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向“老千股”宣战
价值中国推荐 2018-06-28 16:19 英大金融2018年第2期 解读此文 收藏此文

  随着“沪港通”“深港通”的推进,越来越多的大陆投资者开始步入香港证券市场。然而,有机会的地方就会有风险。不久前,香港证监会连续停牌三只涉嫌“老千股”的股票。然而防范风险,不仅是香港证券市场要关心的问题,也是内地证券投资者需要掌握的本领。

  文  |  林海

  所谓“老千股”,没有一个明确的定义。按照香港交易所总裁李小加的解释,就是“大股东不以做好上市公司业务来盈利,而主要通过玩弄财技和配股、供股与合股等融资方式损害小股东利益”。


  有意思的是,通常“老千股”损害小股东利益的行为并不违法。其惯用的大比例折价供股、合股等财技,都在港交所《上市规则》所许可的范围之内。但是,看上去合情合法的手段,却侵害着投资者的利益。

  进入2018年,随着“沪港通”“深港通”的推进,越来越多的内地投资者开始步入香港证券市场。然而,有机会的地方就会有风险,如何识破“老千股”,防范“老千股”带来的侵害,不但是香港证券市场要关心的问题,也是内地证券投资者需要掌握的本领。

  对投资者合法绞杀

  有人曾把“老千股”的特征总结为四点:一是不以做好主营业务为主要目的,甚至没有固定的主营业务;二是不断地玩“财技”和再融资;三是有利于大股东损害小股东利益;四是从股价和估值长期走势上来看,通常会经历巨大的股价下跌、成交清淡、且股价和估值也往往处于绝对低位。

  近年来,“老千股”还呈现出另一个有趣的特征:频繁更换股票代码和名称。这是为了掩人耳目,更好地请投资者“入瓮”。比如典型的威利国际(现名民信金控,273.HK),据不完全统计,2003年以来,该股累计更换过17次股票代码,并多次更改公司名称。另外一只“老千股”蒙古矿业(1166.HK)自2002年以来也至少改过6次代码,并于2015年底更换过中文名称(现名星凯控股)。

  而“老千股”套利的基本操作手法,叫作“向下炒”。所谓“向下炒”,是指大股东通过股价下跌获利。这个行动需要三步走:第一步,先通过释放利好消息,吸引二级市场投资者入场,以抬高股价;第二步,当股价涨到一定程度时,大股东开始不断抛售股票导致股价大跌,甚至跌破1倍高净率;第三步,在低位大比例进行配售,向大股东、大股东关联方供股——这样可以使大股东低位拿回筹码。同时,逼迫投资者继续增资,否则将导致其所持股份被不断摊薄。

  这时,投资者将面临两难选择,如果不再增资,那么自己所持的持股比例会不断减少,对应的每股净资产实际在不断减少;如果继续增资,万一大股东悄然离场,或是变卖资产,最终拿到手的都是些垃圾股票,那么又该如何是好?大多数投资者只能选择耗尽资金后被迫离场。

  于是,“老千股”的大部分股份又集中在大股东手中了。这时,公司往往会进行合股。合股的目的,一方面是为了避免被停牌甚至退市。因为根据港交所的上市规则,港股的最低交易价为0.01港币,若某只股票接近这一价位,港交所保留要求其更改交易方法、或者合并或分拆的权利;另一方面,通过合股操作可以“掩盖”之前股价大幅下跌的现象。合股之后,又可以成为新一轮“向下炒”、绞杀新的投资者行动的开始。

  自由无为的代价

  “老千股”的大量存在,会损害中小投资者利益,并造成港股中小市值公司流动性低迷的“价值陷阱”。

  所谓“价值陷阱”,是指投资者采取价值投资的理念,买入那些价格低于净资产的资产,结果发现价格却进一步走低。久而久之,投资者将形成一个心态——香港市场的每股净资产根本靠不住,玩价值投资的,玩不过市值管理的,玩市值管理的,玩不过搞“老千股”的。看上去有投资价值,到头来却是陷阱。

  可以看到,港股市场上有相当数量的公司, 价持续低于账面价值(即市净率小于1倍);即使是在市场最好的2007年,仍有超过30%的港股上市公司,市净率在1倍以下,而其中三分之二均是市值不足10亿港币的小盘股。于是投资者对其十分警惕,这些小盘股通常流动性很差,一定规模以上的机构投资者均不参与;另一方面,由于“老千股”价值陷阱现象的存在,使得投资者敬而远之,进而又进一步加剧了流动性低迷的现象。

  这就像一个恶性循环:市值差的小盘股融不到资金,很容易成为“老千股”;而“价值陷阱”加上“老千股”横行,又进一步挫败了投资者的信心,越没有流动性,越只能向下炒;越向下炒,越无人问津。在这个意义上,倒也形成了某种另类的“市场平衡”。

