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嘉能可:边铺后路 边架新桥
价值中国推荐 2017-10-10 16:55 能源评论2017年第6期 解读此文 收藏此文

  与任何一种有色金属相比,石油行业拥有无法企及的市场规模和交易流动性,这可以为嘉能可提供足够的腾挪空间,成为公司收窄有色行业风险敞口之后,最为安全的战略突破口。

  文·薛庆

  同样结构复杂、同样深陷举债收购、同样押注高杠杆以失败告终,然而,全球最大的大宗商品交易商嘉能可(Glencore)却没有像预计的那样,成为第二个“雷曼兄弟”。


  在经历2015年大宗商品价格大跌后,嘉能可转变策略,开始专注于剥离资产。从2015年开始,煤运资产、农业资产、精铜矿产等业务陆续被整合,直到2017年4月初,这项工作还在继续——其宣布已与中国海航创新金融集团达成协议,以7.75亿美元向后者售出石油产品仓储物流业务51%的股权。

  但在“卖卖卖”的同时,伴随着股价的探底回升,嘉能可也高调地重启“买买买”。2017年年初,嘉能可与卡塔尔投资局(Qatar Holding,LLC)组成的财团,以105亿欧元的高价,收购俄罗斯石油公司(Rosneft)19.5%的股份。

  作为转危为安之后的首个大单,嘉能可在既不愿亏本、也不涉险的前提下,正为自己留出空间,并给未来提前布局。

  不做蚀本买卖

  嘉能可参与的这笔交易,曾被俄罗斯总统普京称为“2016年油气领域最大的收购”。

  为了弥补国际油价暴跌造成的财政赤字和货币贬值,过去的一年里,俄方先后向全球范围内的30多个潜在买家兜售俄油股份,但因没有获得满意的报价,而迟迟未能取得进展。直到嘉能可与卡塔尔投资局给出折价仅为5%左右的收购价,并迅速支付大量现金,俄方终于心满意足,打消了最终让俄油回购自家股份的无奈之策。

  当然,一向精明的嘉能可不会做蚀本的买卖,无论是遭受欧美金融和技术制裁的俄罗斯,还是仍未走出供给过剩阴霾的石油行业,吸引嘉能可大手笔押注的唯一原因,就是政治风险表象下蕴含的潜在丰厚回报。

  首先,自从成立之日起,嘉能可就习惯了在地缘政治和法律规则的夹缝中的生存方式,无论是冷战时期的前苏联、种族隔离时期的南非,还是遭受美国贸易制裁时的古巴,抑或连年动荡的伊朗,在这些别人眼中避犹不及的是非之地,嘉能可却如鱼得水,源源不断地攫取利润。如今的俄罗斯虽然在政治、经济上屡屡受挫,但在嘉能可的决策层眼中,俄罗斯国家石油公司仍然是一棵摇钱树。

  根据2016年的年报数据,俄罗斯石油公司的探明储量为378亿桶油当量,油气产量为536.9万桶/日油当量,而市值只有不到600亿美元。相比之下,即使是市值高达3500亿美元的跨国石油巨头埃克森美孚,其探明储量和油气产量也分别只有200亿桶油当量和400万桶/日。

  面对相差如此悬殊的估值水平,也许不少买家还会心存疑虑,但早已对政治风险举重若轻的嘉能可绝不在此列。毫不夸张地说,对于从马克·里奇时代和冷战时期就已经和美国政府交恶的嘉能可而言,也许在美国拓展业务才是真正的冒险。

  其次,流动性危机时一损俱损的惨痛教训,让嘉能可重新把目光投向市场规模庞大的石油行业。

  在铜、锌、钴等有色金属行业绝对的霸主地位,曾是嘉能可傲视群雄的资本。但当公司的现金流出现问题,急需通过出售库存和剥离资产来“止血”时,市场的供需平衡立刻被打破,恐慌性的抛售和价格崩盘随之而来,反而让公司加速“失血”。

