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股市减持政策别再打补丁
价值中国推荐 2017-11-14 16:42 英大金融2017年第7期 解读此文 收藏此文

  政策频繁变更在很大程度上是无奈之举。2015年是为了应对股市巨幅波动,这次则是为了弥补2016年减持政策的漏洞。

  文  |  唐杰

  减持新规并非如一些人认为的那样,对股市作用影响不大。


  无需否认,在政策出台后的第一个交易日,股市并未如预期般上涨。但据此就认为减持新规影响力有限,则多少有些偏颇。影响股市走势的因素有很多,要分析某项政策的影响需要假定“其他条件不变”,而这个假定从来都无法实现。不排除这样的可能:减持新规对股市有助涨作用,但在该交易日有其他因素的助跌作用大过其助涨作用,最终导致股市下跌。除此之外,还要考虑利好预期提前出尽的可能。

  真正体现新规效果的是减持金额的变化。

  同花顺数据统计显示,减持新规公布前,今年大宗交易的日均成交额为27.4亿元,而新规公布一个月,大宗交易日均成交额缩减为13.2亿元,相比新规前降幅逾五成。6月以来上市公司股东减持金额降至34亿元,与前5个月147.6亿元的均值相比,降幅达77%。

  新规新在哪

  减持金额大幅下降的原因,也就是此次减持新规“新”之所在。

  首先,减持新规的适用范围大幅增加。原来政策限制的是大股东(控股股东和持股 5%以上股东)的减持以及董事、监事、高管的减持。这次新规不仅包括上述两类减持,还纳入了对于公司首次公开发行前发行的股份、上市公司非公开发行股份的减持。这意味着,即便不是大股东,只要属于首次公开发行前发行的股份、上市公司非公开发行的股份,在减持时都面临限制。

  定向增发是上市公司非公开发行股份的方式,2016年共有579家A股上市公司实施了定向增发方案,融资金额为1.5万亿元,远超其他股权融资方式。这是股市头顶上的另一个“堰塞湖”。减持新规没有对其视而不见,而是加以约束。

  其次,通过大宗交易减持的漏洞被堵上。原来的政策只限制通过集中竞价交易进行的减持,不限制通过大宗交易进行的减持。这在政策出台时即被人诟病,也让人有空可钻,导致政策效果不彰。证监会在介绍减持新规出台背景时提到的第一个因素就是,一些大股东通过大宗交易方式转让股份,再由受让方通过集中竞价交易方式卖出,以“过桥减持”的方式规避集中竞价交易的减持数量限制。

  这次交易所出台的减持新规实施细则规定,在任意连续90日内,通过大宗交易减持股份的总数不得超过公司股份总数的2%。相对于通过集中竞价交易减持不得超过公司股份总数的1%,对于大宗交易减持的限制仍然相对宽松,但比以前已是很大的改变。

  不仅如此,减持新规还要求,大宗交易的受让方在受让后6个月内,不得转让所受股份。在禁止转让的6个月内,股票价格可能发生剧烈波动,受让方需要承担的市场风险大大增加,先买后卖的过桥减持遭受进一步打击。

  再次,通过集中竞价交易减持面临更多约束。除了维持原有的90日内减持不得超过公司股份总数1%的限制外,减持新规还要求,持有上市公司非公开发行股份的股东,通过集中竞价交易减持该部分股份的,自股份解除限售之日起12个月内,减持数量不得超过其持有该次非公开发行股份数量的50%。

  最后,减持新规要求,不论是通过集中竞价交易减持,还是通过大宗交易减持,上市公司大股东与其一致行动人所持有的股份应当合并计算。其实重点不是持有的股份合并计算,而是照此推理,减持的股份同样合并计算。这可以避免分散式减持,保证前述1%或2%的限制能够落到实处。

  政策频繁变更之惑

  这次新规是近年来证监会出台的第三份关于减持的规定。

  2015年7月8日晚间,证监会为了应对股市剧烈波动,要求上市公司大股东和董事、监事、高管在六个月内不得减持。2016年1月9日,为了应对上述政策到期退出对股市的压力,证监会出台第二份减持政策。

  政策频繁变更在很大程度上是无奈之举。2015年是为了应对股市巨幅波动,这次则是为了弥补前一次政策的漏洞。

  政策制定如何才能一步到位?

  最好的办法就是让政策制定过程公开透明,使得利益相关方有机会充分参与讨论与博弈,这样出台的政策漏洞会更少,在执行方面遇到的阻力也会更小。当然,任何政策都不可能永远不变,公开透明的制定过程虽不会根除但至少可以减少政策变更风险。

  从政策的力度来看,此次减持新规小于2015年的政策,但大于2016年的政策,可谓折中之举。但是,这三份减持政策都面临共同的问题,即制定过程不透明。市场参与者只能面对一个突如其来的政策,从这个角度看,最新的减持政策还有再次变更的可能。

  也有观点认为减持新规是对股东减持权利的践踏,是反市场化之举。对于这种观点,需要辩证看待。市场化是否意味着股东可以任意减持?在市场化程度很高的国家,是否对于股东减持没有任何限制?对于后一个问题的回答决定了如何看待减持新规。而如果政策制定过程不透明,讨论不充分,市场参与者不了解高度市场化国家的做法,新规就可能为上述批评留下口实。

  (作者系本刊编委)

  6月以来上市公司股东减持金额降至34亿元,与前5个月147.6亿元的均值相比,降幅达77%。
责任编辑:Karen
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