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“聪明”的钱
价值中国推荐 2017-06-26 17:10 英大金融2017年第4期 解读此文 收藏此文
数十万亿元规模的资管资金在股市、债市、楼市里涌动潜行,怎样的逐利冲动,使之疯狂?追踪那些“聪明”的钱的动向和操盘手法,有助揭开中国金融市场的潜在风险隐患。

  文  |  本刊编辑部

  “假如给我一个支点,我就可以撬动整个地球!” 这是古希腊科学家阿基米德流传千古的名言。“杠杆定律”也成为重要的物理学理论。

   如果把“杠杆定律”用于金融市场会怎样?金钱永不眠。“聪明”的钱总会流向它觉得“舒服和安全”的地方,并会用杠杆撬动数倍乃至十倍、百倍的收益。但杠杆也是一把双刃剑,稍有不慎,就可能酿成金融风险。


   2017年初春,乍暖还寒。在中国金融市场,一场由央行牵头、一行三会对资管行业去杠杆的监管风暴降临。央行发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》内审稿,在市场上迅速扩散,并产生很大的影响。核心内容包括:其一,打破原有按照三会的分业监管规则,把理财产品、信托计划、公募基金、私募基金、证券公司、基金子公司、期货公司、保险资管等都划入监管范围;其二,全面统一杠杆比例要求;其三,严禁多层嵌套,限制委外通道业务。

  数十万亿元规模的资管产品,银行理财规模最大,险资、券商资管和基金子公司业务增长最迅速,它们将何去何从?股市、债市、楼市,资金涌动潜行,怎样的逐利冲动,使之疯狂?英大金融记者深入一线采访调研,追踪那些“聪明”的钱的动向和操盘手法,独家披露一幅去杠杆下的资管浮世绘,意在揭开中国金融市场的潜在风险隐患。

  股市:隐形配资

  股市配资加杠杆自2014年券商的融资融券放开,才被投资者广泛了解。随后,2015年的一轮大牛市,就得益于股市的配资行为,被市场称为“杠杆牛”。据北京一位私募基金经理回忆,当时许多互联网金融公司、P2P公司,把网上借贷资金池中的钱腾挪出来,通过成立信托产品、资管产品,加上3倍甚至更高的杠杆流入股市。而银行理财产品也不甘寂寞,通过伞形信托,配资去炒股票。 但很快,也正因为监管层清除场外配资,股市出现了“千股跌停”,这种高杠杆的产品,亏损8个点就要补充保证金,如果无法提供,就会被强制平仓。

  2016年的“宝万之争”,则是股票二级市场的杠杆并购经典案例。“门口的野蛮人”宝能强行收购万科所用的资金,就隐现着资管的影子。剖析宝能系突袭收购万科动用的资金,可以看到通过9个资管计划,宝能系将万科近10%的股份收入囊中,并购资金包括保险资金、融资融券、债券在内;再细看资管计划,优先—劣后安排中,优先级份额大部分资金来自银行理财资金。

  有说法称宝能系用20倍杠杆与王石对垒,而姚振华却认为实际杠杆倍数仅为1.7。不管怎样,前期收购资金来源于前海人寿的保险资金,金额达104.22亿元;之后由券商资金接棒,宝能自有资金39亿元,以1:2的杠杆撬动券商资金78亿元,合计金额117亿元;最后银行理财资金入场再加杠杆,组成约232亿的资管计划购买万科股票。没错,资金均来源于保险、证券和银行等正规的金融机构。

  2015年,“千股跌停”使得股票配资熄火,资管行业开始面临严重的“资产荒”。找到“低风险”的高息资产成为各大资管机构的头等要务。从“宝万之争”事件看,显然,他们找到了这么一类资产,即杠杆并购融资。不过,央行的内审稿规定银行不能直接把钱给客户去炒股票,贷款的方式也更加麻烦。

  于是,“聪明”的钱换了新思路,采用“股票收益互换”工具最大限度地从资本市场获利。“上市大股东吃肉,我们喝汤。” 某券商资管经理张飞鸿(化名)如是说。

  这样的资管产品被市场称为“结构化产品”,一般是上市公司实际控制人、高管出资做劣后方赚取浮动收益;资管产品的资金做优先方,提供2倍或更高的杠杆,赚取固定收益。资管产品通过低位认购定增的股票,拿到筹码,待股价上涨解禁之后卖出获利。

  股票收益互换交易采用场外协议成交的方式,一共三步曲:第一步,券商借钱给大股东,大股东支付年化约7%~8%的利息;第二步,大股东用借来的钱购买自己的增发股,然后把股票交给券商代持;第三步,等定增解禁时,券商把持有股票的所有收益或者亏损还给大股东。

  张飞鸿继续说:“一方提供固定收益,另一方提供浮动收益,两种收益类型之间的交换,实际资产不发生转移。收益互换类似场外衍生品非标业务,需要大股东与券商机构单事单议,不会有统一标准。”

  当下股市定增的机会,就是“聪明”的钱认为舒适和安全的地方。张飞鸿正在做的单子是一个三年期创业板股票的定增项目。“现在监管层对三年期定增的结构化产品管得非常严,不像一年期定增的结构化产品可以通过信托渠道来实现,股票收益互换实际起到的是融资作用。”

  “这家公司大股东出资2亿,认购自家公司即将增发的股票,定增价每股为50元,共400万股。因为大股东是PE出身,对行业非常熟悉,该行业处于爆发期前夜,他对增发后的股票价格非常有信心,希望获得更多股票未来上涨的收益,但又不想占用自己太多的流动资金,便想到收益互换这一招。”

  张飞鸿让所在的券商借来400万股该公司的定增股(相当于2亿元股票市值),大股东每年向券商支付年化8%的固定成本;待三年定增解禁时,股票还给券商,而股票上涨的收益或下跌的损失均由大股东承担——即用固定的利息成本,向券商交换了股票的浮动收益或者亏损。

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