公司不盖楼就是没实力吗?

陈志武 原创 | 2018-03-02 11:34 | 收藏 | 投票 编辑推荐
关键字:公司 估值 创业 

  几年前,看到国内汽车配件公司很多,许多是小作坊,一位朋友就跟我谈,“为什么我们不成立一个公司,并购控股上百家汽车配件厂,然后将公司上市发行股票呢?”我说这主意很好,开始跟一些地方谈。他回了一趟四川老家,回来很兴奋,“老家地方政府很有兴趣让我们去并购,也愿意把3000亩地以1亿元的价格卖给我们!”这话把我吓晕!且不说刚开始创业时资本很难融到,即使能融到,资本也是珍贵如金,怎么一开始就要把这么多资金扎进土地资产里,而不是最大化地用于发展主业呢?

  你也知道,有很多朋友,不管是办律师所、软件公司、教育机构,还是做实业制造,都喜欢一开始就买房地产、买写字楼,让公司资产很重。问他们为什么,答案都是:“这些年房地产投资,多赚钱呀!土地一直在升值呢!”他们说得也对,只是忘记了成立公司的初衷是什么。

  那么,为什么珍惜资本的方式是尽量租房、租写字楼呢?轻资产为何是上策?

  如家酒店的起初

  我就以如家酒店的故事来谈谈珍惜资本的问题。沈南鹏是我耶鲁大学的校友,也是我多年敬佩的老朋友。上世纪90年代他从投行做起,后来在1999年,跟季琦、梁建章、范敏一起创办携程。随着业务的发展,2001年8月携程又成立唐人酒店管理(香港)有限公司,计划在国内发展经济型连锁酒店项目。同年12月酒店管理公司正式将“如家”定为品牌名,并申请商标注册。那一年,“如家”成功发展了11家加盟酒店。

  到2002年6月,如家连锁酒店的数量已达到20家。再经过三年的努力,到2005年9月,第51家店开业。从那之后,新店开张速度加快,在接下来的半年里,就多开了20家新连锁酒店。至2006年5月,第131家连锁店开业,如家几乎是每天都在某个地方开一个新店!到了2008年初,如家酒店数目已经超过500家!

  这些年,随着中国经济和人们收入的增长,商业和消遣出行的数量都在快速上升。像经济酒店这样的传统行业,成功的诀窍肯定跟规模相连,没有规模就很难胜出。而要靠规模致胜,就必须建立大量的连锁店网点。那么,500家连锁店是一个什么概念呢?

  如果自己盖楼或者买楼,假如每家店有200间房、每间房50万购置费,那么,一个分店就需要1亿资金,而500个连锁店就要500亿元资本!对于初创公司来说,这是个天文数字!

  那怎么办呢?

  答案是尽量租楼房,签长期租赁合同。特别是在如家刚创业阶段,各地政府以及大小国企都有许多招待所,所处位置好但经营管理很差,许多还亏损,也愿意被长期租出去。按照当时我了解的,如家租来一栋招待所后,大概花1000万左右就可以完成装修和装饰。也就是说,如果是如家自己建楼或买楼,1.1亿元只能买下一座连锁店的资产并完成装修;而如果是租楼,同样的资本可以做下来11个连锁店!节省的资本对于靠连锁规模取胜的如家,是多么重要呀!一旦开业,酒店的租金靠未来现金流就能支付,不需要资本投入。

  你可能会问:“租楼”固然好处多多,但是买下楼房资产不是还可以升值吗?两相权衡之下,为什么如家最终选择了租楼呢?

  楼价的确可以涨,但也可以跌。即使涨,赚的也只是资产升值的钱,对如家本身的业务扩张无益,不仅不能对如家的未来收入流带来正向联动效应,而且还牺牲发展机会。

  轻资产是上策

  实际上,租楼不仅让如家用有限资本发展最多的连锁店,而且使公司估值更高,因为这使公司的资产规模更小、负债和净资产更少,降低了资产回报率和净资产回报率计算公式中的分母,抬高资产回报率和净资产回报率。之前说过,资本市场不喜欢公司资产太重,而是更看重未来收入流,因此,租楼是酒店业达到轻资产的最直接方式。

  租楼策略当然不是如家首创,而是国际酒店行业多年的做法。像君悦、喜来登、索菲特等知名品牌酒店公司,都是长期租用其他投资者的楼宇,让自己资产很轻,而且甚至连具体管理酒店的工作也外包给专业公司,自己只拥有酒店的品牌,资产轻到完全看不见,靠特许自己的品牌赚取现金流!

  零售连锁店公司也采用类似策略。特别是在上世纪年代,像Kmart、Sears这些美国连锁商店公司,把自己拥有的一些商场楼房出售给特设商业地产基金,就是所谓的REITS(房地产信托投资基金),同时又从这些基金手里把商场反租回来、每个月付租金给基金,这些REITS基金通过出售自己的股份给投资者,以实现融资。你可能会问,“为什么要多此一举,走一圈呢?”其实,这是多赢的安排。对商店公司而言,这让它们实现轻资产,提升资产回报率和净资产回报率,股价会上涨;而对投资者来说,像保险公司、退休基金和老年投资者,都喜欢靠稳定租金实现分红的股票,REITS基金满足他们的偏好。所以,这是一个根据投资者偏好重新组合公司资产结构的做法。

  以前,国内石油公司很传统,总觉得只有自己拥有的油田才能开采,因此总是融资量大、资产规模臃肿。几年前,我给一家大型国企石油公司建议:你们完全不用资产那么重,如果你们的强项特长是石油勘探开采,那为什么不让别人买油田,你们帮他们勘探开采并相应收费呢?当然,这里的关键选择在于,这些公司是以石油资产投资者为定位,还是以石油勘探开采技术公司为定位?如果是前者,当然资产要重;而如果是后者,就完全不同了。

  回到如家的话题,2006年10月如家在纳斯达克上市。之后更加快速拓张连锁酒店模式,到2015年底有2922个连锁酒店。2016年4月,首旅酒店集团以110亿元收购如家100%的股权,并将其从美国退市私有化。沈南鹏的创投能量,在过去十几年发挥、延伸到众多产业,最大化了金融资本的创新潜力,他的商业逻辑很值得学习。

  首先,在创业初期,资本尤其珍贵。每一块钱的资本都要花在对未来主业收入有正面贡献的事情上。其次,从如家的案例看到,租楼是实现以最少资本最大化发展连锁酒店的理想策略,而结果是资产轻、资产回报率高、公司估值高。对于连锁商店、连锁学校等行业而言,剥离楼房等有形资产给特设基金并从后者反租,也是达到重组公司、达到轻资产目的的办法。

  因此,只要把握好轻资产的逻辑,不管你是石油、矿山行业还是制造业,也可找到适合自己公司的策略。过去,人们总以公司楼宇多气派、占地面积多少来判断公司的实力。如果一家公司没楼没地,就会被认为没实力。所以,在中国,一旦公司经营成功,公司主事者就喜欢盖大楼,搞得很气派,即使这些东西不是必须的,也要做。但是,现代资本市场更在乎未来收入能力,只要未来收入预期高,就愿意给高估值。如家的估值高不是因为它拥有多少楼房资产,腾讯的市值接近4万亿,也不是因为它有多少楼房或其他硬资产,而是因为它未来的增长前景。

个人简介
现任耶鲁大学管理学院金融学终身教授,北京大学光华管理学院特聘教授。主要研究方向:市场监管、资本市场、证券投资管理、公司治理、公司财务与组织战略、股票定价等问题。
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