新三板制度亟需完善，可借鉴纳斯达克补足短板

　　　　新三板虽然为中小企业的融资提供了很大帮助，但流动性不足、内部制度欠缺等一系列短板一直存在，相较于成熟的交易市场尚有很长的改革完善之路要走。纳斯达克作为全世界最大的股票市场，其内部健全的制度是支撑市场发展的主要因素。新三板作为前景可期但急需培育的新兴市场可以借鉴纳斯达克的制度经验而补足自身短板，以期更大发展。

　　　　上海万吨资产管理有限公司董事长俞岱曦先生对新三板的制度所带来的诟病作出了分析。他指出，新三板的分层制度必须尽快落实，目前定价制度还是扭曲的，好公司与差公司的定价根本没什么区别，创新层与基础层也没什么区别，市场还处于鱼龙混杂、滥竽充数的扭曲状态。同样收入、同样行业、同样地位的一家公司在A股市场和新三板市场的定价可以相差20倍，足以说明新三板定价严重扭曲。虽然不合理的市场定价增大了新三板的投资机会，但股转系统的从业人员很多人都在呼吁要加快分层落地，虽然有各种障碍，但也得加速推进。如果不加速，好比优秀员工得不到加薪和提干，就不会再给黑心老板干活了，创新层就相当于优秀员工。同时，新三板的定增制度没有锁定期，A股的定增为一年期，建议新三板的定增最好也锁定一年。中国照抄美国和香港的注册制是非常不现实的，属于恶性循环。

　　　　开源证券有限公司总裁毛剑锋认为新三板目前存在的问题比较多，但进步已不可小觑。他表示，其实中国的证券市场从来没有过做市商制度，中国的特殊国情没有这个制度的先例，这也是证券行业发展初期所面临的困难。出发点在于想办法解决提升流动性的问题，市场对做市商制度都有很大期待。后期虽然取得了市场上的一些变化，但可能也错过了一些政策上发展的利好。目前，不管中国的做市商制度与美国的纳斯达克差别在哪里，总体解决思路还是有的，要降低投资人门槛，参与流动性做市商的定价功能和它的活跃流动性作用是逐步发挥出来的。如果纯粹与纳斯达克制度对比来看，无论从哪个角度解读，都希望在政策层面能够给市场更多支持、更多的利好释放，这样才能从整个市场对做市商制度、新三板制度有极大改善，同时更好地为中小企业的融资或IPO提供帮助。

　　　　此外，关于新三板市场的流动性问题，如果没有流动性退出就比较难，对整个企业的定价也存在一些问题。流动性确实是新三板诟病最多、老生常谈的问题，但却是非常重要、核心的问题。即使在2017年流动性不好的情况下，其融资功能还是明显地发挥出来了，约有一千亿的规模。中国有最好的主板市场，无论是流动性方面还是定价方面都很优秀，对比之下的新三板市场就没有那么好。但新三板市场的流动性在全球性交易所中还是属于中等偏上水平，同初期比已经好很多了。

　　　　长江证券股份有限公司新三板做市业务负责人肖羽指出，新三板与纳斯达克在盈利模式上不一样。纳斯达克在美国的交易量比较大，交叉收益为主要目标。目前来说，新三板是一个净持有状态，没有很多对冲手段，因为交易的流动性问题，使得收益不是做市商商业模式的主要来源，主要来源来自库存。此外，交易制度也存在一些差异，新三板比较像早期纳斯达克的券商报价。

　　　　兴业证券股份有限公司新三板做市部负责人唐闻涛从有别于纳斯达克制度的角度对新三板的制度建设提出了建议，他表示，首先，纳斯达克的做市商制度是一个闭环，企业从场外市场到纳斯达克是完全交易所。纳斯达克有做市机制，做市商会陪伴企业从小到大。但新三板由于存在一些激励考核方面的原因，做不到这点，希望能够有一些企业让做市商可以一直跟随进入A股，形成完整的闭环，同时有比较好的退出。再者，市场的活跃度除了有做市商数量的原因以外，股东不足也是较大原因。纳斯达克存在美元配置机制，新三板没有这样的机制。上市公司无论怎样增发配置，如果连续三个月交易价格都没有超过一美元，纳斯达克就要把这个企业摘下来。低于一美元的原因有可能是存在一些恶意的投资人去砸公司牌，但如果公司没有整合资源证明自己的企业价值能够在一美元单价以上，就要被强制摘牌。这个程序能够使得市场吐故纳新，目前新三板中也有一些企业在经营治理方面出现了一些问题，如果能够与纳斯达克采取相同的方式，就能够提高整个市场企业的治理水平，让企业不敢乱来，乱来势必面临摘牌。

　　　　选择新三板就要走好资本之路

　　　　中小微企业对于挂牌新三板往往存在矛盾心理，挂牌过程中所需付出的费用对于中小微企业来说是一笔不小的负担，如何评判这其间的利弊呢？

　　　　海通证券股份有限公司、新三板/中小市值首席分析师钮宇鸣分析道，不管是新三板的挂牌企业，还是正在考虑挂新三板的企业，共同特征都属于中小微企业，挂牌前都会算收益和成本、付出和回报是否成正比。付出方面，在新三板挂牌有直接成本，就是打包两百万交给券商，这个费用有一部分可以从政府报销，有一部分由企业自己承担，属于显性成本。此外，每年还会有六方面的隐性成本：一是规范成本，新三板公司作为公众公司，现金收支以及开发客户的支出都要规范起来，这个过程会给企业增加成本。二是增加人员，新三板的公众公司性质需要增加一些人手，在信息披露、财务上得增加人员，同时提高人员素质也给企业带来额外支出。三是给中介的费用会在50万元左右。四是信息以及交易数据要进行披露，会有部分流程以及文件的制作费用。五是应对各方面的检查费用，有些来自券商的定期检查，有些来自股转公司的不定期抽查，这些都需要企业花费人力、物力应对。六是企业选择做市交易的话会很难控制自己的股东，如果说有一些不合适的股东进来，可能会增加未来企业IPO的难度。