  与任何一种有色金属相比,石油行业拥有无法企及的市场规模和交易流动性,这可以为嘉能可提供足够的腾挪空间,成为公司收窄有色行业风险敞口之后,最为安全的战略突破口。

  2016年财报显示,嘉能可的油气上游资产集中于赤道几内亚、乍得和喀麦隆等非洲国家,权益石油产量仅750万桶,权益油气储量仅1.43亿桶油当量,石油业务中的非贸易性收入占公司总收入比重更是只有0.2%,急需抓住并购机会迅速提升上游实力。此外,嘉能可将与俄油达成新的五年销售协议,获得额外的22万桶/日原油供应,这对于公司的石油贸易业务也是一针强心剂。

  不会剑走偏锋

  根据公开信息,在这笔交易中,嘉能可自筹3亿欧元,其余的融资额度由卡塔尔投资局和一家欧洲大型银行提供。

  根据媒体推测,此次为嘉能可提供收购资金的金融机构,是在西方金融界声名不佳的意大利联合圣保罗银行。这家银行与嘉能可的行事风格颇为相似,甚至在伊朗遭受制裁期间,参与涉及该国的交易,还曾于2016年12月因为反洗钱不力和违反银行保密法被罚款2.35亿美元。

  以3亿欧元的小投入,撬动105亿的大投资,这无疑让人想起杠杆收购。要知道,杠杆收购是嘉能可飞速扩张的法宝,但也曾险些使其陷入万劫不复的境地。

  作为精英云集的老牌贸易商,嘉能可本应对商品价格风险有着全产业链最强的承受能力,但事实却让人大跌眼镜——激进的杠杆融资和并购扩张,使嘉能可从传统的轻资产贸易商变成了轻、重资产兼备的综合性矿业集团。

  由于自产业务经营杠杆居高不下,而且严重依赖低息负债融资来维持现金流,嘉能可业绩对大宗商品价格的敏感度达到了前所未有的高水平。

    当来自中国的需求增速放缓,导致有色金属、煤炭和石油价格从2015年开始加速探底时,恰逢公司的债务集中偿还期,未来两年内321亿美元的还债压力,与资产价格下滑时信用评级下调的风险相叠加,让现金流捉襟见肘的嘉能可陷入了空前的流动性危机。在媒体的大肆渲染之余,嗅到盈利机会的对冲基金蜂拥而上,疯狂做空。

    2015年9月底,嘉能可的伦敦股价盘中暴跌30%,创下历史新低,港股价格也在同期和次年1月下旬两度跌破9港元。一时间唱衰之声四起,因为嘉能可在多种有色金属行业拥有支配地位,如果该公司提出破产保护申请,出售库存、偿还债务时将把整个行业卷入灾难,引起连锁反应,让这家矿业巨头更难翻身。

    生死攸关之际,CEO格拉森博格挺身而出,一边飞往世界各地,通过游说来恢复投资者信心,一边通过出售资产和削减债务来改善公司的现金流。经过公司上下的努力,加上大宗商品价格2016年探底回升的外部环境呵护,嘉能可在一年多的时间里转危为安,以9.36亿美元的净利润,实现扭亏为盈,股价也水涨船高,较最低点上涨了4倍有余。

    如今,嘉能可在筹措资金时又一次剑走偏锋,不禁让人为其捏了把汗。所幸这一次,嘉能可并没有孤军作战——拥有主权基金身份的卡塔尔投资局,是嘉能可的第一大股东,8.49%的持股比例甚至超过了CEO格拉森伯格,有这样一位财大气粗的金主做靠山,应可避免重蹈覆辙。

    撇开交易中存在的些微隐患,嘉能可的石油愿景,在收购俄罗斯国家石油公司股份的那一刻就已展开。当IEA等权威机构纷纷担忧低油价期间,油气上游投资骤减会导致几年后的供给短缺时,先知先觉的嘉能可已经提前着手布局,借助资本的力量,使自己成为石油行业内顶尖公司的利益共同体,即使不能立刻重塑辉煌,至少在前途未卜的主营业务之余,多了一道抵御风险的外部屏障。
责任编辑:Karen
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