科创板“破发”,来得有点早

傅子恒 原创 | 2019-11-11 17:52 | 收藏 | 投票

  科创板自去年11月5日设立满一周年,就在大家探讨科创板推出的战略意义、对“硬科技”拉动经济新效能充满憧憬与期待之时,科创板却在悄然之中,出现多只股票跌破或逼近发行价的现象,使得“破发”再度受到市场关注。

   新股“破发”在历史上曾经多次出现,每一次出现都会是一个热点话题,它在某种程度上是市场的一个温度计,因此具有一定的指标意义。“破发”最直接的观感是,市场不认可股票的发行价格,也即是说,阶段性而言,市场愿意接受的均衡价格,位于发行价格之下。这里可能有多方面的原因,如新股定价过高使得投资者认为有泡沫的成份,市场对上市公司未来的成长性缺乏预期,或者投资者对上市公司某一方面问题存在忧虑,而在行动上选择退出观望,以及二级市场行情低迷、流动性匮乏,系统性拖低市场估值,等等。我们观察,此次科创板新股“破发”引发额外关注,主要还在于以下异于以往的三方面原因:

   一是首批股票登陆上交所刚满百日即出现破发。追溯十年前,2009年10月30日,创业板首批股票在深交所登陆,时隔半年之后,到2010年5月20日,创业板出现了首只上市新股收盘价“破发”;科创板首批股票于今年7月22日上市至今,昊海生科上市后的第六天收盘破发,久日新材于上市后的第二天收盘破发,7月22日首批上市的容百科技至11月7日开盘破发。至11月11日,另有天准科技、新光光电、杰普特、宝兰德等多只股票破发或接近破发。比较而言,此次的科创板新股“破发”,在时间上来得早了一点,范围也扩大了。

   二是科创板IPO实行与国际接轨的注册制,同时进行了多个方面的机制创新改革,区别于主板、中小板、创业板“约定俗成”的最高限价模式,科创板IPO实行机构自由定价方式,并且实行承销券商跟投机制;同时,科创板对战略投资者的配售股票,在锁定期内可以融券出借给券商在二级市场抛售,这使得科创板在做多与做空的双向波动中,做空的筹码工具大为增加。科创板股票上市之后,许多个股的加速下滑,有没有融券做空这一因素导致?相信又是一个饶有趣味的话题。

  由这个话题再引申一下,注册制的核心是IPO的市场化,同时伴之以严格的退市机制,也即是所谓的“宽进严出”。“破发”可以视为市场优胜劣汰的结果,不仅于此,可以预计,今后科创板还会出现退市的股票,而从目前主板退市个股持续快速回落跌破面值、成为仙股的情况看,以当前科创板平均的高估值计,如果出现退市的股票,届时下跌之惨烈的局面,也一定不会出乎意料之外。由此观之,“破发”也在提示着,对于科创板当前的二级市场,投资与投机均属不易,需谨慎而为。

   第三个方面,科创板“破发”之引人注目,还有一个原因是科创板的机构主导属性,市场更易于观察机构投资者的心态和行为。科创板有50万元的准入门槛,以A股市场的户均资金规模,50万算是大户级别以上的玩家了。从科创板走势看,在前五个不设涨跌幅限制的交易日之后,极少有个股触碰20%的涨跌停板的现象发生;即便在前五个交易日,波动幅度超20%的也不多见,甚至日均波动整体小于主板与创业板,反映出大户与机构对科创板二级市场谨慎参与的心态。科创板登陆股市时万众睹目,过高关注度预示着过高的估值,在一定时期内大大压缩了二级市场后续的投资机会,从而使二级市场投资是沙中淘金,非常困难,这是一个客观事实。——其实即便科创板股票不被过度高估,其“科技+创业”的企业属性,也决定了整体的高风险性。高估的市场向下进行“均值回归”,也就成了具备“合理性”的大概率事件。

   科创板“破发”是对投资者最现实的风险教育。

   科创板“破发”对券商等中介机构的启示是,机构定价也应当回归理性,审慎决策;对赚取项目承销费用与跟投损失之间进行收益匹配方面的权衡,也就理所当然地需要纳入其决策视野之中。

   而新股“破发”原因如果只用一个理由进行总结,那就是股票的定价高了。A股市场自诞生三十年以来,在多数的时间里,二级市场从来不惧高溢价,大部分时间都在续演着“新股不败”的神话,如今科创板的“破发”以及分化、回落的表现带来不一样的变化,也许正是真正市场化的开启。从更宏大的背景看,在一、二级市场投资配置的对比中,胜利者是上市公司股东及IPO前的初始投资者,失意者是二级市场的投资者,体现的是资本市场支持实体经济发展、支持科技创新与创业的政策目标。“破发”是一个市场行为,作为原始股东的一级市场依旧可以大获全胜,二级市场让利的现实仍将延续(当然投资功能也需要持续培育),这是广义社会资源配置的一个方面。从二级市场投资角度,耐心等待市场冷却与恢复理性,精心研究上市公司与选择标的,才是最紧要的。而从市场投资者结构演化看,发达市场机构化的前景,也将会是A股市场的前景。

          本文发表于11月11日《证券时报》专栏版

 

 

个人简介
经济学博士,高级经济师,会计师。目前从事证券研究工作,关注领域为宏观经济、证券投资与公共政策。著有《经济能见度:财政政策与收入初次分配》、《证券分析师眼中的财务指标》、《股权分置改革全接触》、《深度透视:寻觅股市…
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