  那么,香港为什么会有那么多的“老千股”呢?李小加2016年9月11日发表的一篇文章《关注“老千股”》一文中,我们不难看出其对于“老千股”的监管理念,即“法无禁止即可为”,保障市场自由、强调事后追责。也就是说,相比严苛的审批制度,港交所的监管理念是“尽量不干涉市场自由,主要通过事中监察和事后追责来惩罚坏人”。

  同时,李小加还提到:“在监管层面上,香港证监会和香港交易所分别肩负不同的职责。作为上市公司的前线监管机构,香港交易所根据《上市规则》监管上市公司和董事的合规情况(例如是否及时进行信息披露、是否按规定召开股东大会等),但尽量不干预上市公司股东的决策自由,且无权监管投资者行为。而香港证监会作为独立的法定机构,根据《证券及期货条例》全面监管整个市场,因此,有关收购、股份回购及私有化等上市公司事宜和内幕交易、操纵市场等违法行为,由于可能涉及投资者的行为,均由证监会负责事中监管和事后检控。”

    从这个出发点出发,我们便不难理解为什么香港市场对待新股发行、再融资,以及上市后监管都采取非常宽松的条件和宽松的姿态。很多时候,港交所履行的职责是确保上市公司及时充分的披露信息与是否合规,但在此之外,上市公司则享有很大的自由。

    与此同时,香港证券市场奉行“买者自负”的原则,正是这些监管理念,使得香港资本市场在高度自由化、市场化的同时,在便利了企业获得融资和服务的同时,也产生了“老千股”这样的市场毒瘤。

    停牌背后的大动作

    众所周知,法律的宗旨是保护守法者自身利益不受侵害。“老千股”尽管不算是违法,但它明显与“守规者应得到保护”的法律原则不相符。在当下,港股成为不少内地股民的投资方向。但是,由于“老千股”等价值陷阱存在,不少股民心存疑虑。为了更好地维护市场秩序,香港证监会和证券交易所已经开始行动。不久前,香港证监会连续停牌三只涉嫌“老千股”的股票——第一信用、康健国际和华仁医疗。

    但很多人认为,这次停牌只是一个剪影。从去年下半年开始,香港证监会已经采用一系列动作,从三方面向“老千股”全面宣战。

    第一,加强事中监管,对那些疑似“老千股”的运作手段提前喊停。

    港交所可以通过否决有可能损害小股东利益的再融资方案,来避免高送转的现象出现。例如,某上市公司原计划先5股供2股,同时再进行每1股送4股红股(类似于10送40)以及1股送1股的红利认股权证,但方案并未得到港交所批准。根据公告,港交所拒绝理由是,供股及高送转后,该股的理论除权价将接近0.01港元。

    从最近一些上市公司发布的供股公告可以看出,港交所近期对于大比例供股的审批,也更加谨慎,不仅要求公司加强披露,包括供股原因、集资用途、风险因素等均需进行详细披露,同时还要求公司检讨是否有其他替代融资方案。

    第二,继续加强事后追责。

    去年下半年,香港证监会发表了《季度报告》,总结2017年7月至9月期间的重要发展,并表示已成立专责小组,处理上市公司有关诈骗案及失当行为,其中就包括了令股民深恶痛绝的“老千股”。香港证监会将全面检讨执法工作,以“全盘方式”在企业集团层面上识别系统漏洞,并针对犯有多项缺失的公司和企业,作出执法行动。

    同时,专门成立有关小组,将主要调查市场操纵、企业欺诈及中介人不当行为等,另有小组负责调查投资产品、反洗钱等问题。香港证监会亦会与内地监管机构加强联系,继续紧密合作,打击跨境操纵市场行为。如发现“老千股”所涉及的市场操纵、利益输送、欺诈发行、信息披露造假等行为,香港证监会将采取严厉的追查行为。

    第三,对不符合上市条件的公司,坚决祭出“退市令”。

    近期,港交所也对一些达到退市标准的公司加快了除牌程序。例如,创益太阳能控股有限公司就曾收到香港联交所的“监管函”,限其六个月整改,若无法做到,上市地位将被取消。而去年7月份已被港交所列入“退市待定区”的中国东方集团,近期也被要求加快整改步伐。

    总体而言,从前述对疑似“老千股”采取的行动,我们可以看到香港证券监管机构的决心,和对这类“害群之马”主动出击的态度转变。我们相信,随着两地市场互联互通的深入,香港市场的实践与内地投资者的利益之间,也将取得平衡。而香港市场对于注册制、信息披露和投资者自负其责的理念,也将对内地资本市场的深化改革带来积极的作用。互通有无,殝于郅治。
责任编辑:Karen
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