走到如此的至暗时刻?”财长萨默斯回答说:“过去我们不算恐惧,但是太贪婪。而今我们不算贪婪,但是太恐惧了。”正是人性中普遍的贪婪和恐惧,危机中人们的信心彻底崩溃,恐慌性共识、所有人会齐心协力把市场逼向灾难的墙角,从而迎来最糟糕的至暗时刻。如果没有信心的提振,就走不出这片沼泽地。

  明斯基的金融不稳定理论可以用一句著名的话来总结“稳定即不稳定”,经济一片繁荣的时候,其实已经埋下了危机的种子。上世纪美国经历了高速发展的“咆哮的二十年代”,1929年,美国金融体系崩盘,数以万亿财富消失,经济陷入了长达数年的大萧条之中,半数以上的银行倒闭,恐慌性挤兑导致金融业大面积停业。危机年复一年,它摧毁的不仅仅是财富,还有人们的意志与信念。“失业率高达两位数,对美国的中产阶级来说,精神消沉成了一种比贫穷更可怕的时代疾病。因为多年奋斗换来的生活被彻底湮灭,而且可能永远无法失而复得。”罗斯福总统接手千疮百孔的美国时,他要做的第一件事就是要重振旗鼓,恢复美国人的信心,通过实现罗斯福新政和颁布《经济机会法案》,通过构建社会安全网稳定民心,发挥美联储最后贷款人的作用,构筑对金融体系强大的保护网,稳定金融体系。艰难岁月里,他多次在白宫会客厅的壁炉前向国民发表《炉边谈话》,与国民推心置腹谈如何共克时艰。我最近经常翻阅这本小册子,其中一句著名的演讲词是:“我们唯一应该恐惧的就是恐惧本身。”它历史性地成为一个时代奋进的号角,把美国人民从灾难和消沉中唤醒,“新政”通过一系列积极有效的改革,把美国经济和美国人民从迷茫和危机中拯救出来。所以,过去几十年前,多位中国领导人访美时,都喜欢在白宫的壁炉前留个影,既是对那个难忘时代的追忆,也让我们在面对类似遭遇明斯基时刻的重大挑战时得到某些积极的启示,本质也是一种价值观的认同。2008年危机中,中国的一位领导人说过,信心是金。为恢复信心,大胆启动了逆周期调节,启动4万亿的救市计划,实施大规模的基建和消费刺激,有效稳定了经济全局,中国经济成为稳定全球经济的定海神针。

  从个体来看,信心也是经济人理性抉择的体现,人们根据信息和市场情绪做出理性预测,然后再以这些理性预期为基础做出投资或者消费决策。而信心和信任的增强有时又是会超越理性的范畴。市场好的年景,人们预期普遍乐观,信心高涨,对市场有信任感,认为明天会更好,他们就愿意贷款,自发地追加投资,乐观地相信自己会取得成功,也敢于消费。乐观的情绪不断扩散,人们搁置怀疑和无谓的争论,积极投资,当大家都这么做时,经济就充满活力,资产价格就会升高,市场就繁荣。而信心疲软时,人们投鼠忌器,首鼠两端,投资消费就十分谨慎,甚至大幅度缩减消费和投资,所谓现金为王,通货紧缩就会来临。从资本市场来看,今年以来,实体经济不振,企业经营困难,资本市场信号一度迷茫,市场萎糜,随着指数不断下沉,股票处于超卖超跌状态。实体经济困难传导到债券市场,违约事件不断,上市公司大股东无一不用抵押手段套现,4万亿的股权质押成了堰塞湖,险相环生,资本市场的风险有向银行体系传导的可能。伴随着股市连创新低、成交量不断刷出地量,社会没有财富效应,房地产成交低迷,汽车等大宗消费连创新低,背后本质都是信心不振的体现,这些都加大经济下行的压力。所以强力推进“六稳”工作,特别是提振资本市场信心,有效加强预期管理,防止以资本市场、汇率市场等敏感带有信心风向标意义的市场风险向金融体系和更巨量的房地产市场传导,对维护金融全局的稳定、守住不发生系统性金融风险这个底线是极端重要的。兹事体大,现在各方在这个问题上的共识已经达成。

  中国经济金融已是巨量的复合体,正因为体量太大,所以更加摔不起大跟头。当前,在复杂的内外环境下,经济金融业处于历史的高速转弯处,大国经济金融治理的难度比以往任何时候都要复杂,面对各种莫测风险和全新挑战,建立科学的宏观决策体系和预警体系比在顺周期时更加重要,而近年从资本市场、外汇及其它相关市场频繁暴露的局部风险提示我们,重大金融决策要比顺周期时更加小心翼翼,更加审慎,更加如履薄冰。在金融业过去几年的狂飙突进中,由于金融市场结构性与制度性缺陷并存导致安全阈值劣化。几轮不同路径的去杠杆,在时机、节奏、力度的都有值得再推敲、再复盘和再检讨的地方,对影子银行作用和杠杆率的界定不清晰,从监管放纵到监管超调矫枉过正,七手八脚、棍棒齐下、鲁莽激进的运动式监管,极易触发突发性、系统性、灾难性的风险的隐患,“不成熟的市场、不成熟的监管、不成熟的投资者”相互强化,极易使得“在防风险的运动中酿成新的重大风险”,甚至触发系统性风险。人类百年金融危机史的经验教训启示我们,金融风险集中集聚的时候,重大金融调控政策的出台要服务并服从于经济全局的稳定,要有助于稳定全市场的信心,科学有效地提升整体的防风险能力。要有疱丁解牛的专业技能精巧施策,不能盲目地手起刀落一刀切或随意切一刀,以至出现超乎预料的手术台上大出血,面对难以收拾的局面时惊慌失措,再手忙脚乱翻烧饼,七手八脚打补钉,而此时损失往往已经酿成,亡羊补牢的代价非常高。如是者三,对市场信心的冲击和对监管权威的负面影响也很大,长此以往对经济金融的安全运行伤害极大。

  李光耀先生几年前在谈到新加坡如何在短短的二三十年间发展成为亚太地区重要的金融中心时说,“我们要从内心敬畏市场,尊重市场,因为我们(在金融方面)错不起,我意识到一个文明社会是何等脆弱。我们取得今天的成就不是偶然的,每一个可能出错的事情,我们都竭力避免,因此我们才有今天的成功……我们有一个良性运作的制度,这个制度需要我们投入智慧和专业技能、对市场的深刻理解和强烈的信托责任。”过去几年间,与复杂的金融环境相应的,诸多政策需要实事求是的理性深刻的反思和监管流程的重建。宏观经济决策部门和监管当局在经济金融体系处于明显风险苗头的时候,要对事态可能的发展方向有清醒的预判,要敬畏市场的内生力量,政策出台要把握时机、节奏和力度,要考虑到政策的协同效应,考虑到市场承受能力,防止监管竞赛导致监管竞次。上手术台前要要做好沙盘推演,有风险提示和应对预案,要有责任人签字,以及时有效应对手术中可能出现的重大风险。要未雨绸缪,理性决策,科学施策,避免出现政策超调下的市场异常波动和剧烈动荡,防止因为崩溃性失血冲击市场稳定,造成信心危机,伤及监管权威。

  现代经济是一个复合型的系统,经济运行中两个重要的风险触发器,可能造成大失血,冲击经济全局。一是资本市场,二是房地产市场。前者,2015年以来的资本市场代价惨痛,数以十万亿计的市值损失,余音绕梁,负反馈效应至今三年多仍未消散,这是教科书式的经典案例,其弥足珍贵的教训值得深刻记取。上世纪90年代,日本经济金融体系在蹩脚编剧的导演下制造了一场天崩地陷的泡沫破灭惨剧。十年前,源自华尔街的次贷危机席卷全球,酿成人类百年金融史上最严重的金融海啸。资本市场的负反馈机制最终会传导到实体部门,房地产市场的脆弱性也因此加大。当年,美国的房地产市场沸腾时,格林斯潘“巫师和魔法师”式的金融创造,其主导的极端自由市场的金融放纵如火上浇油。贪婪的金融资本主义的力量与政府其他政策相组合,“开启了一段奇妙的政府型泡沫周期”,最终将经济金融体系推到暗无天日的困境。政府过高估计了对经济的操控力,所有的泡沫制造者、参与者都笃信“政府泡沫”不会破,最终身陷其中不能自拔。

  所有的历史都是当代史,不要浪费任何一场危机的教训,回望那些资产泡沫破灭时巨石陨落的壮烈往事,对于我们建立宏观审慎的宏观调控决策体系、警醒市场决策者树立强烈的信托责任都是弥足珍贵的历史镜鉴。如李光耀先生所说的,“对每一个可能出错的事情,我们都竭力避免”,“确保权力交到具有基本优秀品质和专业技能的人手中。”要有一种好机制,让专业的团队和职业精英恪尽职守,忠诚履职,“他们要认识到,如果滥用人民赋予的权威与权力,造成重大损失就是对人民的犯罪。”我们这些年在这方面的教训不少,也不可谓不深刻。

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南京大学长江三角洲经济社会发展研究中心特聘研究员,财经作家。微信公众号njchenzhilong
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